20260115-华源证券-新质生产力专题报告一_北交所半导

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 2026年01月15日 # 证券分析师 赵昊 SAC:S1350524110004 zhaohao@huayuanstock.com # 联系人 胡文瀚 huwenhan@huayuanstock.com # 北交所半导体产业或迎机遇期，后备军助力四大环节深化发展 # ——新质生产力专题报告一 # 投资要点： 随着国产化战略向半导体设备、材料等上游深水区持续推进，北交所及其丰富的后备企业正迎来打造特色产业集群的关键窗口期。板块已初步形成覆盖材料、设备、设计、封测等关键环节的产业链雏形，汇集了17家上市公司及59家后备企业。其中，国家级专精特新“小巨人”占比高达 $75\%$ ，2024年整体研发费用率平均达 $9.6\%$ 创新底色鲜明。尤其在研发投入最高的企业中，设计环节占据主导。在人工智能、汽车电子等下游强劲需求与行业周期复苏的双重驱动下，这些聚焦细分赛道、致力于突破“卡脖子”环节的中小企业，正展现出显著的增长弹性与成为“隐形冠军”的潜力。本报告旨在系统梳理北交所半导体产业链及其后备企业集群，在国产替代迈向上游深水区的战略背景下，为投资者洞察中国硬科技创新、挖掘具备长期成长潜力的优质中小企业提供一个关键切面。 从产业链深度剖析，北交所半导体产业呈现“以关键材料为坚实基础，设备与器件持续拓展，封测与服务特色化发展，设计环节具备重大突围潜力”的格局。1）材料环节（当前优势领域）：上市公司已在石英制品（凯德石英）、电子特气（硅烷科技）等细分领域确立卡位优势。而后备军力量正推动国产化向更高壁垒领域拓展，例如在光刻胶及配套材料（瑞红苏州、申兰华）、高端湿电子化学品（信联电科）、以及OLED前端材料（九目化学）等领域，涌现出一批已切入头部供应链的领军企业。2）设备与零部件环节（后备力量雄厚）：IPO排队及新三板后备企业中储备了关键突破者。其中，中科仪作为国产干式真空泵领军者已进入先进制程产线（14nm），卓海科技在前道量测设备领域实现技术突破（14nm），测试分选设备（宏泰科技）、封装设备（铭沣科技）等领域亦具备特色企业。3）设计与器件环节（未来突围关键）：后备军阵容亮眼、覆盖多个高增长细分赛道，如无线通信SoC（宸芯科技、奉加科技）、存储主控芯片（三地一芯）、高端MCU及电力物联网芯片（智微电子）等领域，有望对北交所板块形成关键补强；光器件领域具备特色，蕲东光（无源光器件）、云岭光电（激光器等）优势亮眼。4）封测与配套服务环节（特色化布局）：该环节已形成差异化优势，例如华岭股份是第三方集成电路测试服务的代表；在配套领域，金广恒、格林斯达等企业专注于半导体制造废气处理，已服务国内外头部晶圆厂。 北交所半导体企业凭借在细分领域的深度聚焦和技术突破，正深度参与并受益于中国半导体产业自主可控的浪潮。总体而言，投资北交所半导体板块的核心逻辑在于：伴随优质企业持续涌入，其产业集群效应与投资价值正加速凸显。这些企业普遍规模适中，但凭借在高度细分领域的极致专注和技术突破，已成为解决产业链“卡脖子”难题不可或缺的力量。在国产替代政策强力驱动、下游需求结构性增长（如AI、汽车电子）以及行业周期复苏的多重利好下，相关公司有望迎来确定性的业绩释放期。对于“耐心资本”而言，北交所正成为前瞻性布局中国半导体产业未来核心力量、分享国产化替代深化阶段红利的前沿阵地。 风险提示：下游需求变化风险、国产替代进度不及预期风险、统计不充分风险 # 内容目录 1.国产化持续推进下，北交所半导体产业迎来关键机遇期 5 1.1．背景：北交所和其后备军正迎来加快打造半导体产业集群窗口期..5 1.2. 概览：北交所半导体产业链相关公司共有17家，后备军公司覆盖大部分半导体环节 2. 产业链梳理：北交所公司在材料、设备端不断增强优势，有望在设计端突围……9 2.1．半导体材料：北交所当前优势领域，后备军进一步突破湿化学品、封装材料……10 2.2. 设备与零部件：测试、工艺设备后备充足，核心部件突破 ..... 13 2.3．芯片设计与器件：通信、存储等特色领域后备军亮眼，光通信等高端器件初露锋芒16 2.4. 封测与配套服务：第三方测试服务、废气处理等产业具备特色 18 3. 投资逻辑：国产替代趋势下把握稀缺性环节，对比科创板看重差异化优势 20 4. 风险提示 21 # 图表目录 图表1：背景：北交所初步形成半导体产业链集群且后备充分，国产替代与下游增长驱动成长 图表2：半导体产品类别繁多，整体分为集成电路、分立器件、光电子器件和传感器等四类 6 图表3：2024年中国半导体市场规模约1.86万亿（单位：万亿元） 6 图表4：相关布局以关键材料为基础，设备与器件不断拓展，封测与服务特色化，设计环节有望较大突破 图表5：2024年北交所半导体产业链营收均值5.66亿元 图表6：2024年北交所半导体产业链毛利率均值达 $28\%$ 图表7：梳理公司中2024年研发费用率排名靠前企业，设计环节十分突出.8 图表8：按环节梳理，北交所及其后备军公司已涉足半导体产业链的大部分领域……9 图表9：中国集成电路细分市场结构产业链中，设计占比持续提升 9 图表 10: 2022-2024 年半导体行业投资整体下降 (亿元) 图表11：半导体行业投资中设备占比持续提升 10 图表 12：半导体材料可分为晶圆制造材料和封装材料, 贯穿整个制造链条中……10 图表 13：全球半导体材料市场规模预计 2025 年 804 亿美元(单位：亿美元) .....11 图表 14：2024 年大部分半导体材料国产化比例仍较低. 11 图表15：半导体材料：北交所已上市和排队中公司涉及广泛，涵盖光刻胶原材料、CMP材料、各类封装材料等 12 图表16：半导体材料：新三板挂牌（含申报中）公司中，硅片、电子化学品、光刻胶、封装材料等方面特色明显 13 图表17：半导体设备可分为制造设备与封测设备 14 图表 18：全球半导体设备市场预计 2025 年达约 1330 亿美元(单位：亿美元) ..... 