转债入门手册之七：一文看懂转债市场策略，从基础到进阶-20200918-广发证券-17页_1006kb

转债入门手册之七总结

核心内容概览

本报告系统梳理了国内可转债市场的主要参与策略，将其分为三类：基础策略、局部策略、海外策略。报告重点分析了每类策略的运作逻辑、适用场景、收益来源及风险点，并提供了具体案例与数据支持。

---

一、基础策略——转债市场的常规武器

（一）依托正股收益的方向性策略

• 策略定义：通过选择优质个券，博取正股价格上涨带来的资本利得。
• 收益来源：
  • 转债平价变化（与正股价格同步变动）
  • 转股溢价率变化（反映市场对正股未来走势的预期）
• 择券重点：
  • 正股趋势研判（周期、行业）
  • 估值指标分析（成长性、相对估值、绝对估值）
• 案例说明：
  • 歌尔转2：正股支撑强，估值较低，上市后获得明显涨幅。
  • 先导转债：处于“双高”状态，估值空间受限，参与价值下降。
• 注意事项：
  • 流动性不足的品种可能限制操作空间。
  • 炒作性交易可能带来高回撤风险，建议机构投资者谨慎参与。

（二）充分发挥转债品种优势的低价配置策略

• 策略定义：在正股价格较低时，利用债底保护进行配置，等待正股反弹。
• 收益来源：
  • 正股波动率放大带来的转股期权价值提升。
  • 债底托底作用，降低回撤风险。
• 择券标准：
  1. 违约风险低，债底支撑强；
  2. 转债价格接近债底；
  3. 正股处于高波动性行业或存在潜在上涨空间。
• 案例说明：
  • 华钰转债：正股未充分反映金矿业务预期，转债价格接近债底，后期受益于正股上涨。
• 适用性：
  • 对于回撤容忍度较高的机构投资者更为适用。
  • 在低估值环境下效果更佳。

（三）值得持续关注的打新策略

• 策略定义：参与新券申购，博取上市后的价差收益。
• 收益特点：
  • 在非熊市环境下，打新策略通常能获得正向收益。
  • 高估值环境下，安全垫较高，收益空间更大。
• 操作方式：
  • 狭义打新：以100元参与申购，上市后卖出。
  • 广义打新：可持有至上市后，再根据市场情况决定是否参与。
• 网下申购趋势：
  • 2019年初较多新券设置网下申购；
  • 2020年中后，多数新券取消网下申购，机构参与难度上升。
• 参与方式：
  • 抢权：提前配置正股以获得优先配售权；
  • 大宗交易：与原股东协商，但成本较高；
  • 二级市场参与：若上述方式不可行，可考虑上市后配置。

---

二、局部策略——细节机会

（一）负溢价套利策略

• 策略定义：当转股溢价率为负时，通过转股套利获取收益。
• 操作方式：
  • T+1套利：买入转债后转股，次日卖出；
  • T+0套利：持有正股，买入转债转股还券，实现套利。
• 收益与风险：
  • T+1套利需承担正股价格波动风险；
  • T+0套利成本可控，但需特定条件（如融资融券）；
  • 负溢价机会通常出现在关注度较低的品种中。
• 案例说明：
  • 英联转债：长期处于深度负溢价，进入转股期后可能面临亏损；
  • 冰轮转债：2019年下修失败，未获得预期收益。

（二）条款博弈策略

• 策略定义：通过分析转债的附加条款（下修、回售、强赎）进行投资决策。
• 主要关注：
  • 下修条款：最常见博弈方向，下修后转股比例增加，转债平价瞬间提升；
  • 回售条款：触发条件严格，博弈空间有限；
  • 强赎条款：触发条件更严苛，机会较少。
• 下修博弈：
  • 董事会提议下修后，次日转债价格通常上涨；
  • 股东大会通过下修后，价格仍有小幅上涨；
  • 但下修失败或未执行的案例也存在，需关注公司动机与市场反应。
• 案例说明：
  • 济川转债、钧达转债等在下修提议次日获得正向收益；
  • 辉丰转债因未通过下修，未产生收益。

---

三、海外套利策略——市场发展中的招式储备

• 策略概述：如Delta套利、Gamma套利等，依赖成熟市场机制。
• Delta套利：
  • 策略原理：持有转债多头，同时卖空相应数量的正股，对冲市场波动。
  • 收益来源：正股波动率提升，转债期权价值上升。
  • 操作要点：
    • 寻找隐含波动率被低估的个券；
    • 维持动态Delta中性，控制调仓频率；
    • 降低交易成本，提升策略效率。
• 适用性：
  • 国内市场因融资融券限制，Delta套利实施难度较大；
  • 需要更成熟的市场机制支持。

---

四、风险提示

• 国内转债市场规则存在较大调整，可能影响策略的执行和收益；
• 操作过程中需关注：
  • 正股波动风险；
  • 转股溢价率变化带来的估值波动；
  • 下修失败或未执行的不确定性；
  • 流动性不足可能限制交易操作；
  • 隐含波动率与实际波动率之间的差异。

---

五、分析师信息

• 刘郁：首席分析师，复旦大学经济学博士；
• 田乐蒙：高级分析师，西南财经大学统计学博士；
• 其他分析师：姜丹、肖金川、王宇豪、黄晓曦、黄佳苗等。

---

六、投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内股价强于大盘10%以上；
• 持有：预期股价相对大盘变动介于-10%至+10%；
• 卖出：预期股价弱于大盘10%以上。

---

七、法律声明与权益披露

• 本报告由广发证券及其关联机构发布，不构成投资建议；
• 报告内容仅供参考，不保证准确性与完整性；
• 报告可能涉及与提及公司存在业务关系，投资者应独立决策；
• 广发证券（香港）与歌尔股份存在投资银行业务关系。

---

八、版权声明

• 未经许可，不得翻版、复制、刊登、转载或引用本报告内容。

---

注：本报告内容基于市场研究与分析，投资有风险，入市需谨慎。