20260415-华创证券-从传导角度看输入性通胀的结构性冲击_华创资管债券日报_2026-4-15_3页_655kb

输入性通胀的结构性冲击分析总结

核心内容

本报告从传导角度分析了输入性通胀对国内经济的影响，结合3月PPI与CPI数据，揭示了油价上涨带来的结构性冲击。当前输入性通胀主要集中在上游行业，但传导至中下游制造业和终端消费时出现阻滞，整体通胀压力未能有效释放。

主要观点

1. 输入性通胀压力与内需不足并存
   3月CPI环比下降0.3%，同比上涨1.0%，PPI环比上涨1.0%，同比转正至0.5%。数据表明，尽管国际油价上涨带来输入性通胀压力，但国内内需不足限制了整体通胀的上升。

2. 油价上涨的四层传导路径

   • 上游采掘行业：直接承受国际油价上涨冲击，PPI环比上涨15.8%。
   • 中游原料行业：成本压力向下游传递，石油、煤炭及其他燃料加工业环比上涨5.8%，化学原料及化学制品制造业上涨3.6%。
   • 中下游制造业：面临成本上升与售价难涨的双重挤压，通用设备制造业环比下降0.2%，汽车制造业下降0.5%。
   • 公用事业：价格传导滞后，电力、燃气、水的生产和供应业环比上涨1.4%。

3. 行业间PPI表现分化显著
   3月PPI数据呈现明显分化，上游采矿业与中游原材料加工业涨幅较大，而下游制造业和消费行业则表现疲软。部分行业如食品制造业、纺织服装业出现小幅上涨，但整体传导不畅。

4. 历史阶段对比分析

   • 阶段一（2007-2008年）：全球过热与国内通胀共振，PPI与CPI同步上涨。
   • 阶段二（2021-2022年）：周期错位与输入性压力并存，PPI高企而CPI低迷。
     两阶段的共同点是终端需求不足，但当前阶段的结构性特征更为明显。

5. 当前传导机制的复杂性
   国内经济内生动能初步修复，但房地产市场深度调整仍是主要拖累。企业与居民预期虽有改善，但尚未扭转总需求不足的局面。上游企业利润高增长难以持续，成本传导受阻，结构性通胀风险凸显。

关键信息

• PPI与CPI分化：3月CPI同比上涨1.0%，PPI同比转正至0.5%，但CPI环比下降，PPI环比上涨，显示输入性通胀压力存在，但终端需求不足限制了整体通胀。
• 行业传导差异：上游行业PPI涨幅明显，但中下游行业未能有效传导成本压力，部分行业甚至出现价格下跌。
• 历史经验参考：2007-2008年与2021-2022年均出现输入性通胀压力，但传导效果因终端需求不同而有差异。
• 结构性通胀特征：当前输入性通胀主要集中在中游制造业，全面通胀风险较低，但可能引发市场短期波动。
• 政策与市场影响：国内对煤炭等上游产品价格进行管控，进一步压缩了企业利润空间，也反映出政策对通胀的调控意图。

行业表现概览

结论

当前输入性通胀冲击呈现出结构性特征，上游行业成本压力显著，但中下游制造业和消费行业未能有效传导成本上涨。总体来看，通胀数据的结构性分化表明全面通胀风险较低，但对经济运行和金融市场可能带来短期波动。政策调控与内需修复仍是影响通胀传导的关键因素。