15 图表 19: 2023 年晶圆制造设备是半导体设备投资主体. 15 图表20：2023年晶圆制造设备中光刻机等价值占比较高 15 图表21：半导体设备：北交所已上市和排队中公司涉及广泛，涵盖单晶炉、测试、清洗、量测等设备及相关零部件 16 图表22：半导体设备：新三板挂牌（含申报中）公司中，半导体封装、测试设备等方面特色明显 16 图表 23：2024 年中国集成电路设计业市场规模近 7,000 亿元,同比增长 15.2%……17 图表24：半导体设计&器件：北交所已上市和排队中，包括消费电子SoC、光通信器件、传感器等领域企业 图表25：半导体设计&器件：新三板挂牌（含申报中）公司中，物联网、通信、存储芯片及功率器件等方面特色明显 18 图表26：2024年中国芯片封装测试市场规模达3,701亿元 19 图表 27：半导体封测&配套：北交所已上市和排队企业中,主要是封测领域较为突出.19 图表28：半导体封测&配套：新三板挂牌（含申报中）公司中，主要是废气处理和体量较小的封测厂商 19 图表29：趋势展望：产业链补强、政策驱动与产业集群效应有望催化北交所半导体产业良性发展 20 图表30：方法论：把握核心环节、重点公司，尤其是细分赛道具备领先优势的高弹性标的 21 # 1.国产化持续推进下，北交所半导体产业迎来关键机遇期 # 1.1.背景：北交所和其后备军正迎来加快打造半导体产业集群窗口期 在当前全球科技竞争与产业链重构的宏观背景下，半导体产业的自主可控已上升为国家核心战略。当前，北交所和新三板已初步形成了覆盖材料、设备、设计、测试等关键环节的产业链雏形，汇聚了一批在核心制程和封装材料、半导体器件、IC芯片、前后道设备等细分领域技术特色鲜明、竞争力突出的“专精特新”中小企业。在人工智能、汽车电子等下游强劲需求与行业周期复苏的双重驱动下，相关公司已展现出较好的增长弹性。更为重要的是，当前国产替代进程正迈向设备、材料等上游深水区，这为北交所中众多瞄准细分赛道、致力于突破“卡脖子”环节的创新企业提供了打造“隐形冠军”的历史性窗口。 图表 1: 背景：北交所初步形成半导体产业链集群且后备充分,国产替代与下游增长驱动成长 产业集群初显 北交所已形成覆盖半导体材料、设备、设计、测试等关键环节的产业链雏形，企业虽规模不大但技术特色鲜明，在细分领域已具备较强竞争力，且多元化的后备公司持续拓展产业版图 增长动能强劲 在人工智能、汽车电子、物联网等下游需求驱动下，叠加行业周期复苏预期，北交所半导体公司有望充分受益 国产替代进入深水区 当前半导体国产替代链条不断往中上游和细分领域延伸，众多专业材料和设备的国产化正当时，中小企业迎来打造“隐形冠军”的窗口期，北交所的优质标的有望为耐心资本提供机遇 资料来源：华源证券研究所整理制作 因此，本报告希望系统梳理北交所半导体产业链及其后备军，以期为投资者提供洞察中国硬科技创新的一个关键切面，协助“耐心资本”挖掘在产业升级核心领域具备长期成长潜力的优质中小企业标的。 # 1.2. 概览：北交所半导体产业链相关公司共有17家，后备军公司覆盖大部分半导体环节 半导体按产品应用来看，可细分为集成电路、分立器件、光电子器件和传感器等四类，其中集成电路是半导体产业的核心，是消费电子以及工业、航天航空中绝大多数电子设备的 核心组成部分。据中项网行业研究院数据，2024年中国半导体各细分市场中，集成电路市场份额超 $80\%$ ，其次是分立器件（含功率半导体等）、传感器、光电子器件，占比分别达到 $4\%$ 、 $3\%$ 、 $1\%$ ；中国集成电路市场中，存储芯片市场份额最高，占比约 $36\%$ ，逻辑芯片、模拟芯片、微处理器（MPU47%、SOC38%、MCU15%），占比分别达到约 $30\%$ 、 $20\%$ 、 $15\%$ 。 图表2：半导体产品类别繁多，整体分为集成电路、分立器件、光电子器件和传感器等四类 资料来源：中项网、前瞻产业研究院、华源证券研究所 市场规模方面，据中项网行业研究院数据，2024年全球半导体市场规模达到6280亿美元，同比增长 $19.1\%$ ，其中集成电路市场规模约5,069亿美元，同比增长 $25.6\%$ 。2024年中国半导体市场规模约1.86万亿，同比增长 $15.5\%$ 。 图表3：2024年中国半导体市场规模约1.86万亿（单位：万亿元） 资料来源：国家统计局、中国半导体协会、中项网行业研究院,华源证券研究所 目前北交所公司已在多个环节覆盖，但整体来看，截至2025年12月31日，北交所半导体产业链相关公司共有17家，已成为北交所科技新产业板块的重要组成部分。与此同时，正在IPO排队中的企业以及新三板企业（含申报中）所构成的后备军也十分丰富，我们梳理了相关半导体企业共计59家（材料、器件与IC设计、设备领域分布较多），其中不乏具备 赛道领军地位、专精特色优势凸显的稀缺性企业，在半导体设计、设备、高端器件等方面有望对北交所相关领域进行补全。从具体环节来看，目前北交所及其后备军的半导体公司主要集中在产业链中上游，呈现“关键材料为基础，设备与器件不断拓展，封测与服务特色化，设计环节有望较大突破”的格局。 图表 4：相关布局以关键材料为基础,设备与器件不断拓展,封测与服务特色化,设计环节有望较大突破 资料来源：Wind、华源证券研究所 注：制程材料指半导体制造过程中涉及的各类材料；设计环节涵盖Fabless芯片厂商、第三方设计服务等；封测环节仅涵盖服务类厂商；配套服务指非设计、制造、封测环节的第三方服务商；公司审核状态均为截至2025年12月31日情况，后同。 财务数据来看，北交所半导体产业链及其后备军的营收规模的中位数/平均值在2024年达到3.36/5.66亿元，但归母净利润规模偏低，主要由于较多企业尚处于前期投入阶段（尤其材料、设计领域，如中欣晶圆、奉加科技、宸芯科技等等），业绩呈现亏损或偏低水平，但企业后续弹性或较高。 