> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 创新药专题 # 中国声音响彻2026年JPM大会 西南证券研究院 2026年2月 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001 邮箱：ttm@swsc.com.cn # 核心观点 # 何为JPM大会？ - 摩根大通医疗健康大会（J.P. Morgan Healthcare Conference）始于1982年，是全球医疗健康领域最具影响力、规模最大的医疗投资产业交流合作大会之一，涵盖制药、生物技术、医疗器械、诊断、数字健康、医疗服务等整个医疗保健领域，是一场“资本+战略”的顶级商业盛宴。 # JPM投资逻辑？ - JPM大会是医疗健康领域规模最大、信息量最丰富的投资与合作盛会，汇聚了全球极具影响力的跨国药企（MNC）、创新药企（Biotech）及投资机构，不仅为MNC、投资机构与Biotech提供了对接平台，更释放了未来一年行业发展的清晰信号，对全球生物医药产业的走向提供重要指引。通过梳理JPM大会，不难发现，创新药企业，尤其是有BD交易预期的企业往往会迎来股价的重要催化，因此，每年的JPM会议是创新药行业投资的重要事件。 # 2026年JPM大会举办的时间？ 2026年JPM大会于1月12日至15日在美国加利福尼亚州旧金山举办。 # 今年JPM海外MNC反映出的战略定位和BD策略有何变化？ - BD交易升级为MNC核心战略，2026年MNC战略定位呈现几大特征：1）领域聚焦，多数MNC在2026年的发展重点集中在神经科学、免疫、肿瘤和心血管疾病四大领域。2）BD交易趋于精准化、理性化，多家MNC已明确将BD交易提升为2026年资产配置的首要任务，下一代免疫治疗（双抗、ADC）、神经科学、细胞治疗、基因治疗等全球热点仍为MNC的合作布局重点。3）AI成为高频词，大厂纷纷加大AI布局，AI赋能贯穿药物研发、临床设计、运营管理等全流程。 - JPM 2026现大单BD，PD-1/VEGF双抗再增一笔License out交易。1月12日，荣昌生物宣布与艾伯维就PD-1/VEGF双抗药物RC148签署独家授权许可协议。艾伯维以6.5亿美元的首付款，最高达49.5亿美元的里程碑付款获得RC148在大中华区以外地区的独家开发、生产和商业化权利。 # 核心观点 # 2026年创新药3条投资主线 $\checkmark$ 创新药投资逻辑一：BD出海加速，注入新的业绩增量与市值弹性，持续关注ADC、双抗、GLP-1RA等方向。2025年中国创新药出海节奏显著提速，截至12月5日，BD出海项目数量已达166项，较2024年全年增加54项；首付款已达63.0亿美元，较2024年全年增长超 $199\%$ ；总金额已达1419.7亿美元，较2024年全年增长超 $136.8\%$ 。超 $52\%$ 的分子在出海时处于I期临床及临床前的早期阶段，新药研发的价值实现路径愈加丰富。从BD分子类型上看，偶联药物因其“精准导航”的特性成为肿瘤药研发与BD的重点方向之一、PD1+双抗等抗体类新药大单频出/竞争力凸显、GLP-1R靶点新药在长效化/口服化/多靶点激动/减脂保肌等方向上仍具出海潜力。未来持续关注BD交易对药企带来的业绩增量与市值弹性。 $\checkmark$ 创新药投资逻辑二：政策定调支持创新药械发展，关注支付端改善腾挪商业化空间。1）政策定调支持发展：7月医保局、卫健委出台《支持创新药高质量发展的若干措施》支持“真创新”，10月《十五五规划》发布明确“支持创新药械发展”、延续三医协同；2）关注支付端改善趋势：12月国谈落地，首次构建“基本+商保”双目录并行模式，基本目录纳入114种药品成功率88%历年最高、首版商保目录纳入19种高价值创新药打开商业化空间；同月中央经济会议延续优化集采、深入医保支付改革基调，未来医保/商保支付与药品集采、价格改革等政策协同性不断增强，持续关注支付端改善为药品商业化腾挪空间。 √创新药投资逻辑三：把握临床数据读出和商业化准入关键节点。2025年多个国产创新药大品种核心适应症临床数据读出，康方生物AK112于ASCO会议发布1L肺鳞癌BIC临床数据，依沃西单抗联合化疗组的mPFS达11.14个月，较对照组替雷利珠单抗联合化疗（6.90个月）延长4.24个月（HR=0.6），为目前肺鳞癌一线治疗最优数据。信达生物IBI363于ASCO发布结直肠癌等3个癌肿的数据，市场对相应管线的价值预期产生重大变化从而推动股价上涨。展望2026年，相关品种的临床/准入进展值得关注。商业化成绩单。中国市场来看，奥布替尼/伏美替尼2024年实现收入10/36亿元，同比增速分别超过 $50.3\% /82\%$ ，上述药品2025年上半年分别实现销售额6.4/23.7亿元，同比增速分别超过 $52.8\% /50.1\%$ ；出海品种方面，泽布替尼/西达基奥仑赛2024年全球销售收入26.4/9.6亿美元，同比增长超过 $105\% /93\%$ ，上述药品2025年前三季度分别实现收入27.8/13.3亿美元。商业化验证后的创新药企业将获得更广泛市场资金青睐。展望2026年，24-25年新获批/新纳入医保品种的商业化成绩值得关注。 # 核心观点 ■ 相关标的：结合临床价值为导向、以患者为中心的药物研发，把握“研发进展，商业化放量、国际化/license out”三方面。 $\checkmark$ A股标的：1）创新药龙头：恒瑞医药，百济神州，华东医药，科伦药业，百利天恒等；2）转型创新：通化东宝，亿帆医药，甘李药业，康辰药业，康弘药业，西藏药业，长春高新，恩华药业，上海莱士，京新药业，特宝生物等；3）Biotech：首药控股，贝达药业，迪哲医药，泽璟制药，智翔金泰，汇宇制药等。 ✓港股标的：1）创新药龙头：百济神州，信达生物，康方生物，科伦博泰生物等；2）转型创新：三生制药，先声药业，康哲药业等；3）Biotech：和黄医药，亚盛医药，云顶新耀，君实生物，康诺亚，诺诚健华，基石药业，荣昌生物，再鼎医药，科济药业等。 ■风险提示：研发进展及数据不及预期风险；产品上市后商业化不及预期风险；行业政策风险。 # 目录 # JPM 2026：荣昌生物RC148成功授权，MNC转向精准型价值共创 JPM 2026现超大单BD，PD-1/VEGF双抗再增一笔License out交易。1月12日，荣昌生物宣布与艾伯维就PD-1/VEGF双抗药物RC148签署独家授权许可协议。艾伯维以6.5亿美元的首付款，最高达49.5亿美元的里程碑付款获得RC148在大中华区以外地区的独家开发、生产和商业化权利。 2026年JPM期间药品重要BD交易 <table><tr><td>交易时间</td><td>转让方</td><td>受让方</td><td>首付款(百万美元)</td><td>总金额(百万美元)</td><td>首付款占总金额比例</td><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>疾病类型</td><td>类型</td><td>研发阶段(交易时)</td></tr><tr><td>1.12</td><td>荣昌生物</td><td>艾伯维</td><td>650</td><td>5600</td><td>12%</td><td>RC148</td><td>PD-1/VEGF</td><td>肿瘤</td><td>双抗</td><td>II期</td></tr><tr><td>1.12</td><td>赛神医药</td><td>Novartis</td><td>165</td><td>1665</td><td>10%</td><td>SNP234</td><td>Aβ</td><td>阿尔茨海默病</td><td>抗体</td><td>临床前</td></tr><tr><td>1.9</td><td>海思科医药</td><td>AirNexis Therapeutics</td><td>108</td><td>1063</td><td>10%</td><td>HSK39004</td><td>PDE3;PDE4</td><td>呼吸感染疾病</td><td>抑制剂</td><td>II期</td></tr><tr><td>1.12</td><td>Nuvation Bio</td><td>Eisai</td><td>60</td><td>230</td><td>26%</td><td>他雷替尼</td><td>ROS1;Trk</td><td>肿瘤</td><td>抑制剂</td><td>批准上市</td></tr><tr><td>1.9</td><td>Pfizer</td><td>Madrigal Pharmaceuti cals</td><td>50</td><td>/</td><td>/</td><td>ervogastat</td><td>DGAT-2</td><td>MASH</td><td>抑制剂</td><td>II期</td></tr><tr><td>1.12</td><td>中晟全肽</td><td>Novartis</td><td>50</td><td>/</td><td>/</td><td>radioligand therapy peptides</td><td>/</td><td>/</td><td>多肽偶联核素</td><td>临床前</td></tr><tr><td>1.27</td><td>先声药业</td><td>BI</td><td>47</td><td>1196</td><td>4%</td><td>SIM0709</td><td>TL1A;IL-23p19</td><td>炎症性肠病</td><td>双抗</td><td>临床前</td></tr><tr><td>1.17</td><td>众生睿创</td><td>齐鲁制药</td><td>28</td><td>139</td><td>20%</td><td>RAY1225</td><td>GLP-1R;GIPR</td><td>糖尿病、肥胖</td><td>激动剂</td><td>III期</td></tr><tr><td>1.20</td><td>Alteogen</td><td>TESARO(GSK)</td><td>20</td><td>285</td><td>7%</td><td>ALT-B4</td><td>HAase</td><td>肿瘤</td><td>透明质酸酶</td><td>批准上市</td></tr><tr><td>1.20</td><td>英矽智能</td><td>衡泰生物</td><td>10</td><td>66</td><td>15%</td><td>ISM8969</td><td>NLRP3</td><td>神经疾病</td><td>抑制剂</td><td>临床前</td></tr><tr><td>1.9</td><td>宜联生物</td><td>罗氏</td><td>/</td><td>/</td><td>/</td><td>YL201</td><td>B7H3</td><td>肿瘤</td><td>ADC</td><td>III期</td></tr></table> # JPM 2026视角：全球MNC战略定位和BD策略 BD交易升级为MNC核心战略，2026年MNC战略定位呈现几大特征：：1）领域聚焦，多数MNC在2026年的发展重点集中在神经科学、免疫、肿瘤和心血管疾病四大领域。2）BD交易趋于精准化、理性化，多家MNC已明确将BD交易提升为2026年资产配置的首要任务，下一代免疫治疗（双抗、ADC）、神经科学、细胞治疗、基因治疗等全球热点仍为MNC的合作布局重点。