> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 国际化进程提速，利差收窄中挖掘结构性机会 ## 核心内容概述 2026年1-4月，点心债市场整体呈现高景气态势，发行规模达6112亿元，净融资1782亿元，同比增长显著。市场国际化进程加快，外资发行主体占比首次突破20%。二级市场收益率中枢下移，利差收窄，指数表现优于境内。未来，点心债市场有望继续发展，结构性机会仍存。 --- ## 一级市场运行分析 ### 发行情况 - **发行规模**：2026年1-4月点心债发行6112亿元，净融资1782亿元，同比分别增加1204亿元和990亿元。 - **节奏变化**：1-3月持续提速，3月达2019亿元单月峰值，4月受季节性及离岸央票/国债空窗期影响有所退坡。 - **供给结构**： - **金融类点心债**（尤其同业存单）贡献主要增量，同业存单发行2660亿元，净融资989亿元。 - **外资金融机构**发行显著攀升，前十大非存单金融债发行机构中八家为外资。 - **城投债**净融资转负至-575亿元，以借新还旧为主。 - **TMT及产业债**净供给增量有限，京东、快手实现点心债首发，但外资产业主体尚未放量。 ### 国际化进展 - 外资发行主体占比首次突破20%，美国、英国、印尼、香港、法国为主要来源地，合计贡献约15%份额。 - 人民币国际化推进及融资成本优势是外资入场主因。 - **主权债**方面，葡萄牙成为欧元区首个发行点心债的主权国家，标志着发行人阵容从“新兴市场主权”向“发达市场主权”扩展。 --- ## 二级市场表现 ### 收益率与利差 - **收益率**：3Y离岸国债较年初下行22BP至1.34%，呈现低位窄幅震荡、中枢缓步下移。 - **利差变化**： - 中资TMT民企及香港公营机构收益率压降10-20BP，静态利差仍超50BP。 - 外资金融机构债利差尚存约40BP。 - **超主权机构债券**利差压缩最为充分，较同期限国开债仅7.21BP。 - **指数表现**：彭博点心债指数持有收益率达1.22%，显著优于境内可比债券（0.83%），主因投资级信用债静态票息达2.53%，系统性票息优势明显。 ### 历史表现特征 - 点心债市场呈现“高波动、低回撤”特征，随着南向通持续扩容，这一特征有望延续。 --- ## 存量格局与利差空间 ### 存量规模 - 截至2026年4月末，点心债存量规模达2.51万亿元，信用债、利率债、存单占比接近2:1:1。 - **信用债**存量约1.21万亿元，外资金融债、城投债为主要供给。 - **利率债**存量约6436亿元，离岸国债、离岸央票仍为主要供给，港府债、外国政府债、超主权机构债券发行加速。 ### 利差分布 - **1-3年期**离岸-在岸国债利差仅剩10BP左右，投资级信用债利差收窄至20-40BP区间。 - **超主权机构债券**利差压缩最为充分，较国开债利差仅7.21BP。 - **离岸地方政府债、外国政府债**超额利差仍在25BP以上，是当前利差挖掘的重点。 --- ## 供需边际变化 ### 供给端 - **主权债**：葡萄牙、法国开发署等主权国家及机构相继入场，推动点心债市场多元化。 - **外资金融机构**：高盛、美国银行、巴克莱、荷兰银行等持续加码，成为点心债市场的重要参与者。 - **中资产业债**：京东、快手、中海油服等企业试水，科技与能源企业成为新增供给的核心力量。 ### 需求端 - **南向通扩容**：截至2026年3月末，南向通直连托管规模近8000亿元，CMU人民币债券月均成交量达2986亿元，同比上行近90%。 - **国际化资金参与**：亚洲投资者占比普遍不低于88%，欧洲、中东、非洲资金参与比例较低，显示国际化资金仍处于低位。 --- ## 后续展望与配置策略 ### 供给动能 - **中资美元债到期滚续**：2028年前到期超3000亿美元，带来替代融资需求。 - **欧美大行套利**：中美利差倒挂驱动外资金融机构继续发行点心债。 - **离岸国债常态化发行**：夯实收益率曲线，支撑点心债市场发展。 ### 配置建议 - **短久期品种**：关注离岸地方政府债及五大行金融债，利差空间在20-40BP。 - **长久期品种**：适度增配离岸国债及港府债，收益率在2.58%-2.67%区间。 - **信用债**： - **外资金融债**为当前核心挖掘方向，重点关注高盛、摩根士丹利等G-SIBS主体。 - **TMT债**可适度关注，如快手5年期点心债（收益率2.24%）。 - **中资产业债**选择有限，可关注央国企子公司及强担保债券。 --- ## 风险提示 1. **政策不及预期**：可能影响南向通扩容力度及范围。 2. **海外市场变化**：可能对离岸人民币流动性产生扰动。 3. **信用违约风险**：可能对境外债市场造成较大影响。 4. **汇率波动**：可能影响点心债跨境配置意愿及实际收益。 --- ## 总结 - 2026年1-4月点心债市场呈现“供给放量、结构分化、外资加速入场”的特点。 - 二级市场收益率下行，利差收窄，但指数表现优于境内。 - 存量格局中，信用债、利率债、存单占比接近2:1:1，利差空间仍存。 - 未来供给端将受益于中资美元债滚续、欧美大行套利及离岸国债常态化发行。 - 配置策略建议聚焦短久期利差机会及长久期主权债，审慎选择投资级、流动性好的品种，警惕汇率波动对收益的影响。