图表5：2024年北交所半导体产业链营收均值5.66亿元 资料来源：Wind、华源证券研究所 注：含北交所及其后备军 图表6：2024年北交所半导体产业链毛利率均值达 $28\%$ 资料来源：Wind、华源证券研究所 注：含北交所及其后备军 较多半导体企业具备强“专精特新”属性，2024年底以来挂牌的多家半导体设计企业研发投入水平领先。北交所及其后备军的76家半导体企业中，国家级专精特新“小巨人”企业占比高达 $75\%$ （57家），且较多企业具有高研发投入（2024年平均研发费用率 $9.6\%$ ）、高产品附加值、高细分市场专注度的特点。在2024年研发费用率排名靠前的10家企业中，设 计环节占了6家，其中从事系统级芯片（SoC）设计的两家公司尤为突出，而高端设备与器件、第三方测试服务等高附加值领域同样具备较高研发投入水平。 图表7：梳理公司中2024年研发费用率排名靠前企业，设计环节十分突出 挂牌日期/上市状态 分类 业务亮点 简称 2024年营收(亿元) 2024年毛利率 2024年研发费用率 2024-12-02 半导体设计 无线通信SOC及模组 宸芯科技 3.44 71% 75% 2025-11-11 半导体设计 物联网领域无线通信SOC及模组 奉加科技 2.00 16% 43% 申报挂牌 半导体设备 半导体测试系统和半导体分选系统 宏泰科技 1.72 38% 35% 2013-08-08 半导体设计 MCU芯片设计 晟矽微电 2.53 14% 25% 2025-10-16 半导体设计 IC设计与分析 芯愿景 2.37 71% 23% 2025-10-13 半导体器件 光通信半导体激光器 云岭光电 1.46 19% 23% 2025-12-02 半导体设计 NAND Flash存储主控芯片 三地一芯 1.81 59% 22% 申报挂牌 半导体设计 电力物联网芯片、载波通信单元等 智微电子 2.38 42% 21% 北交所上市 封装测试 集成电路第三方测试 华岭股份 2.76 22% 21% 2011-07-28 封装测试 集成电路第三方测试 确安科技 1.32 27% 21% 资料来源：Wind、华源证券研究所 # 2. 产业链梳理：北交所公司在材料、设备端不断增强优势，有望在设计端突围 产业链环节来看，半导体行业的产业链上游为半导体材料、半导体设备等支撑性行业；中游可分为芯片设计、晶圆制造和封装测试等环节，产业链下游为终端产品及其应用。 图表8：按环节梳理，北交所及其后备军公司已涉足半导体产业链的大部分领域 资料来源：中科飞测招股书、华源证券研究所 注：标红为北交所+后备军公司涉及领域 以产业链划分，集成电路主要可分为设计、制造及封装测试三大领域。根据SEMI、QYResearch数据（均为2023年），在设计端，全球半导体Fabless市场规模为2036亿美元，在制造端，纯代工市场规模为1131亿美元、IDM制造环节规模为1386亿美元，在封测端，全球OSAT市场规模为377亿美元。近年来，中国集成电路行业整体规模加速扩张，产业链设计、制造、封装各细分行业得以迅速发展，行业规模显著增长，集成电路行业的产业结构也不断优化，附加值较高的设计环节成为集成电路产业链中比重最大的环节，自2016年，国内集成电路设计业规模已超过封装测试，到2024年芯片设计占比已提升至 $45\%$ ，芯片制造超过 $30\%$ ，封测则降至 $24\%$ 。未来随着国内芯片产业结构不断优化升级，设计、制造环节市场占比有望不断提升。 图表9：中国集成电路细分市场结构产业链中，设计占比持续提升 资料来源：国家统计局、中国半导体协会、中项网行业研究院,华源证券研究所 行业投资方面，据中项网行业研究院数据，2024年受国内消费电子、汽车等市场复苏缓慢与资本市场退潮等因素影响，整体投资金额出现下滑。其中，芯片设计投资额1,798亿元，占比降至 $26.3\%$ ；晶圆制造投资金额2,569亿元，占比 $37.6\%$ ；半导体材料和封装测试投资额分别为1,116亿元和945.1亿元，份额占比分别为 $16.3\%$ 和 $13.8\%$ 。半导体设备投资逆势而上，2024年增长 $1\%$ ，投资额达402亿元，主要原因：1）美国对半导体设备实施出口管制，促使半导体设备的国产化率提高；2）晶圆厂积极规划产能扩张，大量新产能的建设与现有产能的升级改造。 图表10：2022-2024年半导体行业投资整体下降（亿元） 资料来源：国家统计局、中国半导体协会、中项网行业研究院，华源证券研究所 图表11：半导体行业投资中设备占比持续提升 资料来源：国家统计局、中国半导体协会、中项网行业研究院，华源证券研究所 # 2.1.半导体材料：北交所当前优势领域，后备军进一步突破湿化学品、封装材料 材料是半导体产业的基石，技术壁垒高，国产化需求迫切。按照工艺环节的不同，半导体材料可分为晶圆制造材料（制程材料）和封装材料。其中，晶圆制造材料主要包括硅片、特种气体、掩膜版、光刻胶、光刻胶配套材料、湿电子化学品、靶材、CMP抛光材料等；封装材料主要有封装基板、引线框架、键合丝、包封材料、陶瓷基板、芯片粘接材料等。 图表 12：半导体材料可分为晶圆制造材料和封装材料, 贯穿整个制造链条中 资料来源：头豹研究院、华源证券研究所 据国际半导体产业协会（SEMI）数据，2023年受终端需求放缓影响，晶圆厂的产能利用率有所降低，进而致使半导体材料市场规模出现了下降态势；而2024-2025年则迎来恢复， 预计2025年，在人工智能、消费电子、汽车电子等领域需求不断增长的推动下，半导体材料的全球市场规模达到804亿美元，其中晶圆制造约492亿美元、封装材料约312亿美元。 图表 13：全球半导体材料市场规模预计 2025 年 804 亿美元(单位：亿美元) 资料来源：SEMI、头豹研究院、致同咨询、华源证券研究所 目前半导体材料国产化已取得一定突破，但仍依赖从外资企业进口材料。