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国金策略牟一凌 | 关注宏观的时候来了

核心内容

本文由国金策略团队牟一凌、吴晓明、吴慧敏撰写，分析当前市场行情与历史相似情境的对比，指出随着财报季结束，市场将逐渐回归宏观主线。同时，探讨了美股与美债收益率同步上涨的现象，以及国内制造业成长股在AI产业浪潮下的表现。文章还提出了未来值得关注的行业和潜在风险点。

主要观点

• 市场回调与宏观矛盾回归
  当前市场在宽基指数创下新高与“特朗普访华”事件落地后出现回调，与2025年“93阅兵”后的行情特征相似。但当前A股波动率较低，回调空间可能有限，同时宏观不确定性高于当时。

• 美股与美债收益率同涨的合理性与风险
  美股在美债收益率上涨背景下仍表现稳健，这主要得益于AI产业带来的盈利支撑和油价冲击下通胀预期难以持续。然而，这一格局能否长期持续仍需关注两个核心变化：一是AI投资是否能推动经济增长中枢上移；二是美联储是否因抗通胀而主动收紧政策。

• 国内科技资产的分类与表现
  国内AI产业受益环节多为泛制造类成长股，其股价走势与量价（周转率与毛利率）密切相关。可将这些资产分为三类：

  • 上游核心原材料：如锂、铜、光芯片，处于量价齐升阶段，但需关注下游接受度。
  • 成本敏感型资产：如液冷，目前量价齐跌，需关注供需是否逆转。
  • 成本不敏感型资产：如光模块与存储，目前量价齐升，但历史经验表明这并非制造业成长股的最佳交易区间。

关键信息

1、市场比较：当下与“93阅兵”后的同与不同

• 当前市场与2025年“93阅兵”后相似，均在新高与重大事件落地后回调。
• 当前A股波动率水平较低，回调空间可能有限。
• 宏观不确定性高于当时，包括地缘政治、高油价冲击、美联储政策变化等。

2、美股与美债收益率同涨的背后

• AI产业支撑盈利端：AI产业推动分子盈利端增长，支撑美股表现。
• 油价冲击短期影响：油价上涨对通胀预期形成压力，但市场预期其难以持续。
• 关注两个变化：
  • 美债收益率在高基数水平上行，可能反映市场对AI带来的增长中枢提升的预期。
  • 美伊冲突未缓解，原油库存去化加速，通胀压力持续上升，美联储可能被迫收紧政策。

3、国内映射：制造业成长股的“量”与“价”

• 三类资产分类：
  • 第一类：核心原材料（如碳酸锂、铜）：量价齐升，行情弹性大，但持续性短。
  • 第二类：成本敏感型资产（如锂电）：前期量价齐升，但随着成本压力加大，毛利率下滑，股价见顶回落。
  • 第三类：成本不敏感型资产（如半导体）：先走量增逻辑，随后板块涨价，毛利率上升，股价短期加速上涨，但波动性增大。

4、重回宏观主线

• 推荐关注行业：
  • 新旧能源链（油、油运、煤炭、锂电、风光）：受益于能源价格中枢上移。
  • 全球工业需求回暖相关的行业（商用车、电网设备、纺织制造、电子化学品）：产能周期见底。
  • 消费细分领域（家电、个护用品、文娱用品、食品、互联网电商）：外需向内需传导，库存周期见底。
  • 工业金属（铝、铜）：供给约束与需求韧性仍在，美元压制退却后仍有修复空间。

5、风险提示

• 国内经济修复不及预期：可能影响市场整体表现。
• 海外经济大幅下行：可能引发全球性市场波动。

总结

本文通过对比历史行情，指出当前市场回调可能标志着宏观矛盾重回投资者视野。美股与美债收益率同步上涨反映了AI产业对盈利的支撑与油价冲击下的通胀预期变化。国内制造业成长股在AI浪潮中表现出不同类型的量价特征，需根据其分类关注不同阶段的表现。未来市场可能回归宏观主线，重点关注新旧能源链、产能周期见底行业及消费细分领域。同时，需警惕国内外经济修复不及预期的风险。