纯碱行业分析框架-20220504-国信证券-24页_630kb

纯碱行业分析总结

核心内容

纯碱是一种重要的基础化工原料，化学式为 $\mathrm{Na2CO3}$，按密度分为轻质纯碱和重质纯碱，按生产工艺分为天然碱法、氨碱法和联碱法。其行业准入壁垒较高，根据《产业结构调整指导目录（2019年本）》，除天然碱项目外，其余纯碱项目均被划为限制类产业，因此只有天然碱法具备扩产条件。

主要观点

1. 行业集中度高：截至2021年底，我国纯碱行业CR12达到68%，行业集中度较高。
2. 供需紧平衡：2021年我国纯碱表观消费量为2857万吨，同比增长7.5%，行业开工率88.3%。2022-2024年，预计纯碱供需缺口分别为-9.8、-17.0、-61.1万吨，行业未来2-3年有望保持高景气度。
3. 下游需求结构：纯碱主要用于玻璃生产，其中浮法玻璃占39%，玻璃包装容器占12%，光伏玻璃占7%，日用玻璃制品占5%。随着新能源发展，光伏玻璃和碳酸锂行业将显著拉动纯碱需求。
4. 出口潜力大：我国是纯碱净出口国，2022年一季度出口量同比增长25%，预计随着全球纯碱成本压力上升，出口有望超预期。
5. 成本与盈利：天然碱法成本最低，含税成本约935元/吨，毛利率高；联碱法副产氯化铵，成本约1940元/吨，毛利率约1315元/吨；氨碱法成本最高，含税成本约1730元/吨，毛利率约430元/吨。
6. 工艺差异：天然碱法质量好、成本低，但受限于资源；氨碱法产品质量好，适合大规模生产，但原盐利用率低；联碱法更环保，副产氯化铵可降低纯碱成本。

关键信息

• 2021年纯碱总产能3293万吨/年，产量2909.2万吨，开工率88.3%。
• 2022-2024年国内纯碱供需缺口预计分别为-9.8、-17.0、-61.1万吨。
• 光伏玻璃需求预计2021-2025年分别为192、240、257、478、585万吨。
• 碳酸锂产能预计2021-2025年分别为13.1、18.1、25.5、34.3、44.0万吨，对应纯碱需求26.2、36.2、51.0、68.6、88.0万吨。
• 主要生产企业：
  • 天然碱法：远兴能源（180万吨/年）。
  • 联碱法：和邦生物、双环科技、华昌化工、云图控股。
  • 氨碱法：中盐化工、三友化工、山东海化。
• 行业政策：2010年工信部颁布《纯碱行业准入条件》，2020年废止，但新增产能仍需发改委审批。
• 库存与价格关系：纯碱厂家库存对现货价格影响显著，去库时价格上涨，累库时价格下跌。
• 纯碱与尿素、动力煤关系：纯碱与尿素成本相关性高，与动力煤价格有领先性，动力煤价格变化可作为预测纯碱价格波动的领先指标。

风险提示

• 宏观经济波动、传染疫情等系统性风险。
• 纯碱下游新增产能建设进度可能低于预期。
• 纯碱价格过高导致下游需求低于预期。

套利关系

• 纯碱与玻璃：两者关系受产能和需求比影响，存在一定的钝化效应。
• 纯碱与尿素：联碱法副产氯化铵，与尿素存在套利空间，需关注季节性因素。
• 纯碱与动力煤：动力煤价格变化可作为预测纯碱价格波动的领先指标。

行业展望

• 随着房地产竣工端回暖、光伏玻璃产能扩张、碳酸锂行业高景气，纯碱行业未来2-3年有望保持高景气度。
• 建议关注国内纯碱龙头企业，特别是天然碱法和联碱法企业，受益于成本优势和副产品高景气度。

图表说明

• 纯碱产业链图示、氨碱法与联碱法工艺流程图、纯碱产能与产量变化图、纯碱社会库存变化图、纯碱与玻璃、尿素、动力煤价格关系图、光伏玻璃与纯碱需求关系图、碳酸锂与纯碱需求关系图等。

投资建议

• 建议关注企业：远兴能源（天然碱法）、和邦生物、双环科技、华昌化工、云图控股（联碱法）、中盐化工、三友化工、山东海化（氨碱法）。
• 投资评级：股票投资评级包括买入、增持、中性、卖出；行业投资评级包括超配、中性、低配。

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