据致同咨询2025年3月报告中数据，在全球半导体材料市场格局中，日本公司占据了 $52\%$ 的市场份额，具体到制作芯片的19种材料中，日本有14种材料的市占率达到全球第一，涵盖硅片、光刻胶、CMP等关键材料。而该报告指出，半导体材料国产化呈现分层突破的特点，一方面，8英寸硅片、抛光液、引线框架等材料的国产化程度较高，已突破 $30\%$ ；而另一方面，难度较高的12英寸硅片、光刻胶、电子气体、湿电子化学品等领域，国产化程度尚不足 $20\%$ 。尽管国内有代表企业取得一定突破，但仍有较大提升空间。 图表 14：2024 年大部分半导体材料国产化比例仍较低 材料名称 2024年国产化率 2022年国产化率 国内代表企业 国外代表企业 硅片 55%(8英寸)10%(12英寸) 9% 沪硅产业、立昂微、有研硅、TCL中环等 信越化学、胜高 光掩模 晶圆厂自产为主 30% 龙图光罩、清溢光电、路维光电等 Toppan、DNP 光刻胶 10% 北京科华、南大光电、苏州瑞红、上海新阳等 JSR、东京应化、信越化学、住友化学 电子气体 15% 华特气体、金宏气体、雅克科技、南大光电等 空气化工、林德集团、太阳日酸 湿电子化学品 10%(G3及以上) 3% 江化微、格林达、中巨芯、晶瑞电材、上海新阳等 巴斯夫、杜邦公司、关东化学等 溅射靶材 30% 20% 江丰电子、欧莱新材、阿石创、有研新材等 日矿金属、霍尼韦尔 抛光材料 30%(抛光液)20%(抛光垫) 20% 安集科技、鼎龙股份等 陶氏化学、杜邦公司 引线框架 40% 康强电子、博威合金等 住友集团、三井化学 封装基板 深南电路、兴森科技等 欣兴电子、揖斐电、三星电机 环氧塑封料 30% 0 华海诚科等 住友电木、日东电工、日立化成等 键合丝 30% 一诺电子、康强电子等 田中电子 资料来源：致同咨询、华源证券研究所 注：湿电子化学品涵盖有机溶剂、清洗剂、刻蚀液、显影液、剥离液等 从行业发展环境看，随着12英寸新增晶圆产线和先进封装产线的不断增长，叠加国产化政策的有力推动，半导体国产化材料迎来重要发展机遇。同时，由于制程升级背景下下游要 求不断提升，以及产品验证周期较长等因素的影响，那些在前期敏锐捕捉到半导体材料导入与国产化替代契机的企业，有望在市场竞争中具备相对优势。 # 北交所及后备军公司梳理 先看北交所公司：公司数量较多（已上市9家，排队中5家），主要聚焦于晶圆制造和封装过程中的关键消耗品和支撑材料，截至2025年末市值排名前三为锦华新材、戈碧迦、硅烷科技。1）凯德石英：主营半导体晶圆制程用石英器具（可覆盖12英寸），正积极推进在下游客户的认证。2）戈碧迦：开拓半导体玻璃载板与基板原材料新业务，用于临时键合、封装等工序。3）锦华新材：募投拓展羟胺水溶液领域，是光刻胶去除剂的重要原料。4）硅烷科技：生产电子级硅烷气体，是集成电路和显示面板制造的重要原料，正从新能源赛道向半导体领域延伸。5）天马新材、凯华材料等：在电子陶瓷粉体、封装树脂等细分封装材料领域具有优势。 再看IPO排队中的后备公司：进一步拓展涉及的材料范围，包括光电领域、封装材料及光刻胶等。1)九目化学：OLED前端材料领军企业，主要下游客户包括三星SDI、杜邦集团、出光兴产、SFC、默克集团、LG化学、德山集团等全球领先企业，且在北交所已上市和排队中的半导体材料公司中归母净利润规模最大（2024年）；2）赛英电子：从事陶瓷管壳和封装散热基板等功率半导体器件关键部件的研发、制造和销售，服务于中车时代、英飞凌、日立能源等头部企业；3）康美特：公司电子封装材料的主要产品形态为LED芯片封装用电子胶粘剂；4）申兰华：永固紫有机颜料可用于光刻胶，且正在开发可用于光刻胶的蓝色光阻材料酞菁蓝P.B.15:6；5）吉和昌：特种表面活性剂产品拓展至PCB沉铜、半导体清洗、光刻胶感光材料等应用领域。 图表 15：半导体材料：北交所已上市和排队中公司涉及广泛,涵盖光刻胶原材料、CMP 材料、各类封装材料等 上市状态 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 排队中 九目化学 制程材料 OLED前端材料 9.62 25,357 45% 排队中 申兰华 制程材料 公司彩色颜料可用于光刻胶、液晶显色 6.52 5,299 21% 排队中 吉和昌 制程材料 半导体清洗、光刻胶感光材料等(新业务) 5.17 5,635 27% 北交所上市 惠丰钻石 制程材料 半导体研磨用金刚石微粉 2.16 394 21% 北交所上市 戈碧迦 制程材料 玻璃载板、玻璃基板 5.66 7,025 31% 北交所上市 凯德石英 制程材料 半导体用石英器具 3.06 3,291 42% 北交所上市 锦华新材 制程材料 羟胺水溶液(光刻胶剥离剂原料) 12.39 21,094 28% 北交所上市 东方碳素 制程材料 半导体用石墨材料 3.03 -6,142 5% 北交所上市 佳先股份 制程材料 光刻胶原材料 5.75 1,174 11% 北交所上市 硅烷科技 制程材料 硅烷气 7.05 7,767 24% 排队中 康美特 封装材料 LED芯片封装材料 4.23 6,270 39% 排队中 赛英电子 封装材料 功率半导体封装管壳 4.57 7,390 27% 北交所上市 凯华材料 封装材料 环氧塑封料 1.15 2,333 30% 北交所上市 天马新材 封装材料 氧化铝粉体 2.55 3,938 24% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 最后梳理新三板相关后备公司：在硅片、电子化学品、光刻胶、封装材料等方面特色明显。1）中欣晶圆：专注于半导体硅片（覆盖4-12英寸），客户包括中芯国际、环球晶圆、 士兰微等等；2）信联电科：集成电路领域用TMAH显影液已率先实现国产厂商在12英寸集成电路晶圆产线（存储等领域）的稳定量供（截至2025.11为国产厂商唯一实现该进展），成功拓展长江存储、长鑫存储等集成电路客户；3）永志股份：主要产品包括引线框架、封装基板，已成为士兰微、安森美半导体、华润微、比亚迪半导体、中车时代电气、格力电器等半导体芯片厂商的重要供应商；4）瑞红苏州：半导体光刻胶国产化先行者，产品覆盖KrF、ArF级别，壁垒较高；客户包括中芯国际、合肥长鑫、华虹半导体、晶合集成等；5）松柏科工：电子化学品涉及到的PCB工艺制程为线路图形、孔金属化、电镀、最终表面处理以及各制程前处理过程中涉及到的铜表面处理，客户包括鹏鼎控股、沪电股份、景旺电子、胜宏科技等等。 