20260309-浦银国际证券-蒙牛乳业-02319.HK-最具挑战性的阶段已经过去_估值有望逐步恢复；上调至_买入_7页_901kb

蒙牛 (2319.HK) 详细总结

核心内容

蒙牛在2025年全年业绩预告中表现出收入与调整后的归母净利润基本符合市场预期。尽管液态奶收入出现下滑，但鲜奶、奶粉、奶酪等品类收入实现双位数增长，同时公司计提了22-24亿元的减值拨备，显示出管理层轻装上阵的决心。随着原奶价格企稳，终端销售趋势在2025年12月及2026年1月出现显著改善，市场情绪逐步回升。

主要观点

• 2025年业绩表现

  • 全年收入同比下降7%-8%
  • 经营利润率小幅下降至7.9%-8.1%
  • 归母净利润为14-16亿元，调整后核心归母净利润约为38.4亿元
  • 液态奶收入在2H25实现企稳回升，终端销售在2026年1月与2025年12月基本持平
  • 春节销售仅略微下滑，优于主要竞争对手
  • 春节前的谨慎备货策略维持了渠道库存的健康水平

• 2026年业绩预测

  • 预计液态奶终端销售将实现同比持平或小幅正增长
  • 原奶价格回升及品类结构改善将支持毛利率稳定
  • 经营利润率有望在经营杠杆作用下回升
  • 联营大牧场企业利润贡献由负转正，减值准备减少，利好全年归母净利润
  • 2026年全年业绩回升具有较高确定性

• 估值与评级

  • 当前股价为16.50港元，交易在11x2026EP/E，估值处于历史低位
  • 上调评级至“买入”，目标价为20.8港元（基于14x2026EP/E）
  • 潜在升幅为+26.1%

关键信息

• 投资风险

  • 行业需求放缓
  • 行业竞争加剧
  • 原奶价格增长高于预期

• 财务预测（单位：百万人民币）

  项目	2023A	2024A	2025E	2026E	2027E
  营业收入	98,624	88,675	81,990	85,348	88,666
  核心归母净利润	4,809	4,435	3,840	5,133	5,800
  市盈率(x)	12.0	12.9	14.9	11.1	9.9

• 盈利预测变动

  • 2025年营业收入预测下调1.2%，核心归母净利润预测上调1.2%
  • 2026年营业收入预测下调0.5%，核心归母净利润预测下调5.1%

• 情景假设

  • 乐观情景（概率25%）：
    • 目标价26.0港元
    • 2026年液态奶销量同比增长5%
    • 毛利率提升20bps
    • 经营利润率增长50bps
  • 悲观情景（概率20%）：
    • 目标价16.6港元
    • 2026年液态奶销量增速同比下降4%
    • 毛利率下降20bps
    • 经营利润率保持不变

估值与市场表现

• 股价表现

  • 当前股价：16.50港元
  • 52周股价区间：13.88-21.00港元

• 财务比率

  • 每股数据
    • 摊薄每股收益：1.2、1.1、1.0、1.3、1.5
    • 每股销售额：25.0、22.6、21.0、21.8、22.7
    • 每股股息：0.5、0.5、0.3、0.6、0.7
  • 毛利率：37.2%、39.6%、39.8%、39.7%、39.5%
  • 经营利润率：6.3%、8.2%、8.0%、8.4%、8.6%
  • 归母净利率：4.9%、0.1%、1.9%、6.0%、6.5%
  • 市盈率：12.0、12.9、14.9、11.1、9.9
  • 市销率：0.6、0.6、0.7、0.7、0.6
  • 股息率：3.3%、3.5%、2.2%、4.0%、4.6%

其他重要信息

• 分析师与联系方式

  • 林闻嘉，首席消费分析师
  • 邮箱：richard_lin@spdbi.com
  • 电话：(852) 2808 6433

• 免责声明

  • 本报告不构成投资建议，不保证数据准确性，不承担任何法律责任
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• 权益披露

  • 浦银国际未持有本报告所述公司超过1%的财务权益
  • 与所述公司无投资银行业务关系
  • 未进行庄家活动

• 评级定义

  • “买入”：预期个股表现超过其所属行业指数
  • “持有”：预期个股表现与行业指数持平
  • “卖出”：预期个股表现逊于行业指数

• 机构信息

  • 浦银国际证券有限公司
  • 网站：www.spdbi.com
  • 地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼
  • 联系团队：杨增希（销售团队）与张帆（财富管理团队）