> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 招商银行 (600036.SH) 2025年年报总结 ## 核心内容 招商银行2025年全年实现营业收入3,375.3亿元，归母净利润1,501.8亿元，分别同比微增0.01%和1.21%。ROE为13.44%，同比下降1.05个百分点。4Q25净息差企稳回升至1.86%，环比上升3bp，不良率维持在0.94%，环比持平、同比下降1bp。拨备覆盖率降至391.79%，环比下降14.14pct、同比下降20.19pct。 ## 主要观点 ### 盈利表现 - **营收增速转正**：2025年营收同比微增0.01%，为2023年以来首次回正，主要受益于净利息收入和手续费及佣金收入的改善。 - **净利息收入**：净利息收入同比增加2.04%，主要因净息差降幅收窄至11bp，负债成本下降（计息负债付息率环比下降9bp至1.13%）。 - **手续费及佣金净收入**：同比增加4.39%，受益于资本市场活跃及前期保险和资管降费影响减弱，财富管理、资产管理业务中收分别增长21.4%和10.9%。 - **其他非息收入**：同比减少13.74%，降幅扩大2.33pct，主要因上年同期高基数。 - **成本与税收控制**：管理费用同比微增0.31%，成本收入比与上年持平；信用减值损失同比减少2.56%，但拨备反哺力度边际减弱；所得税同比减少4.21%，助力净利润增长。 ### 资产质量 - **整体稳健**：4Q25不良率0.94%，环比持平、同比下降1bp，不良生成率为1.03%，同比下降2bp。 - **零售风险仍存**：零售贷款不良率1.08%，环比上升3bp，零售不良生成额占比约九成，消费信贷、小微贷款、个人住房贷款不良率分别为1.52%、1.22%、0.51%，均环比上升。 - **对公贷款改善**：4Q25母行口径对公贷款不良率0.84%，环比下降2bp，同比下降17bp。房地产行业不良率4.64%，环比上升40bp，但整体风险仍可控。 ### 投资建议 - **盈利改善符合预期**：2025年盈利增速改善，核心营收增长，资产质量局部波动但整体稳健。 - **净息差有望收窄**：预计2026-2028年净息差降幅将进一步收窄，受益于负债成本下降及降息节奏趋缓。 - **资产规模增长**：总资产规模有望平稳增长，预计2026-2028年归母净利润增速分别为2.7%、4.0%、5.2%。 - **高股息配置价值**：2025年分红率维持在35%以上，A、H股对应2026E股息率分别为5.2%、4.7%，具备高股息吸引力。 - **维持“强烈推荐”评级**：基于盈利改善、资产质量稳健及估值优势，公司未来增长潜力较大。 ## 关键信息 - **财务预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1,542.0亿、1,603.8亿、1,687.2亿，对应BVPS分别为49.58、55.97、62.70元/股。 - **估值情况**：4月2日收盘价对应2026年0.8倍PB估值。 - **业务结构**： - 贷款投放保持平稳，零售贷款增速2.1%，对公贷款增速12.3%。 - 证券投资同比增速12.6%，资产规模稳步增长。 - **负债结构**： - 存款结构中活期占比52.2%，定期占比47.8%，存款增速放缓。 - 计息负债成本率下降至1.26%，负债端成本改善显著。 ## 风险提示 - 经济复苏不及预期，实体有效信贷需求偏弱。 - 债券投资收益率下降，净息差水平可能承压。 - 房地产市场波动及居民就业收入修复情况影响零售风险。 ## 财务指标预测 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------------------|------|------|------|------|------| | 营业收入（亿元） | 3,374.9 | 3,375.3 | 3,490.9 | 3,624.7 | 3,785.9 | | 净利润（亿元） | 1,483.9 | 1,501.8 | 1,542.0 | 1,603.8 | 1,687.2 | | ROE（%） | 15.1 | 14.0 | 13.1 | 12.0 | 11.3 | | 拨备覆盖率（%） | 411.9 | 391.7 | 381.0 | 379.7 | 373.2 | | 股息率（%） | 5.2 | 4.7 | - | - | - | ## 附录信息 - **分析师**：林瑾璐、田馨宇，分别来自东兴证券研究所。 - **报告来源**：公司官网、东兴证券研究所。 - **联系方式**： - 林瑾璐：021-25102905，linjl@dxzq.net.cn，执业证书编号：S1480519070002 - 田馨宇：010-66554013，tianxy@dxzq.net.cn，执业证书编号：S1480521070003 ## 结论 招商银行2025年盈利表现稳中有升，核心业务如财富管理和资产管理收入显著增长。净息差企稳回升，资产质量整体稳健，但零售风险仍需关注。未来展望中，随着负债成本下降、货币政策适度宽松，公司盈利有望持续改善，估值优势明显，维持“强烈推荐”评级。