20260427-东吴证券-宏观深度报告_PPI回升有多少是需求拉动_12页_576kb

报告摘要

宏观深度报告总结：20260427

核心内容

本报告主要分析2026年PPI（工业生产者价格指数）回升的驱动因素，特别是“需求含量”对PPI正增长的持续性影响。报告指出，尽管市场普遍认为本轮PPI回升更多由供给端驱动，但通过供需动力拆解分析，发现需求因素在PPI回升过程中发挥了重要作用。

主要观点

PPI回升的供需驱动拆解：
报告采用“价格一数量”二元结构向量自回归模型，对PPI的变动进行结构分解，区分需求冲击与供给冲击。通过这一模型，可以更准确地判断PPI回升的来源。
历次PPI回升的需求占比差异：
2012年以来，PPI经历了三次显著回升周期，需求与供给的贡献比例有所不同：
- 2015-2017年：PPI回升主要由供给端推动，需求占比仅16.5%。
- 2020-2021年：需求成为主要驱动力，占比达58.4%。
- 2023年7月至今：需求占比约50%，显示需求因素在本轮PPI回升中发挥了重要作用。
需求与供给对PPI持续性的影响：
- 供给因素：决定了PPI回落的节奏，例如油价波动直接影响PPI走势。
- 需求因素：在PPI见顶后影响其回落速度，需求走强可延缓回落，需求走弱则加速回落。
- 需求阶段区分：PPI见顶前的需求强弱决定顶点高度，见顶后的需求变化则影响回落速度。
本轮PPI回升的特殊性：
当前PPI回升中，需求改善主要来自以下三方面：
1. 出口回暖：2023年后出口增速回升，对PPI形成支撑。
2. 新质生产力提升：高技术工业生产显著改善，带动工业需求增长。
3. 房地产拖累减小：房地产投资对名义GDP的拖累逐步收窄，减轻了对整体需求的负面影响。
未来PPI走势判断：
预计未来PPI的正增长将持续，但主要由供给端决定。当前工业需求趋于平稳，短期内难以像前两轮那样出现显著的强或弱变化。