> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华联期货黄金周报 # 短线或有波动，但中线看多黄金逻辑不变20260118 段福林 0769-22116880 从业资格号：F3048935 交易咨询号：Z0015600 审核：邓丹，从业资格号：F0300922，交易咨询号：Z0011401 周度观点及策略黄金内外价差 期现市场黄金基差 通胀、利率 9 金银油比价 4 美国经济 黄金供需平衡表 6 汇率&美元指数 # 周度观点及策略 # 基本面观点 $\spadesuit$ 走势：2026年伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为6.88%和5.60%；上周伦金和沪金涨跌幅分别为2.36%和2.57%。 $\spadesuit$ 通胀：2022年6月CPI数据创新高 $9.1\%$ ，随后连续温和下行。PCE也是2022年6月见顶回落。核心CPI和核心PCE数据出现下行趋势。2024年9月以来CPI强势震荡，核心通胀保持平稳。美国12月核心CPI同比上涨 $2.6\%$ ，创下2021年初以来最慢增速，有利于美联储降息。 $\spadesuit$ 利率：2023年10月中下旬美国中期国债利率震荡下行，一直延续至今年1月；2024年宽幅震荡后，2025年国债收益率继续震荡回落至2023年以来的低点附近震荡反复，短期企稳或反弹。 $\spadesuit$ 供需：2024全球黄金供需出现宽松，主要是库存上升，此外央行购金继续保持1000吨以上。2024年国内黄金供需仍处于紧平衡，供应同比小幅增加；需求出现结构变化，首饰需求下降，而金条金币和投资需求大幅上升。2025年全球和国内投资需求大幅增加，三季度投资需求继续保持旺盛，前三季已超去年全年。由于黄金税收新政，未来对国内实物金影响较大，并且黄金高位，2026年国内黄金首饰需求可能继续下降。 $\spadesuit$ 美国经济：美国劳工部公布数据显示，12月非农就业人数增长5万，低于预期6万，但失业率意外降至4.4%，低于预期的4.5%。11月数据下修8000人至增加5.6万人。2025年12月美国非农企业员工平均时薪比增长0.10%，较上月继续回落0.19%。 # 策略观点与展望 $\Leftrightarrow$ 展望：上周五黄金主力合约高位震荡，地缘政治冲突变化较快，短线或有波动，但中线看多黄金逻辑不变。美联储主席被起诉，折射出美国政治动荡和2026年降息预期更强，利好黄金，继续关注非农就业数据和美联储降息预期变化。从12月美联储议息会议看，对经济、失业率和通胀预测来看，2026年降息二次的概率增大，因此属于鸽派降息，利好黄金；并且美联储主席换届市场预期是比较鸽派，因此2026年大概率降息会符合预期。中长期因素来看，二季度全球美元储备比例继续下降，美国财政赤字继续增长，去美元化仍在路上，利好黄金的货币属性；金融属性方面，预计2026年实际利率继续下降，黄金中期利好因素也在。而对于商品属性方面，由于黄金税收新政，对国内实物金需求影响较大，并且黄金高位，2026年黄金首饰需求可能继续下降，需要关注央行购金和投资需求能否弥补首饰需求下降；综上所述，黄金的中长期利好因素仍在，因此预计2026年上半年黄金仍保持乐观。 $\spadesuit$ 操作上建议黄金多单中期持有，短期设好止盈。期权上，择机买入看涨期权，供参考。 $\spadesuit$ 风险因素：1、美联储加息；2、美国通胀一直下行；3、美国财政赤字率下行。 # 产业链结构 # 产业链结构 # 期现市场 # 黄金走势 图：AU2604 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：上海黄金交易所黄金走势 资料来源：WIND、华联期货研究所 上周黄金震荡上涨。 # 黄金走势 图：黄金指数走势 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：黄金涨跌幅 资料来源：WIND、华联期货研究所 2026年伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为6.88%和5.60%；上周伦金和沪金涨跌幅分别为2.36%和2.57%。 # 通胀 # 美国通胀 图：CPI/PCE 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：核心CPI/PCE 资料来源：WIND、华联期货研究所 2022年6月CPI数据创新高 $9.1\%$ ，随后连续温和下行。PCE也是2022年6月见顶回落。核心CPI和核心PCE数据出现下行趋势。2024年9月以来CPI强势震荡，核心通胀保持平稳。美国12月核心CPI同比上涨 $2.6\%$ ，创下2021年初以来最慢增速，有利于美联储降息。 # 利率 # 美国国债收益率 图：短期利率 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：中长期利率 资料来源：WIND、华联期货研究所 2023年10月中下旬美国中期国债利率震荡下行，一直延续至今年1月；2024年宽幅震荡后，2025年国债收益率继续震荡回落至2023年以来的低点附近震荡反复，短期企稳或反弹。 # 实际利率 图：实际利率 资料来源：WIND、华联期货研究所 11月通胀大幅下跌，实际利率有所抬头。 # 美国经济 # 美国经济 图：美国GDP 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：美国PMI 资料来源：WIND、华联期货研究所 美国三季度GDP同比上涨2.33%，二季度由2.08%上升至2.33%。美国2025年12月ISM制造业PMI录得47.9，继续回落0.3%；2025年12月非制造业PMI54.4，连续走强。 # 美国经济 图：美国非农就业数据 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：平均时薪环比涨跌幅 资料来源：WIND、华联期货研究所 美国劳工部公布数据显示，12月非农就业人数增长5万，低于预期6万，但失业率意外降至4.4%，低于预期的4.5%。11月数据下修8000人至增加5.6万人。2025年12月美国非农企业员工平均时薪比增长0.10%，较上月继续回落0.19%。 # 黄金供需平衡表 # 黄金供需平衡表 图：全球黄金供需平衡表 <table><tr><td>(单位:吨)</td><td>2015</td><td>2016</td><td>2017</td><td>2018</td><td>2019</td><td>2020</td><td>2021</td><td>2022</td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025Q1</td><td>2025Q2</td><td>2025Q3</td></tr><tr><td>总供应</td><td>4448.8</td><td>4785.7</td><td>4664.1</td><td>4772.3</td><td>4877.9</td><td>4721</td><td>4666.1</td><td>4754.5</td><td>4930.4</td><td>4958.5</td><td>1174.4</td><td>1248.7</td><td>1313</td></tr><tr><td>储备</td><td>33017.94</td><td>33594.05</td><td>33997.72</td><td>34232.55</td><td>34781.93</td><td>35287.76</td><td>35512.65</td><td>35459.5</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>矿产金</td><td>3366.3</td><td>3515.4</td><td>3578.2</td><td>3652.5</td><td>3598.5</td><td>3474.7</td><td>3560.7</td><td>3611.9</td><td>3636.2</td><td>3645.8</td><td>833</td><td>908.6</td><td>976.6</td></tr><tr><td>回收金</td><td>1069.6</td><td>1232.7</td><td>1111.4</td><td>1132.2</td><td>1273.2</td><td>1292.2</td><td>1149.9</td><td>1144.1</td><td>1238.9</td><td>1366.8</td><td>348.5</td><td>347.2</td><td>344.4</td></tr><tr><td>生产者套期保值</td><td>12.9</td><td>37.6</td><td>-25.5</td><td>-12.4</td><td>6.2</td><td>-45.9</td><td>-44.5</td><td>-1.5</td><td>55.3</td><td>-54.1</td><td>-7.1</td><td>-7.1</td><td>-8</td></tr><tr><td>伦敦金银市场协会</td><td>1160</td><td>1251</td><td>1257</td><td>1268</td><td>1393</td><td>1770</td><td>1799</td><td>1725.9</td><td>1940</td><td>2386</td><td>2859</td><td>3280</td><td>3456.5</td></tr><tr><td>实物需求</td><td>4369.3</td><td>4391.8</td><td>4278.3</td><td>4448.9</td><td>4344</td><td>3658.8</td><td>4021.4</td><td>4740.8</td><td>4467.8</td><td>4624.3</td><td>1305.4</td><td>1079</td><td>1258</td></tr><tr><td>珠宝制造</td><td>2479.2</td><td>2018.8</td><td>2257.5</td><td>2284.6</td><td>2137.7</td><td>1327.4</td><td>2221</td><td>2189.8</td><td>2192.2</td><td>2026.8</td><td>425.2</td><td>356.7</td><td>419.2</td></tr><tr><td>科技</td><td>331.7</td><td>323</td><td>332.6</td><td>334.8</td><td>326</td><td>302.8</td><td>330.2</td><td>308.5</td><td>297.8</td><td>326.2</td><td>80.4</td><td>78.6</td><td>81.7</td></tr><tr><td>投资</td><td>978.8</td><td>1655.1</td><td>1309.6</td><td>1173.3</td><td>1274.9</td><td>1773.6</td><td>1007.1</td><td>1106.8</td><td>940.7</td><td>1181.9</td><td>551.2</td><td>477.2</td><td>537.2</td></tr><tr><td>央行</td><td>579.6</td><td>394.9</td><td>378.6</td><td>656.2</td><td>605.4</td><td>255</td><td>463.1</td><td>1135.7</td><td>1037.1</td><td>1089.4</td><td>248.6</td><td>166.5</td><td>219.9</td></tr><tr><td>伦敦金银市场协会</td><td>1160</td><td>1251</td><td>1257</td><td>1268</td><td>1393</td><td>1770</td><td>1799</td><td>1725.9</td><td>1940</td><td>2386</td><td>2859</td><td>3280</td><td>3456.5</td></tr><tr><td>供需差值</td><td>79.5</td><td>393.9</td><