3）AI成为高频词，大厂纷纷加大AI布局，AI赋能贯穿药物研发、临床设计、运营管理等全流程。 JPM 2026 MNC未来的战略方向和BD策略 <table><tr><td rowspan="2">MNC</td><td colspan="2">未来战略方向</td><td rowspan="2">BD策略</td></tr><tr><td>治疗领域</td><td>AI</td></tr><tr><td>诺华</td><td>CRM、免疫、神经科学、肿瘤</td><td>药物发现、开放合作</td><td>双抗、ADC</td></tr><tr><td>强生</td><td>神经科学</td><td></td><td>中型并购、全球关键赛道</td></tr><tr><td>BMS</td><td>神经科学、心血管疾病、免疫、肿瘤</td><td>运营管理</td><td>选择性合作,补充肿瘤免疫(双抗、细胞治疗)、神经科学等管线</td></tr><tr><td>Gilead</td><td>HIV、特定肿瘤</td><td></td><td>10亿美元年预算,HIV长效疗法、肿瘤靶向治疗(如ADC)和细胞治疗</td></tr><tr><td>辉瑞</td><td>现有管线开发和商业化落地:肿瘤(ADC、靶向治疗)、代谢疾病(GLP-1等)、罕见病(血友病基因疗法)和免疫学(JAK抑制剂)</td><td>药物发现、临床设计、运营管理</td><td>大规模收购接近商业化的管线,广泛合作早中期管线</td></tr><tr><td>赛诺菲</td><td>免疫、神经科学、罕见病、疫苗、专科护理</td><td></td><td>免疫学、神经科学</td></tr><tr><td>武田制药</td><td>胃肠及炎症疾病、神经科学和肿瘤学</td><td>AI运营,优化疾病诊断率和患者就医流程</td><td>特定技术平台(如双抗、ADC等)或高增长新兴市场(尤其是亚洲)</td></tr><tr><td>阿斯利康</td><td>肿瘤(ADC、下一代双抗、CAR-T)、CRM</td><td></td><td>肿瘤ADC、双抗、细胞疗法,以及代谢疾病</td></tr><tr><td>诺和诺德</td><td>肥胖症及关联代谢疾病、差异化临床</td><td></td><td>与GLP-1/胰淀素机制协同的新靶点、阿尔茨海默病等高风险、高投入的新领域</td></tr><tr><td>GSK</td><td>呼吸、HIV、肿瘤、免疫</td><td>核心战略低位,AI驱动研发,降低临床失败率</td><td>早期合作,获取长效技术(如siRNA、新型递送)、新生物学机制(如巨噬细胞重编程)和新型模式(如双抗、细胞疗法)</td></tr><tr><td>拜尔</td><td>心血管、肾病、肿瘤</td><td></td><td>放射性配体疗法、基因疗法</td></tr><tr><td>艾伯维</td><td>免疫学、神经科学</td><td></td><td>下一代免疫(双抗、ADC)</td></tr></table> # JPM 2026视角：国内厂商关注重点 本届JPM大会采用线下+线上的混合形式，吸引超500家上市公司参加，涵盖制药、生物技术、医疗器械、诊断、数字健康、医疗服务与支付等六大核心领域，其中生物技术板块占比 $35\%$ ，制药板块占比 $33\%$ ，医疗器械约占 $16\%$ ，诊断占 $8\%$ ，数字健康占 $5\%$ ，医疗服务与支付占 $3\%$ 。 根据官网议程，共有7家中国厂商进入主会场演讲名单，分别是百济神州、传奇生物、再鼎医药、亚盛医药、药明生物、药明康德、药明合联。17家中国厂商亮相亚太专场，涉及的企业包括三生制药、恒瑞医药、百利天恒、荣昌生物等。 JPM 2026 国内厂商关注重点 <table><tr><td>厂商</td><td>2025年核心亮点</td><td>2026催化剂</td></tr><tr><td>恒瑞医药</td><td>构建“研发+BD双轮驱动”，25年完成香港IPO，23年以来完成12笔BD交易，总价值超270亿美元，全球化布局迈入快车道</td><td>25项以上Ⅲ期临床数据读取、20项以上NDA/BLA申报，目标实现创新药收入增长超25%，获批10款以上创新药或新增适应症</td></tr><tr><td>百济神州</td><td>布替尼登顶全球BTKi，迎接关键盈利拐点</td><td>管线进入密集兑现期：Zanubrutinib+Sonrotoclax方案启动Ⅲ期头对头试验，BTK CDAC预计26H2提交AA申请；Sonrotoclax已获FDA突破性疗法认定，26H1冲刺美国R/R MCL获批，BAFFR×CD22×CD3三抗等3款NME进入临床，新增8~10个NMEs</td></tr><tr><td>科伦博泰生物</td><td>芦康沙妥珠单抗肺癌适应症获批，Crescent双向BD订单落地，ADC管线全球验证</td><td>SKB264数据读出</td></tr><tr><td>三生制药</td><td>PD-1/VEGF双抗大BD交易：12.5亿元首付款，60亿美元潜在交易金额</td><td>携手辉瑞共同推进SSGJ-707全球临床开发，2026年迎来4项关键研究，并新增10个以上适应症、10个以上新组合开发以及新辅助治疗探索。