公用事业行业深度报告2018年电力行业投资策略：劫灰渐冷爝火燃回，惠政广施瀚水长流-20171217-长江证券-57页-2mb

公用事业行业投资策略总结

核心内容

2018年电力行业投资策略报告指出，电力行业在2017年经历了行业触底，主要受制于高煤价和市场化电量折价，火电板块业绩大幅下滑，水电板块则因天气因素波动较大。随着政策调整和市场环境改善，行业有望在2018年迎来业绩回升。

主要观点

火电板块

• 火电业绩在2017年已提前触底，主要由于高煤价和政策调整。
• 2018年火电利用小时有望止跌，得益于供需环境改善和供给侧改革的持续推进。
• 火电标杆上网电价存在进一步上调的可能，煤电联动政策机制有助于提升火电盈利能力。
• 煤价已处于高位，预计将在2018年逐步下行，从而减轻火电成本压力。

水电板块

• 水电板块在政策支持下持续发展，特别是能源局推动的税费负担降低政策，有望提升水电税后电价。
• 政策推动输电通道和龙头水库建设，有助于提升水电消纳能力，增加利用小时。
• 水电板块整体表现稳健，具备较强的政策支撑和发展潜力。

地方电网板块

• 地方电网企业因所处环境、流域来水和发展方向不同，行业共性不显著，个股逻辑更为重要。
• 部分地方电网企业通过电力体制改革和国企改革实现了业绩增长。
• 传统电网公司主要依赖成本改善，而部分企业则通过转型和创新打开了新的增长空间。

关键信息

• 2017年行业回顾：

  • 火电板块受高煤价压制，利润水平明显下滑，尽管供需改善，但业绩仍表现不佳。
  • 水电板块在三季度汛期发力，带动全年业绩回升，但全年增速不高。
  • 用电需求保持增长，但增速逐步放缓，趋于正常水平。

• 火电板块展望：

  • 火电利用小时有望止跌，供给侧改革抑制了装机增速。
  • 煤价有望下行，电价可能上调，推动火电业绩修复。
  • 火电板块整体业绩在2017年前三季度同比下降52.63%，但预计2018年将有所反弹。

• 水电板块展望：

  • 水电板块在政策支持下有望持续发展，特别是输电通道和龙头水库建设。
  • 水电税后电价可能因税费负担降低而提升，推动业绩增长。
  • 水电利用小时有望改善，特别是政策推动下提升消纳能力。

• 地方电网板块展望：

  • 地方电网企业业绩表现不一，需关注个股逻辑。
  • 传统电网公司主要依赖成本优化实现增长。
  • 部分地方电网公司通过改革和转型实现了业绩提升。

推荐关注的公司

公司代码	公司名称	投资评级
600011	华能国际	买入
600027	华电国际	买入
600116	三峡水利	买入
600452	涪陵电力	买入
600674	川投能源	买入
600900	长江电力	买入

风险提示

• 供需环境持续恶化风险
• 来水波动风险
• 投资建设不及预期风险
• 政策推进不及预期风险

图表与数据

• 图1：2017年1-10月全社会用电量同比增长6.7%
• 图2：2017年10月全电源装机容量同比增长7.3%
• 图3：2017年1-10月全国发电设备平均利用小时同期减少13小时
• 图4：2017年1-10月累计火电设备平均利用小时同比增长26小时
• 图5：2017年1-10月累计水电设备平均利用小时同比减少44小时
• 图6：2017年1-10月累计风电设备平均利用小时同比增长151小时
• 图7：2017年环渤海动力煤价格指数高位运行
• 图8：2017年1-10月全国平均电煤价格指数同比增长45.76%
• 图23：供需的再平衡推动火电利用小时止跌
• 图24：“十三五”期间用电需求增速预测
• 图25：火电利用小时测算逻辑
• 图26：全国平均电煤价格指数（单位：元/吨）
• 图27：煤电联动严格执行假设下的各省份电价调整幅度估算（单位：分/千瓦时）
• 图28：秦皇岛煤炭平仓价走势（单位：元/吨）
• 图29：2011-2014年期间火电板块行情走势
• 图30：“后2011时代”煤炭价格进入长期下行周期（单位：元/吨）
• 图31：2017年前三季度水电发电量同比增加0.30%
• 图32：2017年前三季度水电利用小时同比减少92小时（单位：小时）
• 图33：2017年前三季度水电板块营收同比增加0.32%
• 图34：2017年前三季度水电板块归母净利润同比增加5.95%
• 图35：2017年前三季度水电板块毛利率同比下降1.98个百分点
• 图36：2017年前三季度水电板块期间费用率同比下降1.88个百分点
• 图37：2017年前三季度水电板块(中信)ROE同比下降0.10个百分点
• 图38：2017年前三季度水电板块(中信)ROA同比下降1.04个百分点
• 图39：水电增值税政策有望调整
• 图40：政策利好水电利用小时提升
• 图41：2017年长江电力行情走势
• 图42：陆股通账户持股长江电力比例变化
• 图43：国际上水电公司估值普遍偏高
• 图44：长江电力分红历史及承诺（单位：元/股）
• 图45：长江电力装机容量从“三葛”到“向溪”到未来的“乌白”
• 图46：川投能源当前市盈率在水电行业中偏低
• 图47：川投能源当前市净率在水电行业中排行居中
• 图48：川投能源自2014年以来PE走势
• 图49：2017年前三季度电网板块营收同比增长31.06%
• 图50：2017年前三季度电网板块归母净利润同比减少12.45%
• 图51：2017年前三季度电网板块毛利率同比下降4.65个百分点
• 图52：2017年前三季度电网板块期间费用率同比下降2.53个百分点
• 图53：2017年前三季度电网板块(中信)ROE同比下降1.23个百分点
• 图54：2017年前三季度电网板块(中信)ROA同比下降0.78个百分点
• 图55：三峡水利基于万州辐射周边县区
• 图56：长江电力通道及补偿效益业绩弹性假设
• 图57：长江电力通道及补偿效益弹性研究（单位：亿元）
• 图58：两河口水电站建成后对雅砻江流域水电站的补偿效益
• 图59：雅砻江水电公司通道及补偿效益业绩弹性假设
• 图60：雅砻江水电公司通道及补偿效益弹性研究（单位：亿元）
• 图61：涪陵电力在手配电网节能业务项目概况
• 图62：主要地方电网上市公司盈利预测（以2017年12月15日股价为基准，EPS单位：元/股）