图表 16：半导体材料：新三板挂牌(含申报中)公司中,硅片、电子化学品、光刻胶、封装材料等方面特色明显 挂牌日期 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 申报挂牌 信联电科 制程材料 TMAH光刻显影液(12英寸存储国产唯一定量供),客户为长江存储、长鑫存储等 3.37 2,852 34% 2025/12/11 松柏科工 制程材料 PCB电子化学品,覆盖蚀刻、清洗、化学镀金属等工序 3.34 1,866 32% 2025/10/22 中欣晶圆 制程材料 半导体晶圆用硅片 13.35 -82,119 -28% 2023/3/24 海纳股份 制程材料 半导体晶圆用硅片 4.03 1,775 31% 2023/3/3 兴洋科技 制程材料 硅烷气 2.91 5,779 40% 2023/2/16 瑞红苏州 制程材料 光刻胶及配套电子化学品 2.97 2,891 28% 2016/11/18 永星股份 制程材料 双酚类和环氧树脂类光电新材料单体 0.58 701 42% 2016/11/14 鑫亿鼎 制程材料 半导体用石英砂及制品 1.96 253 13% 2015/8/17 达诺尔 制程材料 超纯电子化学品,客户有长江存储、长鑫存储、巴斯夫等 2.48 1,380 22% 2014/12/4 三达奥克 制程材料 清洗用电子化学品 1.35 2,184 42% 2014/11/12 迈奇化学 制程材料 NMP等电子化学品 5.06 223 5% 2014/10/14 深冷能源 制程材料 电子特种气体 5.3 7,530 34% 申报挂牌 永志股份 封装材料 引线框架、封装基板,客户有士兰微、长电科技、安森美等 9.81 6,009 17% 2022/11/10 菲高科技 封装材料 引线框架,客户为利普芯、崇达技术等 3.07 1,579 21% 2017/2/3 铭凯益 封装材料 封装键合丝,客户有海力士、三星等 11.2 3,004 10% 2015/12/7 晨日科技 封装材料 封装焊料 1.15 579 21% 2015/1/22 德高化成 封装材料 封装用高分子材料 1.45 1,248 41% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 注：申报挂牌指已申报在新三板挂牌而尚在审批中的公司 # 2.2.设备与零部件：测试、工艺设备后备充足，核心部件突破 半导体设备大体可分为制造设备与封测设备，其中制造设备又可分为晶圆生产设备和晶圆工艺设备，封测设备又可分为封装设备和测试设备，从环节价值量来看，制造设备占8成左右。在IC制造环节，晶圆制造包括硅片制造和晶圆加工工艺，其中前者包括拉单晶、晶体加工、切片、研磨、倒角、抛光等一系列步骤，后者包括氧化、涂胶、光刻等一系列步骤， 半导体设备就在这些相应的步骤中被使用。在IC制造环节后，内嵌集成电路尚未切割的晶圆片会进入IC封测环节，包括磨片、切割、贴片等一系列步骤，在各步骤中需使用相对应的半导体封装和测试设备，最终得到芯片成品。 图表 17：半导体设备可分为制造设备与封测设备 资料来源：头豹研究院、华源证券研究所 注：百分比为环节价值量占比 据SEMI数据，2025年全球半导体制造设备原始设备制造商（OEM）销售额预计将达到约1330亿美元，同比增长 $13.7\%$ ，创下历史新高，这一强劲增长主要由人工智能（AI）相关投资驱动，涵盖先进逻辑芯片、存储器以及先进封装等关键领域。展望未来，该市场有望在2026年和2027年继续攀升，分别达到约1450亿美元和约1560亿美元。按环节来看，1）全球晶圆制造设备（WFE）市场（包括晶圆加工、晶圆厂设施及掩膜/掩模版设备）预计在2025年增长 $11.0\%$ ，达到1157亿美元，显著高于SEMI年中预测的1108亿美元，增长动力主要来自DRAM和高带宽存储器（HBM）投资超预期，以及中国大陆持续扩产；2）后端设备市场自2024年起开启强劲复苏，2025年，半导体测试设备销售额预计增长 $48.1\%$ ，达112亿美元，封装设备销售额则增长 $19.6\%$ ，至64亿美元。晶圆制造设备按应用划分，则存储领域表现亮眼，尤其NAND闪存设备受益于3DNAND堆叠技术进步及主流产能扩张，2025年销售额预计大幅增长 $45.4\%$ ，达140亿美元。 图表 18：全球半导体设备市场预计 2025 年达约 1330 亿美元(单位：亿美元) 资料来源：SEMI、华源证券研究所 从价值量环节来看，据SEMI、头豹研究院数据，在晶圆厂的资本开支中， $20 - 30\%$ 用于厂房建设， $70\% - 80\%$ 用于设备投资。具体来看，前道设备(晶圆制造)投资量占半导体设备投资量的约 $80\%$ ，封装和测试设备占比分别约为 $10\%$ 和 $8\%$ 。在晶圆制造设备中，刻蚀设备、薄膜沉积设备和光刻机分别占前道设备价值量的 $22\%$ 、 $22\%$ 和 $17\%$ ，此外工艺控制（前道量测等）、清洗等设备价值占比也较高。 图表 19：2023 年晶圆制造设备是半导体设备投资主体 资料来源：SEMI、头豹研究院，华源证券研究所 图表20：2023年晶圆制造设备中光刻机等价值占比较高 资料来源：SEMI、头豹研究院，华源证券研究所 # 北交所及后备军公司梳理 先看北交所公司：当前公司数量较少，且在前道制程领域的设备涉及较少。1）连城数控：拓展半导体单晶炉产品（覆盖12英寸）；2）同惠电子：拓展半导体器件测试仪器产品；3）阿为特：从事精密零部件制造，已成为上海微电子、华海清科等知名公司的合格供应商。 