td>385.8</td><td>323.4</td><td>533.9</td><td>1062.2</td><td>644.7</td><td>13.7</td><td>462.6</td><td>334.2</td><td>-131</td><td>169.7</td><td>55</td></tr><tr><td>实物库存增加</td><td></td><td>87.20</td><td>303.90</td><td>-354.86</td><td>864.94</td><td>2128.37</td><td>-33.76</td><td>-915.60</td><td>-464.10</td><td>69.57</td><td>484.18</td><td>461.73</td><td>180.30</td></tr><tr><td>LBMA库存</td><td></td><td>7523.34</td><td>7826.32</td><td>7491.40</td><td>8325.56</td><td>9536.73</td><td>9637.16</td><td>9052.61</td><td>8686.39</td><td>8686.05</td><td>8488.36</td><td>8775.57</td><td>8840.88</td></tr><tr><td>COMEX库存</td><td>197.58</td><td>284.87</td><td>284.37</td><td>262.33</td><td>270.57</td><td>1186.79</td><td>1051.46</td><td>720.96</td><td>623.34</td><td>681.18</td><td>1362.52</td><td>1050.30</td><td>1135.25</td></tr><tr><td>SHFE库存</td><td>1.03</td><td>0.93</td><td>2.31</td><td>2.46</td><td>1.77</td><td>2.73</td><td>3.89</td><td>3.34</td><td>3.08</td><td>15.15</td><td>15.68</td><td>18.24</td><td>70.73</td></tr><tr><td>净平衡</td><td></td><td>481.10</td><td>689.70</td><td>-31.46</td><td>1398.84</td><td>3190.57</td><td>610.94</td><td>-901.90</td><td>-1.50</td><td>403.77</td><td>353.18</td><td>631.43</td><td>235.30</td></tr><tr><td>LBMA黄金年收盘价</td><td></td><td>1250.00</td><td>1257.30</td><td>1268.50</td><td>1393.50</td><td>1774.95</td><td>1799.55</td><td>1942.30</td><td>2062.60</td><td>2624.16</td><td>3122.90</td><td>3302.16</td><td>3857.83</td></tr><tr><td>SHFE黄金年收盘价</td><td></td><td>269.8023</td><td>277.9691</td><td>273.87</td><td>314.7845</td><td>389.5261</td><td>374.7</td><td>411.2</td><td>482.16</td><td>619.06</td><td>732</td><td>767.58</td><td>874.4</td></tr></table> 资料来源：世界黄金协会、华联期货研究所 图：国内黄金供需平衡表 <table><tr><td></td><td>2023年</td><td>2024年</td><td>2025Q1</td><td>2025Q2</td><td>2025Q3</td><td>2024年Q1</td><td>2024年Q2</td><td>2024年Q3</td></tr><tr><td>供应</td><td>519.289</td><td>534.106</td><td>140.83</td><td>255.761</td><td>392.931</td><td>139.184</td><td>251.66</td><td>379.275</td></tr><tr><td>储备</td><td>2235.41</td><td>2279.57</td><td>2292.33</td><td>2298.55</td><td>2303.52</td><td>2262.47</td><td>2264.33</td><td>2264.33</td></tr><tr><td>矿产金</td><td>297.258</td><td>298.408</td><td>61.772</td><td>139.413</td><td>271.782</td><td>60.191</td><td>141.496</td><td>209.71</td></tr><tr><td>有色副产金</td><td>77.897</td><td>78.834</td><td>25.471</td><td>39.67</td><td></td><td>25.768</td><td>38.138</td><td>58.358</td></tr><tr><td>进口原料金</td><td>144.134</td><td>156.864</td><td>53.587</td><td>76.678</td><td>121.149</td><td>53.225</td><td>72.026</td><td>111.207</td></tr><tr><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>需求</td><td>1099.73</td><td>1038.58</td><td>313.962</td><td>589.976</td><td>876.479</td><td>308.905</td><td>554.449</td><td>771.662</td></tr><tr><td>首饰</td><td>706.48</td><td>532.02</td><td>134.531</td><td>199.826</td><td>270.036</td><td>183.922</td><td>270.021</td><td>400.038</td></tr><tr><td>金条</td><td