</td></tr><tr><td>荣昌生物</td><td>JPM会议上达成PD-1/VEGF双抗BD交易，核心赛道持续发力</td><td>RC288计划2026年初启动I期，RC48+PD-1治疗1L尿路上皮癌的Ⅲ期数据突出预计26Q2获批</td></tr><tr><td>再鼎医药</td><td>强化“中国商业化盈利平台+全球创新管线”双引擎战略，中国市场8款商业化产品持续贡献稳定收入，现金储备达8.17亿美元</td><td>DLL3 ADC启动1L SCLC全球注册试验，拓展至其他神经内分泌癌；ZL-150326H2公布首个人体数据；ZL-6201、ZL-1311启动全球I期，覆盖肉瘤、胃癌等实体瘤</td></tr><tr><td>云顶新耀</td><td>耐赋康收入：2025年预计12-14亿元，2026年预计达24-26亿元</td><td>艾曲莫得上市，26H1肿瘤疫苗EVM16 Ia数据读出</td></tr><tr><td>亚盛医药</td><td>奥雷巴替尼、利沙托克拉商业化落地，2025年纳斯达克上市后现金储备达4.2亿美元</td><td>奥雷巴替尼全球Ⅲ期POLARIS系列完成主要入组；奥雷巴替尼、利沙托克拉海外获批</td></tr><tr><td>药明生物</td><td>新增209个综合项目，创历史新高，其中2/3是双多抗和ADC。完成28个PPQ项目</td><td>业绩加速增长</td></tr><tr><td>传奇生物</td><td>2025年实现关键盈利拐点，CARVYKTI全球单季度销量第一</td><td>公司实现盈利，CARVYKTI多个Ⅲ期试验推进，In Vivo CAR-T临床数据读出，26H2提交1-2项美国IND，</td></tr><tr><td>百利天恒</td><td>Izalontamab 2项Ⅲ期结果读出，约50亿美元的可用资金</td><td>Iza-bren中国获批并启动海外注册，T-Bren关键临床数据披露</td></tr></table> # 目录 # 百济神州 >2025年前三季度收入达38亿美元 $(+43\%)$ ，自由现金流达5.6亿美元。 > 目前，百济神州已成为全球唯一在慢性淋巴细胞白血病(CLL)领域拥有三款潜在同类最佳产品(包括管线产品)的公司： > 2025Q3，泽布替尼（百悦泽）销售额超过伊布替尼，成为BTK抑制剂领域领导者。在近期举行的美国血液学会(ASH)年会上，百悦泽展示了持续的长期有效性和良好安全性数据。在超过六年的随访中，百悦泽在初治CLL/SLL患者中，6年PFS率高达74%，而苯达莫司汀联合利妥昔单抗治疗组的PFS率为32%。 >索托克拉（百悦达）已在中国获批上市，用于经治的慢性淋巴细胞白血病(CLL)/小淋巴细胞淋巴瘤(SLL)，以及复发或难治性套细胞淋淋巴瘤(MCL)成人患者的治疗，且年内有望在美国加速获批。同时，泽布替尼联合索托克拉有望成为首个兼具有效性、安全性和便捷性的固定疗程方案。 >BGB-16673目前是临床开发进展最快的BTK降解剂，已有800多例患者接受给药，持续展现同类首创和同类最佳的潜力。 Global cBTKi quarterly revenue ($M) # 百济神州 >2025年：血液肿瘤领域，BCL2抑制剂索托克拉获得首次监管批准，且获得了美国FDA的突破性疗法认定和优先审评资格。此外，公司递交了4项监管审批申请、启动了5项III期临床试验。在实体瘤领域，替雷利珠单抗与泽尼达妥单抗的联合疗法在一线HER2阳性胃癌治疗取得了积极的III期数据。6款候选药物完成验证，5个新分子实体进入临床阶段。 # >2026里程碑 √泽布替尼MCL适应症的III期临床试验MANGROVE数据读出； ✓ 索托克拉 R/R MCL适应症美国获批； √ 一线CLL适应症ZS vs. AV III期临床启动； $\checkmark$ BAFFR x CD22 x CD3 三抗等多个新分子进入临床阶段等。 <table><tr><td></td><td>Milestone</td><td>H1 2026</td><td>H2 2026</td></tr><tr><td>Phase 3 data</td><td>Phase 3 BRUKINSA+R vs. BR in 1L MCL (MANGROVE)</td><td>●</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">Regulatory actions</td><td>Sonro R/R MCL U.S. approval</td><td>●</td><td></td></tr><tr><td>Phase 2 BTK CDAC in R/R CLL AA submission (if data support)</td><td></td><td>●</td></tr><tr><td rowspan="2">Phase 3 initiations</td><td>ZS vs. AV in 1L CLL</td><td>●</td><td></td></tr><tr><td>Sonro-based triplet in 2L+ t(11;14) MM</td><td></td><td>●</td></tr><tr><td rowspan="3">NMEs to enter clinic</td><td>BAFFR x CD22 x CD3 TsAb</td><td></td><td>●</td></tr><tr><td>CD19 x CD20 x CD3 TsAb</td><td></td><td>●</td></tr><tr><td>CD19iγδT cell therapy</td><td></td><td>●</td></tr></table> www.swsc.com.cn # 百济神州 >从2026年开始，公司预计每年将有8到10个新分子实体进入临床,迎来新一波创新浪潮 > 管线中经概念验证的多款产品将有望于2026年进入后期临床开发，包括:CDK4抑制剂、B7-H4ADC、PRMT5抑制剂、GPC3x41BB双特异性抗体，以及CEA