再看IPO排队中的后备公司：进一步拓展涉及的设备范围，包括核心设备部件、前道量测和材料制造等领域。1）中科仪：集成电路领域出货量最大的国产干式真空泵制造企业（唯一在集成电路先进制程实现批量应用的国产企业，可满足 $14\mathrm{nm}$ 先进逻辑芯片），应用于晶圆传输、量测、光刻、去胶、刻蚀、氧化、离子注入、CVD等多类工艺环节，服务于中芯国际、长江存储、华虹集团、长鑫存储等国内主流晶圆制造企业，已通过台积电、大连Intel、SK海力士的测试验证实现小批量出货；2）卓海科技：专注于半导体前道量检测设备，已形 成最高可覆盖12英寸、14nm制程的修复工艺平台，客户覆盖华虹半导体、士兰微等；3）顶立科技：用于半导体材料制造的热工装备，如纯化炉、铸锭炉等；4）提牛科技：从事半导体清洗设备和中央供液系统（最高覆盖8英寸），客户包括捷捷微电、斯达半导、立昂微等等。 图表 21：半导体设备：北交所已上市和排队中公司涉及广泛,涵盖单晶炉、测试、清洗、量测等设备及相关零部件 上市状态 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 排队中 德芯科技 半导体设备 射频电源(应用于半导体薄膜沉积、刻蚀、离子注入、清洗去胶、键合环节) 2.7 7,870 50% 排队中 中科仪 半导体设备 集成电路干式真空泵 10.82 19,277 29% 排队中 卓海科技 半导体设备 半导体前道量测设备 4.65 10,359 47% 排队中 顶立科技 半导体设备 功率半导体材料制造设备 6.53 11,454 34% 排队中 提牛科技 半导体设备 半导体清洗设备 1.48 4,908 49% 北交所上市 同惠电子 半导体设备 半导体器件测试设备 1.94 5,044 56% 北交所上市 阿为特 半导体设备 半导体精密零部件 2.47 1,717 26% 北交所上市 连城数控 半导体设备 单晶炉及硅片加工设备 56.69 34,049 29% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 最后梳理新三板相关后备公司：在半导封装、测试设备方面特色明显。1）宏泰科技：SoC混合信号测试系统、数模混合测试系统和分立器件/功率测试系统以及分选设备，客户有强茂半导体、达迩集团、华天科技、通富微电、日月新、长电科技、华润微电子、比亚迪、伟测科技等等；2）格兰达：芯片光学检测设备、芯片测试分选设备、激光打标机等（后道设备），服务于科休半导体、长电科技、通富微电、华天科技、ASMPT等；3）铭沣科技：晶圆磨片机、AOI检测设备、芯片智能仓储机等；4）中安电子：在车规级半导体功率器件、IGBT模块可靠性测试设备领域处于行业领先地位，并积极布局SoC、MCU、存储器等集成电路可靠性测试领域市场。 图表 22：半导体设备：新三板挂牌(含申报中)公司中,半导体封装、测试设备等方面特色明显 挂牌日期 简称 分类 亮点 2024年营 收(亿元) 2024年归母 净利润(万元) 2024年 毛利率 申报挂牌 宏泰科技 半导体设备 半导体测试系统和半导体分选系统 1.72 -5,832 38% 2025/11/27 格兰达 半导体设备 晶圆检测机、分选机等封测设备 10.42 4,471 16% 2025/5/9 铭沣科技 半导体设备 半导体封装制程、检验设备 7.6 9,512 30% 2025/2/27 中安电子 半导体设备 功率器件测试设备 1.66 2,209 43% 2022/11/28 意可航空 半导体设备 半导体设备零部件 2.22 666 26% 2022/9/19 晶阳机电 半导体设备 直拉式硅单晶生长炉 3.08 4,644 32% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 # 2.3.芯片设计与器件：通信、存储等特色领域后备军亮眼，光通信等高端器件初露锋芒 据中项网行业研究院数据，2024年，中国集成电路设计业市场规模近7,000亿元，同比增长 $15.2\%$ 。中国集成电路设计（IC设计）行业在经历多年高速增长后进入调整期，呈现出 增速放缓、区域分化、技术转型等特征。2024年，国内IC设计企业约3,626家，较2023年增加175家，其中营收超1亿企业731家，较2023年增加106家。2024年国内IC设计头部Top10企业行业占比跌至 $27.3\%$ ，体现行业集中度有所下降，中小企业或迎来更多发展机遇。 图表23：2024年中国集成电路设计业市场规模近7,000亿元，同比增长 $15.2\%$ 资料来源：国家统计局、中国半导体协会、中项网行业研究院、华源证券研究所 # 北交所及后备军公司梳理 先看北交所公司：设计领域尚无已上市公司，器件方面则有蘅东光、奥迪威、晶赛科技。1）蘅东光：聚焦于光通信领域无源光器件产品，应用于400G、800G光模块（1.6T在研）以及CPO产品中，客户包括AFL、Coherent、Jabil、Telamon等，产品应用到AT&T、Verizon、谷歌、亚马逊、微软、甲骨文、腾讯、IBM、Cadence、英伟达等，其中主要应用终端用户为谷歌、亚马逊、微软、甲骨文。2）奥迪威：产品包括测距传感器、流量传感器、压触传感器及执行器、雾化换能器及模组等等，并进一步推出换能芯片等集成产品；3）晶赛科技：其石英晶振产品是利用石英晶体压电效应制成的频率元器件，被誉为“数字电路的心脏”。 再看IPO排队中的后备公司，进一步拓宽涉及领域。1）杰理科技：系统级芯片（SoC）的集成电路设计企业，面向蓝牙音视频、智能穿戴、智能物联终端等领域，从音频模块的主控芯片向射频、视频、信息采集及处理模块拓展。2）鑫巨宏：产品包括光模块芯片基座、光纤透镜阵列、高密度光纤连接器、激光雷达视窗、车载镜头视窗等，应用于光模块及ADAS车载光学、其他光学传感领域和机器人领域；光通信领域客户包括中际旭创、新易盛、Coherent等等，前述客户产品终端应用于英伟达、谷歌、Meta、微软、亚马逊、字节跳动等算力厂商。 