> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 医药行业2026年中期展望：全球化延续，兑现决定分化 ## 核心内容 2026年，中国创新药在全球化方向未变，但二级市场出现调整，主要受到风险偏好回落、流动性收紧与长久期资产折现率上行影响。中国创新药的出海逻辑并未反转，反而继续推动优质资产通过授权合作、NewCo、自建海外商业化和成品药出口等方式融入全球产业链。 ## 主要观点 - **出海趋势仍在**：中国创新药资产仍具备全球开发价值，且MNC对差异化资产的需求未减弱。 - **出海交易模式多样化**：License-out、平台合作、NewCo M&A退出与NewCo IPO融资等模式持续落地，显示中国创新药出海已进入多模式验证阶段。 - **定价转向个体Alpha**：市场开始更关注资产质量、买方实力与现金流可见性，而非单纯交易流量。 - **政策风险影响交易结构**：如BINSA法案等，对涉及深度合作、平台授权、共有IP等交易结构产生更大的不确定性溢价。 - **产业与市场再平衡**：国内支付端控费与管线拥挤形成推力，而MNC专利悬崖与美国控费压力形成拉力，共同推动中国创新药出海。 ## 关键信息 ### 1. 市场调整与出海趋势 - 2025年中国创新药完成一轮系统性估值修复，但2026年以来港股生物科技板块持续回撤。 - 本轮调整主要来自板块风险偏好下降、流动性收紧和久期资产折现率上行，而非出海逻辑反转。 - 市场对出海交易的定价转向个体Alpha，关注现金流质量、买方质量、权益保留及全球开发节奏。 ### 2. 出海交易活跃度 - 2026年1Q，License-out交易总额已超2024年全年，首付款规模超过同期一级市场融资额。 - 交易模式包括平台合作、NewCo M&A、NewCo IPO，推动中国资产融入全球研发与商业化体系。 ### 3. 出海资产结构 - **具备出海价值的资产**：集中在全球需求扩容与中国供给优势的交叉区域，如ADC、PD-1/VEGF双抗、TCE等。 - **头部公司优势**：具备明确临床差异化、已取得头对头优效证据，以及获得海外交易或全球临床验证的公司更受市场青睐。 ### 4. 政策风险 - **BINSA法案**：将药物授权、合资建厂及知识产权交易纳入审查范围，对深度合作、平台授权等交易结构影响较大。 - **BIOSECURE与COINS法案**：增加交易不确定性，但尚未造成产业断流。 - **专利执行风险**：如H.R.9142法案可能影响部分交易的专利执行。 ### 5. 配置建议 - **首选标的**：科伦博泰、百济神州与复宏汉霖，分别对应ADC出海权益进入兑现窗口、全球商业化平台盈利释放，以及生物类似药出海。 - **看好标的**：康诺亚、康方生物、荣昌生物在自免、PD-1/VEGF和肾病等扩容赛道中的增量兑现空间。 - **持有标的**：恒瑞医药、信达生物与和黄医药，基本面已进入兑现阶段，但需业绩、临床或海外合作催化。 ## 主要风险 - 出海授权或国际化进度不及预期 - 关键临床数据、注册审评或商业化放量低于预期 - 地缘政治因素影响 - 医保谈判降价、生物类似药竞争或集采压力超预期 - 热点赛道竞争加剧 ## 潜在机会 - **需求扩容**：如NSCLC早线、HER2 ADC、PD-1/VEGF双抗、自免、肾病及代谢慢病等。 - **供给优势**：中国企业在ADC、双抗/TCE、PD-1/VEGF及部分代谢平台上形成工程化平台能力，具备差异化优势。 ## 结论 中国创新药出海正从事件催化走向结构性验证，市场对资产的定价更加依赖现金流质量、买方实力及政策风险折价。未来，具备明确临床差异化、已获得海外交易或全球临床验证的公司有望获得更高的估值支撑。