ADC. pre-2024 $\sim 20$ NMEs including: Zanubrutinib (2014) Pamiparib (2014) Tislelizumab (2015) - Sonrotoclax (2020) BTK CDAC (2022) CDK4i (2023) 2024 13 NMEs 4 already achieved PoC: B7-H4 ADC CEA ADC GPC3 x 4-1BB BsAb IRAK4 CDAC* 2025 5 NMEs - PRMT5i (achieved PoC) Claudin6xCD3 BsAb EGFR x MET x MET ADC KAT6A/Bi CDK2 CDAC 2026 and beyond $\sim 8 - 10$ NMEs per year Small molecule Protein degrader Bi/Tri-specific mAb ADC * Tissue PD 1 Small molecules, protein degraders, Bi/tri-specifics, mAbs, ADCs, cytokines, cell therapies 34 # 临床管线（截至2025年6月30日） 注：截至 2025 年 6 月 30 日 *本报告周期内批准的 III 类药物。 # 恒瑞医药 预计2026新上市 <table><tr><td>领域</td><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>适应症</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>瑞拉芙普α</td><td>PD-L1/TGF-β RII</td><td>1L 胃癌</td></tr><tr><td>心血管/代谢疾病</td><td>INS068</td><td>胰岛素受体</td><td>2型糖尿病</td></tr><tr><td>神经科学/其他</td><td>SHR8028（环孢菌素A）</td><td>-</td><td>干眼症</td></tr></table> 预计2026适应症拓展 <table><tr><td>领域</td><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>新增适应症</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>海曲泊帕</td><td>TPO-R</td><td>化疗引起的血小板减少症</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>达尔西利</td><td>CDK4/6</td><td>HR+/HER2-乳腺癌辅助治疗</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>卡瑞利珠单抗 + 法米替尼</td><td>PD-1/VEGFR、FGFR、c-kit</td><td>1L宫颈癌</td></tr><tr><td>免疫 / 呼吸系统疾病</td><td>海曲泊帕</td><td>TPO-R</td><td>再生障碍性贫血 / 儿童 / 青少年免疫性血小板减少症</td></tr></table> 预计2027新上市 <table><tr><td>领域</td><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>适应症</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>HRS-8080</td><td>SERD</td><td>乳腺癌</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>SHR-A2009</td><td>HER3 ADC</td><td>非小细胞肺癌</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>HRS9531</td><td>GLP-1/GIP</td><td>超重 / 肥胖 / 2 型糖尿病</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>HRS-7535</td><td>GLP-1</td><td>2 型糖尿病</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>HRS17031</td><td>胰岛素 / GLP-1</td><td>2 型糖尿病</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>SHR-1918</td><td>ANGPTL3</td><td>高胆固醇血症</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>SHR-2004</td><td>FXI</td><td>术后抗凝</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>SHR4640</td><td>URAT1</td><td>痛风伴高尿酸血症</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>SHR6508</td><td>CaSR</td><td>SHPT</td></tr><tr><td>免疫 / 