20141203-中投证券-泛海控股-000046.SZ-地产不金融齐飞_资产价值将更显性化_12页_942kb

泛海控股（000046）深度分析总结

核心内容

泛海控股是一家在房地产开发与金融业务方面均有布局的综合性控股上市公司。公司通过一系列战略调整，初步搭建了“地产+金融+战略投资”跨行业资本运作平台，并在2014年3月28日发布深度报告后，股价涨幅超过80%。当前公司资产价值尚未被市场充分发掘，未来随着平台的完善，其资产价值将更加显性化。

主要观点

• 战略转型成功：公司通过收购民生证券73%的股权，拓展了金融板块，形成了“地产+金融+战略投资”平台，为未来5年战略规划的实现奠定基础。
• 房地产业务布局优质城市：公司主要项目集中在人口净流入的超大和特大城市，如北京、上海、武汉、深圳、杭州、青岛等，具备较大的开发价值。
• 证券业务快速增长：民生证券在2014年1-9月净利达2.14亿元，预计全年净利可达3.3亿元，2015年有望实现业绩翻番。
• 融资渠道拓宽：公司通过海外融资（如发行高级债券）和中期票据等方式，优化债务结构，降低财务成本。
• 高负债将成为历史：随着房地产销售回笼资金加快和融资渠道拓展，公司高负债问题将逐步解决，不再成为估值提升的障碍。
• 估值提升空间大：根据财务预测和资产估值，公司合理估值为13.96元/股，当前股价已高于目标价，但市场对其房地产业务仍存在低估。

关键信息

房地产业务

• 销售表现：2014年签约销售额预计达80亿元（+37%），2015年有望突破120亿元（+50%），2016年可能更高。
• 项目分布：公司主要项目位于北京、上海、武汉、深圳、杭州、青岛等人口净流入城市，具备良好的市场前景。
• 开发进展：北京和上海项目拆迁进展顺利，预计2015年全面进入销售阶段，带来大量现金流。
• 合理估值：根据在售项目及周边价格折现，公司房地产项目合理估值为402.79亿元，加上股东权益80.6亿元，每股估值为10.61元。

证券业务

• 民生证券收购：公司以32.74亿元收购民生证券73%的股权，为证券业务注入了强劲动力。
• 盈利预测：民生证券2014年净利预计3.3亿元，2015年有望增长50%以上。
• 证券业务估值：按可比公司PE和PB估算，民生证券对应增厚泛海控股估值为3.35元/股。
• 未来上市预期：民生证券的终极目标是实现上市，以提升其资产价值。

融资进展

• 海外融资：2014年9月，公司通过孙公司发行3.2亿美元高级债券，利率11.75%，评级为B级。
• 中期票据：计划发行不超过37亿元人民币的中期票据，优化债务结构，降低财务成本。
• 融资渠道多样化：公司积极拓展融资渠道，包括海外融资、中期票据等，缓解资金压力。

财务指标

指标	2013	2014E	2015E	2016E
营业收入（亿元）	59.38	80.63	115.52	160.38
归属母公司净利润（亿元）	11.81	15.91	23.87	36.79
每股收益（元）	0.26	0.35	0.52	0.81
P/E	32.76	24.32	16.21	10.52
P/B	4.19	3.81	3.09	2.39
EV/EBITDA	35	25	17	12

资产负债率与净负债率

指标	2013	2014E	2015E	2016E
资产负债率	76.3%	75.4%	73.6%	70.3%
净负债比率	83.62	80.78	77.94	71.96

投资建议

• 目标价：未来6-12个月合理估值为13.96元/股。
• 评级：维持“强烈推荐”。
• 理由：公司资产价值被低估，未来房地产和证券业务均有望实现高增长。

风险提示

• 政策风险：房地产及金融政策变化可能影响公司业务。
• 市场风险：证券市场波动可能影响民生证券业绩。
• 业务进展风险：房地产开发及销售进度可能低于预期。

投资评级定义

• 强烈推荐：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数涨幅20%以上。
• 推荐：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数涨幅介于10%-20%之间。
• 中性：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数变动介于+10%之间。
• 回避：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数跌幅10%以上。

行业评级定义

• 看好：预期未来6-12个月内，行业指数表现优于沪深300指数5%以上。
• 中性：预期未来6-12个月内，行业指数表现相对沪深300指数持平。
• 看淡：预期未来6-12个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上。

研究团队简介

• 李少明：中投证券房地产行业首席分析师，18年证券研究经验，主要覆盖万科、保利地产、招商地产等公司。
• 张岩：中投证券房地产行业分析师，北京大学经济学院金融学硕士。

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