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海天味业（603288.SH） 压力仍存，稳健发展

核心内容概述

海天味业在2021年实现营收250亿元，同比增长9.7%；净利润66.7亿元，同比增长4.2%。尽管全年业绩未达预期，但2021年第四季度受益于提价策略，营收同比增长22.9%，其中酱油、调味酱、蚝油等主要品类分别增长20.8%、13.6%、21.3%，显示出较强的市场回暖趋势。公司对2022年收入增长设定了12%的目标，考虑到疫情和高库存的背景，这一目标较为合理。

主要观点

• 短期业绩承压：受原料价格上涨和疫情扰动影响，2021年第四季度毛利率同比下降3.7个百分点，净利率下降4.1个百分点，利润压力依然存在。
• 长期发展稳健：公司品牌和渠道优势显著，未来有望通过多品类扩张和市场转型进一步增强竞争力。
• 盈利预测调整：由于原料成本上涨，盈利预测有所下调，预计2022-2024年归母净利润分别为74.7亿、89.3亿、105.4亿元，同比增长12.0%、19.5%、18.0%。EPS预计为1.77元、2.12元、2.50元，当前股价对应PE为49.6倍、41.6倍、35.2倍，估值逐步下降。
• 品类扩张有序：公司持续推动产品线扩展，食醋、料酒等新品类有望接力成长，零添加酱油已铺市，未来增长可期。
• 新零售布局加速：公司积极拓展社区团购等新零售渠道，提升市场渗透率。

关键信息

财务表现

• 营收增长：2020-2021年营收分别增长15.1%和9.7%，预计2022-2024年将分别增长12.0%、14.9%、15.1%。
• 净利润增长：2020-2021年归母净利润分别增长19.6%和4.2%，预计2022-2024年将分别增长12.0%、19.5%、18.0%。
• 毛利率与净利率：2021年毛利率为38.7%，净利率为26.7%；预计2022-2024年毛利率将保持在38.2%-38.6%，净利率有望提升至28.5%。
• ROE与ROIC：2021年ROE为28.4%，ROIC为25.8%；预计未来三年ROE将逐步下降至27.5%，但ROIC将保持稳定。
• 资产负债率：从2020年的31.7%降至2021年的29.5%，预计2022-2024年将进一步下降至22.5%。

市场表现

• 区域增长差异：2021年第四季度中部区域增长超过30%，而北部区域仅增长12.1%，区域发展不均衡。
• 估值指标：当前PE为49.6倍，预计2022-2024年将降至41.6倍和35.2倍；P/B从18.5倍降至9.7倍，显示估值逐步下降。

投资评级

• 投资建议：维持“买入”评级，认为公司具备长期增长潜力。
• 风险提示：包括原料成本波动、疫情导致需求下滑、市场推广不及预期等。

估值与财务预测摘要

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)	22,792	25,004	28,002	32,168	37,037
归母净利润(百万元)	6,403	6,671	7,474	8,933	10,545
毛利率(%)	42.2	38.7	38.2	38.4	38.6
净利率(%)	28.1	26.7	26.7	27.8	28.5
ROE(%)	31.8	28.4	26.9	27.7	27.5
P/E(倍)	57.9	55.6	49.6	41.6	35.2
P/B(倍)	18.5	15.9	13.4	11.5	9.7

结论

海天味业在短期面临原料成本上涨和疫情带来的业绩压力，但凭借其强大的品牌和渠道优势，以及持续的品类扩张和新零售布局，长期发展仍具潜力。公司盈利能力和估值指标显示其具备稳健增长前景，维持“买入”评级。