深度报告-2026-01-28-财信证券-五新隧装（920174）_布局高景气增量赛道_并购协同成长_34页_1mb

五新隧装（920174.BJ）深度分析总结

核心内容概览

五新隧装是一家专注于隧道智能装备领域的公司，业务覆盖铁路、公路、水利水电及矿山开采等多个市场，同时拓展海外市场与后市场服务。公司以“小而精”的技术定位形成差异化竞争优势，并通过重大资产重组进一步拓展业务范围，增强盈利能力。当前公司股票代码为920174.BJ，总市值4318.62百万，流通市值4174.30百万，2025年前三季度营收5.84亿元，归母净利润0.66亿元，每股收益1.22元，PE为39.38倍。

主要观点

• 稳健治理与现金流：公司治理结构清晰，股权稳定，管理团队专业互补，有效保障了公司现金流的良性循环。2023年营收创历史新高，2025年前三季度营收同比小幅下降，但降幅收窄，现金流占净利润比重持续维持在70%以上。
• 技术驱动与产品布局：公司深耕中小直径隧道智能装备，实现钻爆法全流程设备的自主研发与产业化布局，产品矩阵丰富，包括混凝土湿喷机、智能浇筑衬砌台车、凿岩台车、立拱装药台车等，满足不同施工场景需求。
• 市场拓展与并购协同：公司积极拓展水利水电、矿山开采等增量市场，2025年前三季度矿山开采收入占比达12.54%，水利水电收入占比达8.85%。通过并购兴中科技与五新重工，公司进一步巩固在铁路、公路市场地位，同时切入高端港口物流设备制造领域，打造第二增长曲线。
• 后市场与海外布局：公司后市场业务快速发展，借鉴海外龙头安百拓的经验，拓展维修保养、再制造、操作手培训等增值服务。同时，随着“一带一路”政策实施，公司逐步拓展海外市场，提升全球竞争力。

关键信息

交易数据

投资要点

• 公司是隧道智能装备细分龙头，重大资产重组已获证监会注册通过。
• 并购兴中科技（路桥装备）与五新重工（港口物流设备）将显著增厚业绩，构建协同布局。
• 水利水电与矿山板块成为公司核心增长引擎，前者深度参与白鹤滩等超级工程，后者受益于深地经济政策。
• 后市场、海外布局持续推进，打开长期增长空间。
• 预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.10、1.27、1.50亿元，EPS分别为1.22、1.41、1.66元，PE分别为39.38、34.09、28.83倍。

风险提示

• 宏观环境形势及行业政策变化风险。
• 应收账款周转风险。
• 税收政策风险。
• 主要客户集中度较高的风险。
• 大宗原材料价格波动风险。

市场应用与增长机会

铁路市场

• 铁路隧道作为交通建设的载体，2015至2024年CAGR为3.94%。
• 全国铁路营业里程达16.19万公里，高铁网络延伸至4.8万公里。
• 新藏铁路等超级工程带动铁路隧道增长，预计未来年新增铁路隧道增速将放缓至3%左右。

公路市场

• 截至2024年末，全国累计建成公路隧道28724座，总里程3259.66万米。
• 资金层面压力削弱了公路隧道市场扩张，预计未来年新增规模维持在240万米左右。
• 公路隧道在城市群连接中发挥纽带作用，短周期、高适应性场景中具备显著成本优势。

水利水电市场

• 水利水电隧道在引水、灌溉、防洪等方面应用广泛，2024年全国水利建设完成投资额达13529亿元。
• 抽水蓄能项目扩容，水工隧洞需求增长，预计未来年新增长度达100-200公里。
• 雅鲁藏布江下游水电工程预计带来大量隧洞施工需求，公司已参与相关项目，未来将受益。

矿山开采市场

• 矿山开采向深地、深海发展，对隧道工程产生强烈需求。
• 公司在矿山开采领域不断迭代升级，2025年前三季度矿山开采收入占比达12.54%。
• 研发锂电版智能掘进钻车、油电双模立拱装药台车等新能源装备，推动绿色升级。

