20260407-国信证券-华润万象生活-01209.HK-营收结构优化_盈利能力提升_保持派息率100_13页_790kb

报告摘要

华润万象生活（01209.HK）在2025年实现了稳健的财务表现，营收和净利润均有所增长，同时保持了100%的派息率。公司整体运营效率和资产回报率持续提升，展现了良好的盈利能力和股东回报机制。

财务表现：
- 2025年营业收入达到180亿元，同比增长5%。
- 核心净利润为40亿元，同比增长14%。
- 核心净利率为21.9%，同比提升1.7个百分点，主要得益于毛利率的提升（35.5%，同比提升2.6个百分点）。
业务结构：
- 公司主营业务分为物业航道和商业航道，其中商业航道贡献了38%的收入和68%的毛利，占比进一步提升。
- 购物中心在商业航道中占比69%，毛利占比83%，毛利率达75.9%，同比提升3.3个百分点，出租率97.2%，同比提升0.5个百分点。
物业航道：
- 2025年物业航道收入为108亿元，同比增长1%。
- 在管面积达4.3亿平方米，合约面积4.6亿平方米，同比均增长3%。
- 社区空间业务在物业航道中占比66%、81%和86%，核心业务收入和毛利占比持续提升。
盈利预测与估值：
- 2025-2026年归母净利润预计分别为44.5亿元和49.4亿元，对应每股收益分别为1.95元和2.16元。
- 当前PE为22.1倍和19.9倍，维持“优于大市”评级。

商业航道：
- 收入：69亿元，同比增长10%。
- 收入占比：38%，毛利占比：68%。
- 购物中心收入：48亿元，同比增长13%；毛利占比：83%，毛利率：75.9%，同比提升3.3个百分点。
- 写字楼收入：21亿元，同比增长3%；毛利率：34.5%，同比降低0.4个百分点。
物业航道：
- 收入：108亿元，同比增长1%。
- 在管面积：4.3亿平方米，同比增长3%。
- 社区空间业务收入：88亿元，同比下降1%，主要受增值服务下滑影响。
- 城市空间业务收入：20亿元，同比增长12%；毛利率：13.4%，同比提升0.5个百分点。

指标	2024	2025	2026E	2027E	2028E
营业收入（亿元）	170.43	180.22	198.35	214.18	229.06
归母净利润（亿元）	36.29	39.69	44.51	49.38	53.99
每股收益（元）	1.59	1.74	1.95	2.16	2.37
P/E	27.1	24.8	22.1	19.9	18.2
P/B	6.0	6.4	6.4	6.4	6.4
EV/EBITDA	24	21	19	17	16

购物中心：
- 在营项目数：135个，同比增加13个。
- 管理面积：1489万平方米，同比增长13%。
- 零售额排名：54个项目排名当地第一，105个项目排名前三，占比78%。
写字楼：
- 在营项目出租率：77.2%，同比提升3.6个百分点。
- 管理面积：1489万平方米，同比增长13%。