rowspan="2">299.6</td><td rowspan="2">373.13</td><td rowspan="2">138.018</td><td rowspan="2">264.242</td><td rowspan="2">352.116</td><td rowspan="2">106.323</td><td rowspan="2">213.635</td><td rowspan="2">282.721</td></tr><tr><td>金币</td></tr><tr><td>业及其他用</td><td>83.61</td><td>80.16</td><td>17.943</td><td>41.137</td><td>60.578</td><td>18.66</td><td>40.097</td><td>58.973</td></tr><tr><td>黄金投资</td><td>10.04</td><td>53.27</td><td>23.47</td><td>84.771</td><td>193.749</td><td></td><td>30.696</td><td>29.93</td></tr><tr><td>央行增持</td><td>224.88</td><td>44.17</td><td>12.76</td><td>18.97</td><td>23.95</td><td>27.06</td><td>28.93</td><td>0</td></tr><tr><td>供需差值</td><td>-580.441</td><td>-504.474</td><td>-173.132</td><td>-334.215</td><td>-483.548</td><td>-169.721</td><td>-302.789</td><td>-392.387</td></tr><tr><td>SHFE库存</td><td>3.078</td><td>15.15</td><td>15.675</td><td>18.237</td><td>7.07</td><td>3.105</td><td>11.268</td><td>11.823</td></tr><tr><td>净平衡</td><td>-577.363</td><td>-489.324</td><td>-157.457</td><td>-315.978</td><td>-476.478</td><td>-166.616</td><td>-291.521</td><td>-380.564</td></tr></table> 资料来源：中国黄金协会、华联期货研究所 从黄金供需平衡表来看，当黄金供需紧平衡时，有助于黄金价格上涨，但黄金供需处于弱平衡时，对黄金价格影响不大。2024全球黄金供需出现宽松，主要是库存上升，此外央行购金继续保持1000吨以上。2024年国内黄金供需仍处于紧平衡，供应同比小幅增加；需求出现结构变化，首饰需求下降，而金条金币和投资需求大幅上升。2025年全球和国内投资需求大幅增加，三季度投资需求继续保持旺盛，前三季已超去年全年。由于黄金税收新政，未来对国内实物金影响较大，并且黄金高位，2026年国内黄金首饰需求可能继续下降。 # 黄金需求 图：央行售金/购金 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：中国央行官方储备黄金量(吨) 资料来源：WIND、华联期货研究所 2025年三季度全球央行购金量219.85吨；二度购金量172.02吨；一季度购金量248.57吨。 2022年11月以来中国央行不断购金。2022年11-12月购金62.21吨。2023年购金224.88吨。2024年以来购金44.17吨。 2025年中国央行购金26.74吨，其中一季度央行购金12.75吨，二季度央行购金6.22吨，三季度央行购金4.98吨；四季度央行购金2.79吨。 # 黄金需求 图：黄金ETF 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：黄金ETF 资料来源：WIND、华联期货研究所 ETF需求方面，2023年黄金持有量减持113.69吨。2024年黄金持有量减持28.46吨。2025年黄金持有量增持294.73吨。 2026年黄金ETF减持7.2吨。 # 黄金库存 图：COMEX 黄金库存 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：上期所黄金库存 资料来源：WIND、华联期货研究所 # 汇率 & 美元指数 # 人民币汇率 图：人民币汇率 资料来源：WIND、华联期货研究所 # 美元指数 图：美元指数 资料来源：WIND、华联期货研究所 # 美元指数 欧元兑美元 资料来源：WIND、华联期货研究所 英镑兑美元 资料来源：WIND、华联期货研究所 美元兑日元 资料来源：WIND、华联期货研究所 美元兑加元 资料来源：WIND、华联期货研究所 # 黄金内外价差 # 黄金内外价差 图：内外盘黄金走势 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：内外盘黄金价差 资料来源：WIND、华联期货研究所 内外盘价差合理区间。 # 金银油比价 # 金银油比价 图：金银比 资料来源：WIND、华联期货研究所 图：金油比 资料来源：WIND、华联期货研究所 # THANKS # LHVK2 # 华联期货 与您同行 研究员承诺：本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明：本资讯产品/报告专为关注期货市场及其投资机会的人士参考使用。我们谨慎相信本资讯产品/报告中的资料及其来源是可靠的，但并不保证所载信息的完整性和真实性。本资讯产品/报告内容不构成对相关期货品种的最终买卖依据，投资者须独立承担投资风险。本资讯产品/报告版权归华联期货所有。仅供交流使用，不构成任何投资建议。