图表 24：半导体设计&器件：北交所已上市和排队中,包括消费电子 SoC、光通信器件、传感器等领域企业 上市状态 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 排队中 杰理科技 半导体设计 蓝牙音频设备等消费电子类SOC 31.2 79,137 36% 排队中 鑫巨宏 半导体器件 光通信器件及封装基座 4.65 8,700 36% 排队中 钜芯科技 半导体器件 功率半导体 5.64 5,453 17% 北交所上市 晶赛科技 半导体器件 石英晶振 5.25 592 13% 北交所上市 奥迪威 半导体器件 传感器 6.17 8,766 35% 北交所上市 蘅东光 半导体器件 光通信无源光器件 13.15 14,758 27% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 最后梳理新三板相关后备公司：在物联网、通信、存储领域均有特色IC设计企业，而功率半导体为主的器件领域较为聚焦。1）芯愿景：公司自研EDA软件并提供IC分析、设计服务，具备自有IP产品线，目前已具备3纳米先进制程的分析能力；2）三地一芯：聚焦NANDFlash存储控制芯片，是朗科科技、江波龙等行业头部客户在移动存储主控领域的主要供应商；3）紫光国芯：聚焦DRAM（动态随机存取存储器）技术，提供晶圆产品、芯片产品和系统产品；4）宸芯科技：是中国信科旗下专业从事无线通信SoC芯片设计及相关业务的唯一平台，覆盖蜂窝通信、物联网及车联网通信等领域；5）云岭光电：光通信芯片及封装产品IDM厂商（覆盖芯片设计、晶圆制造、芯片加工、封装、测试、性能及可靠性验证等完整工艺），主营激光器、探测器芯片及封装产品，正拓展400G/800G光模块芯片、硅光激光器等领域。 图表 25：半导体设计&器件：新三板挂牌(含申报中)公司中,物联网、通信、存储芯片及功率器件等方面特色明显 挂牌日期 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 申报挂牌 智微电子 半导体设计 电力物联网芯片、载波通信单元等 2.38 2,479 42% 2025/12/2 三地一芯 半导体设计 NAND Flash 存储主控芯片 1.81 5,027 59% 2025/11/21 屹晶微 半导体设计 电源芯片 1.53 3,467 45% 2025/11/11 奉加科技 半导体设计 物联网领域无线通信 SOC 及模组 2 -9,086 16% 2025/10/16 芯愿景 半导体设计 IC 设计与分析 2.37 10,144 71% 2024/12/2 宸芯科技 半导体设计 无线通信 SOC 及模组 3.44 -8,316 71% 2024/6/25 紫光国芯 半导体设计 存储芯片 12.1 -2,438 19% 2016/5/9 万和科技 半导体设计 射频芯片 5.94 2,767 12% 2013/8/8 晟矽微电 半导体设计 MCU 芯片设计 2.53 -4,008 14% 2025/10/13 云岭光电 半导体器件 光通信半导体激光器 1.46 -2,294 19% 2023/9/8 信展通 半导体器件 功率半导体 2.8 1,216 21% 2023/1/20 瑞能半导 半导体器件 功率半导体 7.86 2,036 29% 2017/1/25 正邦电子 半导体器件 功率半导体：二极管 0.99 2,054 38% 2016/8/5 芯诺科技 半导体器件 功率半导体 IDM 3.53 110 20% 2015/8/28 深深爱 半导体器件 功率半导体 IDM 4.12 -4,787 12% 2014/1/24 晶宝股份 半导体器件 频率元器件 1.33 -67 32% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 # 2.4.封测与配套服务：第三方测试服务、废气处理等产业具备特色 据中项网行业研究院数据，2015-2024年，中国芯片封装测试市场规模由1,384亿元增长至3,701亿元，年复合增长率为 $11.5\%$ 。2024年国家集成电路产业基金二期加码封测环节，重点扶持 $28\mathrm{nm}$ 以下先进封装项目，税收优惠覆盖企业研发投入的 $20\%$ ，这一背景下中国封测市场正从“规模扩张”转向“技术-生态综合竞争”，先进封装与高端测试成为穿越周期的核心抓手，政策与需求共振下，国产化替代窗口期已全面开启。未来随着国内芯片产业结构不断优化升级，封测市场预计也将迎来持续优化。 图表26：2024年中国芯片封装测试市场规模达3,701亿元 资料来源：国家统计局、中国半导体协会、中项网行业研究院,华源证券研究所 # 北交所及后备军公司梳理 先看北交所公司：公司数量较少。华岭股份：专业从事半导体后道测试的第三方服务（涵盖先进制程），客户有复旦微电、晶晨股份、瑞芯微、中芯国际、长电科技等等。 再看IPO排队中的后备公司：目前有华宇电子1家，从事芯片封测，掌握3D叠芯、FlipChip等先进封装技术，覆盖4-12英寸晶圆领域（包含22nm、28nm等制程），客户有普冉股份、集创北方等。 图表 27：半导体封测&配套：北交所已上市和排队企业中,主要是封测领域较为突出 上市状态 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 北交所上市 利尔达 配套产业 芯片及模组代理业务 19.58 -10,783 15% 排队中 华宇电子 封装测试 芯片封测，客户有普冉股份、集创北方等 6.83 5,667 25% 北交所上市 华岭股份 封装测试 集成电路第三方测试 2.76 -1,498 22% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 最后梳理新三板相关后备公司：主要是废气处理领域（面向头部晶圆厂）和体量较小的封测厂商，多家厂商服务于知名下游客户。 