> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 仙鹤股份（603733.SH）总结 ## 核心内容概述 仙鹤股份是一家拥有二十多年发展历史的特种纸行业领军企业，现已成为具备林浆纸一体化能力的综合纸基新材料平台。公司通过产品多元化、技术壁垒构建和海外市场拓展，实现了从单一特种纸龙头向高端化、平台化发展的战略转型。公司主要产品涵盖六大系列，共60多个品种，包括食品与医疗包装材料、烟草行业配套、家居装饰材料、商务交流及出版印刷材料、电气及工业用纸和日用消费系列，其中日用消费系列为最大收入来源。 ## 主要观点 - **行业趋势**：特种纸行业总量有韧性，结构分化加剧，龙头集中度提升，行业进入盈利修复通道。 - **公司战略**：仙鹤股份通过资源掌控、海外拓展和高端产品布局，形成中期成长斜率。 - **财务表现**：2025年公司实现营收123.4亿元，同比增长20.1%；归母净利10.1亿元，同比增长0.88%；出口收入增长31.9%，占比升至8.3%，海外毛利率显著高于国内。 - **产能布局**：广西、湖北两大林浆纸一体化基地已投产，后续四川项目也将推进，公司具备较强的产能扩张能力。 - **技术壁垒**：公司具备柔性产线、自研装备和客户协同研发能力，推动产品迭代和多品类覆盖，增强抗周期能力。 - **投资建议**：首次覆盖，给予“买入”评级，预计2026-2028年归母净利润分别为12.37/15.57/19.64亿元，对应PE分别为13.9x、11.0x、8.7x。 ## 关键信息 ### 1. 公司概况 - 成立于2001年，以烟草工业用纸起家。 - 2018年登陆上交所主板，进入第二轮成长周期。 - 2025年公司实现营业收入123.4亿元，归母净利10.1亿元，分红比例升至50%。 - 公司已形成林浆纸一体化能力，具备上游浆资源掌控优势。 ### 2. 行业分析 - **行业总量**：2024年我国特种纸产量762万吨、销量747万吨，产销率98%，行业保持增长。 - **行业结构**：下游需求分化明显，消费属性赛道更具韧性，行业集中度持续提升。 - **出口增长**：2025年出口收入同比+31.9%，营收占比升至8.3%，毛利率达24.88%，显著高于国内12.49%。 - **国产替代**：部分特种纸产品如电解电容器纸依赖进口，公司具备替代潜力。 ### 3. 资源与产能布局 - **广西基地**：年产250万吨高性能纸基新材料及木浆，2025年产出32.38万吨特种纸和46.55万吨木浆。 - **湖北基地**：年产250万吨高性能纸基新材料循环经济项目，2025年产出18.85万吨特种纸和22.37万吨自制浆。 - **四川项目**：规划年产40万吨竹浆和60万吨高性能纸基新材料，进一步丰富浆种结构。 ### 4. 技术与产品矩阵 - 公司拥有60多个产品品种，覆盖六大系列，具备强大的研发能力。 - 2025年研发费用达1.76亿元，专利数量持续增长，发明专利占比达56.4%。 - 柔性产线支持多品类切换，客户协同研发能力提升产品竞争力。 ### 5. 未来增长点 - **电解电容器纸**：2025年销量达7200吨，未来有望突破技术壁垒，提升国内外客户认证。 - **高端装饰原纸**：全球市场销售额预计从2022年的35.15亿美元增至2029年的50亿美元。 - **林浆纸一体化**：公司通过本地资源和成本控制，提升盈利能力，降低对进口浆的依赖。 ## 投资建议 - **评级**：首次覆盖，给予“买入”评级。 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为12.37/15.57/19.64亿元，对应EPS分别为1.51/1.90/2.40元。 - **估值**：当前股价对应2026年PE为13.9x，与可比公司估值基本一致。 ## 风险提示 - 下游需求不及预期。 - 项目投资及实施风险。 - 市场竞争加剧。 - 政策变动风险。 - 原材料价格波动。 ## 关键财务数据 | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|-------|-------|-------|-------| | 营业收入（百万元） | 10,274 | 12,343 | 15,151 | 17,975 | 20,908 | | 净利润（百万元） | 1,004 | 1,013 | 1,237 | 1,557 | 1,964 | | EPS（元/股） | 1.23 | 1.24 | 1.51 | 1.90 | 2.40 | | 市盈率（P/E） | 17.1 | 17.0 | 13.9 | 11.0 | 8.7 | | 市净率（P/B） | 2.1 | 2.0 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | ## 股权结构 - 控股股东为浙江仙鹤控股集团有限公司，持股比例78.22%。 - 穿透后，王氏家族合计实际控制比例约79.99%。 - 管理层稳定，具备丰富的行业经验，有利于项目执行。 ## 总结 仙鹤股份凭借其在特种纸行业的深厚积累，通过资源掌控、产能扩张和产品高端化，逐步从单一特种纸企业升级为纸基新材料平台型企业。公司具备较强的盈利能力和抗周期能力，未来成长空间广阔。在出口扩张、进口替代和产品创新的推动下，公司有望进一步提升市场份额和盈利能力。