呼吸系统疾病</td><td>HRS-5965</td><td>Factor B</td><td>初治 / 经治 PNH</td></tr><tr><td>神经科学 / 其他</td><td>SHR7280</td><td>GnRH</td><td>辅助生殖</td></tr><tr><td>神经科学 / 其他</td><td>阿托品滴眼液</td><td>M - 受体阻滞剂</td><td>延缓儿童近视</td></tr></table> 预计2027适应症拓展 <table><tr><td>领域</td><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>新增适应症</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>阿德贝利单抗</td><td>PD-L1</td><td>非小细胞肺癌</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>瑞康曲妥珠单抗</td><td>HER2 ADC</td><td>HER2 阳性乳腺癌 / 胃癌</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>盐酸伊立替康脂质体</td><td>TOP1</td><td>结直肠癌</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>吡咯替尼</td><td>EGFR/HER2/HER4</td><td>乳腺癌</td></tr><tr><td>肿瘤</td><td>HR20013</td><td>NK-1RA/5-HT3RA</td><td>中度吐化疗引起的恶心</td></tr><tr><td>心血管 / 代谢疾病</td><td>非布司他缓释片</td><td>XOD</td><td>痛风伴高尿酸血症</td></tr><tr><td>免疫 / 呼吸系统疾病</td><td>海曲泊帕</td><td>TPO-R</td><td>化疗引起的血小板减少症</td></tr><tr><td>免疫 / 呼吸系统疾病</td><td>艾玛昔替尼</td><td>JAK1</td><td>Nr-axSpA / 轻 - 中度特应性皮炎</td></tr></table> 2026-2027年初精选NMEs晚期临床数据披露节点 <table><tr><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>适应症</td><td>临床阶段</td></tr><tr><td>HRS9531（注射）</td><td>GLP-1/GIP</td><td>2型糖尿病</td><td>III期</td></tr><tr><td>HRS9531（口服）</td><td>GLP-1/GIP</td><td>超重/肥胖</td><td>II期</td></tr><tr><td>HRS-7535</td><td>GLP-1</td><td>2型糖尿病</td><td>III期</td></tr><tr><td>SHR-2004</td><td>FXI</td><td>膝关节置换术后静脉血栓栓塞症预防</td><td>III期</td></tr><tr><td>HRS-1893</td><td>肌球蛋白</td><td>梗阻性肥厚型心肌病</td><td>III期</td></tr><tr><td>HRS-5965</td><td>Factor B</td><td>IgA肾病</td><td>III期</td></tr><tr><td>SHR-A2009</td><td>HER3 ADC</td><td>EGFR TKI 治疗失败的 EGFR 突变晚期或转移性非小细胞肺癌</td><td>III期</td></tr><tr><td>SHR-A1811</td><td>HER2 ADC</td><td>HER2低表达复发或转移性乳腺癌；1L HER2阳性复发或转移性乳腺癌；HER2阳性局部晚期或转移性胆道癌；HER2表达的铂耐药复发上皮性卵巢癌</td><td>III期；III期；II期/关键性临床；III期</td></tr><tr><td>SHR-A1904</td><td>Claudin 18.2 ADC</td><td>2L CLDN18.2阳性晚期胃癌</td><td>III期</td></tr><tr><td>SHR-A1912</td><td>CD79b ADC</td><td>2L B细胞淋巴瘤</td><td>III期</td></tr><tr><td>SHR-A2102</td><td>Nectin-4 ADC</td><td>2L局部晚期或转移性尿路上皮癌</td><td>III期</td></tr></table> 2026-2027年初精选NMEs晚期临床数据披露节点 <table><tr><td>管线资产</td><td>靶点</td><td>差异化特征</td><td>市场机会</td></tr><tr><td>SHR-1701</td><td>PD-L1/TGF-β</td><td>1L胃癌治疗同类首创；mos 16.7个月 vs. 10.3个月（HR: 0.57）</td><td>约14万晚期胃癌患者的CPS≥1</td></tr><tr><td>HRS9531</td><td>GLP-1/GIP</td><td>具备同类最佳潜力；4mg相比10mg替尔泊肽组体重减轻更显著</td><td>约3亿人群BMI≥28或BMI≥24并伴有至少一种合并症</td></tr><tr><td>SHR-1918</td><td>ANGPTL3</td><td>中国首款；中、高CV风险患者治疗12周后，低密度脂蛋白胆固醇下降30%，甘油三酯下降60%</td><td>约5000万混合型高血脂症患者</td></tr></table> 