图表 28：半导体封测&配套：新三板挂牌(含申报中)公司中,主要是废气处理和体量较小的封测厂商 挂牌日期 简称 分类 亮点 2024年营收(亿元) 2024年归母净利润(万元) 2024年毛利率 2022/11/7 金广恒 配套产业 专注半导体废气处理,曾服务于英特尔,海力士,三星等客户 1.24 81 21% 2018/12/27 格林斯达 配套产业 专注半导体废气处理,客户有中芯国际等等 2.45 1,431 21% 2016/7/26 协多利 配套产业 半导体制造业洁净室 5.44 4,121 15% 2014/8/15 红光股份 封装测试 半导体封装测试 1.58 162 15% 2011/7/28 确安科技 封装测试 半导体检测,客户有华虹半导体、中芯国际、中国电子等 1.32 644 27% 资料来源：Wind、公司公告、华源证券研究所 # 3. 投资逻辑：国产替代趋势下把握稀缺性环节，对比科创板看重差异化优势 随着越来越多优质公司冲击北交所IPO，北交所半导体产业链已非“星星之火”，而是形成了特色鲜明、初具规模的产业集群，以关键材料为基础，设备与器件不断拓展，封测与服务特色化，设计环节有望较大突破。与科创板对比，我们有如下思考：1）链条发展水平上：科创板汇聚了头部Foundry、设备及材料厂商，在产业链完整性、公司体量等方面优势显著，而北交所及其后备军汇聚了大量上游细分赛道的专精型企业，一些细分的材料（如戈碧迦-玻璃载板）、设备（如中科仪-干式真空泵）领域，赛道空间本就不大，高稀缺性的北交所公司或更具弹性优势；2）市场环境上：科创板得益于成熟的市场环境（如大量基金参与，芯片主题投资盛行，并购活跃等）热度领先，北交所及其后备军在公司扩容、增量资金引入等方面潜力或仍较大，远期有望借鉴科创板推出半导体主题ETF；3）产业集群上：科创板在头部厂商上市、产业链补全（如近期国产GPU领军企业上市）驱动下，“半导体”成为其标签，北交所及其后备军的优质公司的业务十分零散，但沿着关键的产业链条（如材料、设备），北交所的半导体产业或将更追求产业维度的“精深”而非“大而全”。 总的来说，北交所半导体产业链的企业规模虽小，但凭借在细分领域的突破，正深度参与中国半导体产业的自主可控进程，国产替代趋势下业绩增长或具备一定的确定性，有望成为投资者布局中国半导体产业中早期、高弹性标的重要阵地。 图表29：趋势展望：产业链补强、政策驱动与产业集群效应有望催化北交所半导体产业良性发展 资料来源：华源证券研究所整理制作 图表30：方法论：把握核心环节、重点公司，尤其是细分赛道具备领先优势的高弹性标的 01 02 03 # 关注哪些核心环节？ 沿半导体国产替代主线，长期关注在设计、关键材料、测试测量设备及零部件领域的高价值环节 # 侧重哪些类型公司？ 1）新上市的细分赛道龙头（尤其设计、核心设备/部件） 2）从其他领域向半导体成功拓展、业务即将迎来放量的“第二曲线”型公司 # 如何持续跟踪？ 1）高端客户认证 2）产能建设及下游订单匹配 3）技术研发进展 4）行业景气度变化 # 4. 风险提示 下游需求变化风险：半导体行业受到下游终端需求的较大影响。如果下游AI需求落地不及预期，大模型商业化变现能力若未达预期，或将导致企业对AI算力、存储芯片的采购需求收缩；而全球宏观经济压力可能压制消费者购买力，导致智能手机、AI手机等终端的新增市场需求不及预期，消费电子需求持续疲软，进而可能带来相关企业业绩承压的风险。 国产替代进度不及预期风险：先进制程的国产设备、材料在下游客户的验证进度或量产导入可能低于预期，影响该赛道国产化整体进度。 统计不充分风险：由于半导体产业较为复杂，报告中所筛选的公司及相关数据可能存在统计不完全、信息滞后或更新不及时的风险。 # 证券分析师声明 本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。 # 一般声明 华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 # 信息披露声明 在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 # 投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $20\%$ 以上； 增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $5\% \sim 20\%$ 之间； 中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $-5\% \sim +5\%$ 之间； 减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于 $-5\%$ 及以下。 无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好：行业股票指数超越同期市场基准指数； 中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平； 看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议； 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 本报告采用的基准指数：A股市场（北交所除外）基准为沪深300指数，北交所市场基准为北证50指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500指数或者纳斯达克指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）。