业务结构与资产重组

• 公司产品覆盖铁路、公路、水利水电、矿山等多个应用领域，2024年以来水利水电与矿山板块成为业绩增长点。
• 2024年11月，公司完成对兴中科技和五新重工的并购，进一步夯实核心主业，拓展高端港口设备制造领域。
• 兴中科技专注于路桥施工专用装备，2025年三季度末收入占比达86.36%，毛利率达38.74%。
• 五新重工主营港口物流智能设备，2025年前三季度起重机收入占比达96.69%，毛利率37.29%。

管理团队与股权结构

• 公司股权结构以控股股东湖南五新投资有限公司为主导，持股35.12%。
• 关联方湖南中铁五新重工有限公司持股7.94%，核心团队持股1.85%，其余股东持股比例较低。
• 管理团队深耕行业多年，具备丰富的技术与运营经验，形成专业互补，支撑公司稳定发展。

盈利能力与财务表现

• 公司销售毛利率长期维持在31%-37%之间，2023年达峰值36.84%。
• 销售净利率随营收与费用波动，2023年为17.16%，2025年前三季度为11.34%。
• 研发费用率维持在5%左右，销售费用率波动下降，管理费用率提升，主要与后市场布局相关。
• 公司资产负债率持续下降，2023年以来维持在27.78%左右，财务结构稳健。

图表目录

• 图1：钻爆法施工工序示意
• 图2：公司主要产品
• 图3：公司主要客户
• 图4：公司股权结构
• 图5：公司历年营业收入及增速
• 图6：公司历年归母净利润及增速
• 图7：公司历年销售毛利率及净利率
• 图8：公司历年费用率情况
• 图9：公司历年经营活动现金流情况
• 图10：公司历年货币资金及增速
• 图11：我国铁路固定资产投资情况
• 图12：我国铁路及高铁营业里程
• 图13：我国历年累计运营中铁路隧道数及长度
• 图14：我国历年新增运营中铁路隧道数及长度
• 图15：我国铁路隧道运营状况
• 图16：我国运营中特长隧道总长度
• 图17：我国公路里程及密度
• 图18：我国公路建设固定资产投资情况
• 图19：我国公路旅客运输量及增速
• 图20：我国公路货物运输量及增速
• 图21：我国历年新增公路隧道数量及里程情况
• 图22：我国水利建设完成投资额及增速
• 图23：我国正式施工水利工程项目及增速
• 图24：我国水力发电量及装机容量情况
• 图25：我国抽水蓄能规模及增速
• 图26：我国各类水闸数量
• 图27：我国灌溉面积情况及增速
• 图28：我国农作物受洪涝灾害情况
• 图29：我国洪涝受灾人口情况
• 图30：水工隧洞历年新增长度测算
• 图31：采矿业固定资产投资情况
• 图32：我国矿产勘查投入情况
• 图33：2024年主要矿种勘查资金投入
• 图34：全球及中国历年锂矿产量
• 图35：我国锂矿产量占全球比重变化
• 图36：公司营业收入构成（按应用行业）
• 图37：公司矿山开采市场单季度收入及变化趋势
• 图38：公司矿山开采市场收入占比
• 图39：公司矿山掘进设备图谱
• 图40：公司水利水电市场收入及变化趋势
• 图41：公司水利水电市场单季度收入及变化趋势
• 图42：公司参与的部分大型水电站项目
• 图43：公司铁路市场单季度收入及变化趋势
• 图44：公司公路市场单季度收入及变化趋势
• 图45：五新科技主要产品
• 图46：兴中科技营收及净利润情况
• 图47：五新重工主要产品
• 图48：五新重工营收及净利率情况
• 图49：五新重工毛利率情况
• 图50：安百拓业务结构
• 图51：安百拓订单情况（按业务领域分布）
• 图52：安百拓各业务收入占比情况
• 图53：安百拓后市场（服务+配件）收入及变化趋势
• 图54：公司售后服务示意
• 图55：公司历年收入构成
• 图56：公司2025年前三季度毛利润构成