表格与数据

• 表1：2017年利用小时走势改善（单位：小时）
• 表2：2017年火电去产能相关政策
• 表3：我国用电增速预测（单位：亿千瓦时）
• 表4：电力供给侧改革主要政策
• 表5：能源局首次调控火电装机（单位：万千瓦）
• 表6：能源局向19个省区印发《通函》确定去产能规模（单位：万千瓦）
• 表7：发改委确定“十三五”期间各省煤电调控规模（单位：万千瓦）
• 表8：供给侧改革重点地区特性一览
• 表9：“十三五”期间各类电源装机预测（红色字体为预测值，单位：万千瓦）
• 表10：清洁能源出力假设（红色字体为预测值）
• 表11：火电利用小时预测结果（红色字体为预测值）
• 表12：2017年7月1日起各省份火电标杆电价上调情况（单位：元/千瓦时，含环保电价）
• 表13：燃煤机组标杆上网电价调整水平累退确定方法
• 表14：煤电联动严格执行假设下依据公式估算2018年电价调升幅度
• 表15：火电企业业绩敏感性分析假设基础
• 表16：四大火电龙头企业业绩煤电联动敏感性
• 表17：调整结构释放优质产能相关政策
• 表18：国家发改委对于平抑煤炭价格波动、引导煤价下行的政策
• 表19：煤炭供需及价格预测（红色为预测数据）
• 表20：四大火电龙头企业业绩对动力煤（Q5500）价格变动的敏感性
• 表21：重点标的盈利预测及估值（以2017年12月15日股价为基准，EPS单位：元/股）
• 表22：2017年促进水电发展的相关政策
• 表23：减轻可再生能源税费负担政策落地假设下对水电公司的影响
• 表24：增值税率调整假设下对税后电价的影响（单位化电价：1元/千瓦时）
• 表25：调整税率及即征即退假设下的综合影响（单位化电价：1元/千瓦时）
• 表26：政策落地后预计受影响的上市公司及其电站（装机单位：万千瓦）
• 表27：主要水电公司2018年盈利预测变化（单位：亿元）
• 表28：长江电力2018年盈利预测变化（单位：万元）
• 表29：桂冠电力2018年盈利预测变化（单位：万元）
• 表30：雅砻江水电2018年盈利预测变化（单位：万元）
• 表31：黔源电力2018年盈利预测变化（单位：万元）
• 表32：向家坝及溪洛渡电站历史调价情况（单位：元/千瓦时）
• 表33：锦官电源组历史调价情况（单位：元/千瓦时）
• 表34：不同假设下的跨省跨区域水电站电价（单位：元/千瓦时）
• 表35：不同假设情景下长江电力业绩弹性
• 表36：不同假设情景下雅砻江公司业绩弹性
• 表37：政策要求加快推进的通道建设
• 表38：政策要求加快推进的龙头水库建设
• 表39：龙盘水电站对金沙江下游水电站的补偿效益（单位：亿千瓦时）
• 表40：长江电力通道及补偿效益业绩弹性假设
• 表41：长江电力通道及补偿效益弹性研究（单位：亿元）
• 表42：两河口水电站建成后对雅砻江流域水电站的补偿效益
• 表43：雅砻江水电公司通道及补偿效益业绩弹性假设
• 表44：雅砻江水电公司通道及补偿效益弹性研究（单位：亿元）
• 表45：长江电力未来股利预测及DDM模型（暂未考虑未来乌东德和白鹤滩水电站注入）
• 表46：长江电力DDM模型估算公司股价安全敏感性
• 表47：川投能源旗下水电资产细则（由于细则与总量来源不同，计算值与公司披露值存在差异）
• 表48：雅砻江中游水电站规划
• 表49：水电板块分红情况
• 表50：重点标的盈利预测及估值（以2017年12月15日股价为基准，EPS单位：元/股）
• 表51：电网板块分季度营收及归母净利润同比变化
• 表52：发改委近年来4次下调销售目录电价
• 表53：电网公司供电结构（文山电力自发电包含购小水电部分）
• 表54：电网公司2016年自发电及外购电成本对比（单位：元/千瓦时）
• 表55：成本优化为公司带来的业绩增幅潜力（本表电价不含税）
• 表56：成本优化增幅公司业绩敏感性测算
• 表57：公司供区扩张敏感性分析（基于2016年数据）
• 表58：重庆市售电侧改革市场近期空间测算（亿元）
• 表59：重庆市售电侧改革市场远期空间估算（亿元）
• 表60：涪陵电力在手配电网节能业务项目概况
• 表61：主要地方电网上市公司盈利预测（以2017年12月15日股价为基准，EPS单位：元/股）