> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # K型收敛进程的三大积极变化总结 ## 核心内容 2026年7月金融数据整体表现平稳，但结构性变化显现积极信号，标志着K型收敛进程中的三大边际改善： 1. **直接融资同比高增**：企业债和企业股票融资显著增长，反映市场融资需求有所回升。 2. **信贷拖累边际收敛**：企业与居民信贷同比降幅收窄，显示信贷收缩速度放缓。 3. **政府债净融资同比边际改善**：政府债融资由拖累转为正向拉动，显示财政投放节奏加快。 这些变化表明，尽管上半年金融指标持续走弱，但7月显示出一定的结构性改善，为下半年经济复苏提供了潜在支撑。 ## 主要观点 - **社融表现平稳但结构优化**：7月社融同比 $7.4\%$，与上月持平，新增1.4万亿元，略高于季节性，同比多增2755亿元。直接融资成为对冲信贷拖累的重要力量。 - **信贷收缩速度放缓**：金融机构人民币信贷减少3400亿元，明显低于季节性，同比多减2900亿元。企业中长贷同比降幅边际收敛，居民部门信贷由负转正。 - **货币和存款结构变化**：M1同比 $4\%$，与上月持平；M2同比 $7.7\%$，较上月回落0.3个百分点。M2-M1剪刀差收窄，主因是非银存款同比大幅回落，而非货币活化程度提高。 - **政策导向明确**：上半年货币政策保持“适度宽松”，但宽货币向宽信用传导不畅。下半年政策重点转向财政与货币政策协同，通过政府信用扩张带动投资和配套信贷，推动社融改善。 - **经济复苏信号初现**：尽管实体融资需求反弹的持续性仍需观察，但政策信号释放出积极预期，地方重大项目有望加快开工。 ## 关键信息 ### 社融结构变化 - **直接融资高增**：企业债净融资新增4523亿元，连续两月大幅超季节性；企业股票新增1127亿元，同比多增622亿元。 - **政府债由拖累转为正向拉动**：政府债净融资新增1.3万亿元，同比多增722亿元，反映财政投放加快。 - **实体经济杠杆率降幅收窄**：政府、居民和企业部门杠杆率同比降幅均较上月收窄，显示信用收缩速度放缓。 ### 信贷变化 - **企业信贷**：当月减少1043亿元，同比多减1654亿元；短贷同比少减3000亿元，票据融资同比少增4954亿元。 - **居民信贷**：当月减少4602亿元，同比少减325亿元；中长贷同比多减102亿元，短贷同比少减427亿元。 - **信贷拖累边际收敛**：整体信贷同比降幅收窄，显示信贷收缩趋势有所缓和。 ### 货币与存款变化 - **M1同比保持4%**：个人活期存款为主要支撑。 - **M2同比降至7.7%**：较上月回落0.3个百分点，主因是非银存款同比大幅回落。 - **M2-M1剪刀差收窄**：从4%降至3.7%，但不意味着货币活化程度明显提高，而是受基数效应影响。 ## 风险提示 - **内需和地产修复不及预期**：可能影响整体经济复苏进程。 - **对货币政策理解存在偏差**：政策效果可能因市场预期不同而有所差异。 - **数据拆解存在一定误差**：需注意数据解读的准确性。 ## 政策展望 - **财政与货币政策协同**：下半年重点在于财政政策带动信用扩张，推动社融增长。 - **“十五五”专项规划释放信号**：地方重大项目有望加快开工，带动投资和信贷需求。 - **货币政策仍待降准降息**：二季度货币政策执行报告落实政治局会议精神，但实际宽松措施尚未出台。 ## 总结 7月金融数据虽整体平稳，但结构性变化显示K型收敛进程中的积极信号。直接融资高增、政府债融资边际改善、信贷收缩放缓，为下半年经济复苏提供了支撑。政策层面，财政与货币政策协同将成为改善信用传导的关键。尽管数据存在拆解误差，且内需和地产修复仍需观察，但整体金融环境呈现边际向好的趋势。