临床管线 # 科伦博泰 重磅产品预期临床进展 <table><tr><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>适应症</td><td>研发状态</td><td>状态开始时间</td><td>预计上市时间</td><td>2026H1预期进展</td><td>2026H2预期进展</td></tr><tr><td rowspan="3">SKB264</td><td rowspan="3">TROP2 ADC</td><td>2L+HR+/HER2-BC</td><td>申请上市(美国III期)</td><td>2025/5/22</td><td>2026H2</td><td></td><td>批准上市</td></tr><tr><td>2L EGFRmut NSCLC</td><td>申请上市(美国III期)</td><td>2024/8/20</td><td>2026H1</td><td>批准上市</td><td>医保谈判</td></tr><tr><td>三阴性乳腺癌、非鳞状非小细胞肺癌、非小细胞肺癌、HR阳性乳腺癌、胃癌、宫颈癌、子宫内膜癌、胃食管交界处癌、鳞状非小细胞肺癌、食管腺癌</td><td>中美均为III期临床</td><td>2023-2025</td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>A166</td><td>HER2 ADC</td><td>2L+HER2+BC</td><td>申请上市</td><td>2025/1/8</td><td>2026H2</td><td>批准上市</td><td>医保谈判</td></tr><tr><td>A400</td><td>RET 抑制剂</td><td>1L/2L+RET+NSCLC</td><td>申请上市</td><td>2025/9/22</td><td>2026H2</td><td></td><td>批准上市</td></tr></table> SKB264科伦博泰主导临床 <table><tr><td>研发状态</td><td>适应症（含缩写说明）</td></tr><tr><td>批准（Approval）</td><td>2L+三阴性乳腺癌（TNBC）；2L EGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC）；3L EGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC）</td></tr><tr><td>上市申请（NDA）</td><td>2L+HR+/HER2-乳腺癌（BC）</td></tr><tr><td>III期临床（Phase 3）</td><td>1L HR+/HER2-乳腺癌；1L三阴性乳腺癌；1L EGFR突变非小细胞肺癌 + 奥希替尼；1L PD-L1 TPS<1% 非鳞状非小细胞肺癌 + 帕博利珠单抗；1L PD-L1 TPS≥1% 非小细胞肺癌 + 帕博利珠单抗</td></tr><tr><td>II期临床（Phase 2）</td><td>EGFR突变非小细胞肺癌新辅助治疗 + 奥希替尼；2L+宫颈癌（TC）；上皮性卵巢癌（OC）</td></tr></table> SKB264 赞助的全球 16 项 III 期临床研究布局 <table><tr><td>癌种分类</td><td>研究数量及具体类型</td></tr><tr><td>乳腺癌</td><td>3项针对三阴性乳腺癌，1项针对HR+/HER2-乳腺癌</td></tr><tr><td>肺癌</td><td>3项针对野生型非小细胞肺癌，2项针对EGFR突变非小细胞肺癌</td></tr><tr><td>妇科肿瘤</td><td>2项针对子宫内膜癌，2项针对宫颈癌，2项针对卵巢癌</td></tr><tr><td>胃肠道肿瘤</td><td>针对晚期/转移性胃食管腺癌</td></tr></table> # 财务回顾 >预计CARVYKTI产品线2025财年实现盈利，计划2026实现公司运营盈利。西达基奥仑赛过去12个月净销售额17亿美元，其中25Q3单季度净销售额5.24亿美元（yoy+84%），利润率从25Q2的-142%提高至25Q3的-16%。预计该产品线将在2025财年实现盈利。得益于西达基奥仑赛销售增长，预计公司将在2026实现运营盈利。 > 截至2025年9月，公司拥有10亿美元现金及等价物(2022-25Q3末CAGR $111\%$ )。 23Q2-25Q3公司收入与营业利润（百万美元） Operating margin improvement from $-142\%$ in 2Q 2023 to $-16\%$ in 3Q 2025 Revenue has scaled nearly $4 \times$ since 2Q23 while sustaining $\sim 60\%+$ gross margins 2026 will be an inflection point for adjusted non-GAAP operating income 22Q2-25Q3西达基奥仑赛净销售额（百万美元） # 商业化进展：西达基奥仑赛（BCMA CAR-T） > 适应症：获批用于2L+复发/难治性多发性骨髓瘤患者。NCCN1级推荐，全球已有超过10,000名患者接受治疗。 > 合作：与强生全球协作（50/50利润分成，大中华区70/30）。 > 市场：2025年已进入14个市场、覆盖279家治疗中心；2026年计划新增更多市场同时深化美国社区医疗渗透。 > 临床进展：CARTITUDE-2（2期）正在进行中，CARTITUDE-5（3期）、CARTITUDE-6（3期）入组完成。 > 2026 目标：推动75%的订单来自 2L-4L 治疗。 # 西达基奥仑赛向前线拓展临床布局 Active CARTITUDE-21 Global, multi-cohort study (NCT04133636) Phase II open-label study of Cilta-cel in various clinical settings Enrollment complete CARTITUDE-5² Global, randomized, registrational study (NCT04923893) - Phase III open-label study of VRd followed by citala-cel vs. VRd followed by Rd maintenance, in patients with NDMM for whom ASCT is not planned as initial therapy Enrollment complete CARTITUDE-63 Global, randomized, registrational study (NCT05257083) - Phase III open-label study comparing DVRd followed by cilta-cel vs. DVRd followed by ASCT in NDMM patients who are transplant eligible # 2026催化 > CARVYKTI：3期研究CARTITUDE-6（针对移植eligible的新诊断MM患者）已完成入组，26推进数据读出 > In vivo CAR-T：首次人体数据26H2公布 > 肿瘤与自身免疫性疾病：计划26H2提交1-2项美国IND申请 > 财务：预计26H2盈利拐点 公司细胞疗法管线进展 公司2026发展计划 # 财务回顾 >凭借获批产品及医保准入实现强劲营收增长。依托ZEGFROVY®（舒沃替尼）、Golidocitinib的中国获批及国家医保目录准入，2023-2025年实现强劲营收增长，2025年初步核算突破1亿美元。 US$ in million 迪哲医药2023-2025年收入增长 # 管线进展： > 核心催化：舒沃替尼计划于26H1提交1L NSCLC EGFR exon20ins突变全球NDA。 > DZD6008为可穿透血脑屏障的第四代EGFR抑制剂，在初治患者和奥希替尼经治患者中均显示出显著的临床活性；联合舒沃替尼方案有望进一步延长EGFRmNSCLC患者1L PFS。 > 公司已建立起具有全球竞争力的血液肿瘤管线，在外周T细胞淋巴瘤（PTCL）、慢性淋巴细胞白血病（CLL）、弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）和特发性血小板减少性紫癜（ITP）等多个领域均有关键研究推进。 迪哲医药核心管线进展及后续催化 <table><tr><td>核心管线</td><td>靶点</td><td>管线回顾</td><td>主要在研</td><td>2025进展</td><td>2026催化</td></tr><tr><td>舒沃替尼</td><td>EGFR</td><td>中美获批EGFR Exon20ins NSCLC</td><td>✓ Ph3 1L EGFR Exon20ins NSCLC✓ Ph3 1L EGFR PACC NSCLC✓ Ph3 辅助治疗EGFR Exon20ins/EGFR PACC NSCLC</td><td>FDA批准EGFR Exon20ins NSCLC</td><td>26H1提交1L NSCLCExon20ins突变全球NDA</td></tr><tr><td>DZD6008(四代EGFR-TKI)</td><td>EGFR</td><td>PoC脑透性</td><td>✓ 单药、联合化疗/ADC治疗三代EGFR-TKI耐药✓ 联合舒沃替尼治疗1L EGFRmNSCLC</td><td>临床PoC阳性;单药治疗奥希替尼耐药后ORR 60%,mPFS>10M</td><td>Ph3 in 2026</td></tr><tr><td>戈利昔替尼</td><td>JAK1</td><td>中国获批r/r PTCL</td><td>✓ Ph3 1L NSCLC with PD-1✓ Ph3 1L PTCL✓ Ph2 in ITP</td><td>注册性临床r/r PTCL ORR=44.3%;1L联合CHOP ORR=94.1%</td><td>提交美国NDA (r/r PTCL)</td></tr><tr><td>Birelentinib(DZD8586)</td><td>Lyn/BTK</td><td>FIC,脑透性</td><td>✓ Ph3 r/r CLL/SLL(无论是否联用BCL-2i)✓ Ph2 r/r DLBCL单药、Ph2b 联合R-CHOP用于1L DLBCL</td><td>RP2D r/r DLBCL单药ORR 50%(GCB/非GCB均有效)</td><td>✓ Ph3 in r/r DLBCL,并推动从r/r向1L拓展✓ Ph3 1L CLL/SLL联合BCL-2i</td></tr></table> # 三生制药 2025年里程碑 > 707:1L PDL1+ NSCLC纳入BTD，授权辉瑞制药，单药治疗NSCLC读出II期数据，联合化疗1L治疗CRC的II期数据，启动1L治疗NSCLC和CRC的Ⅲ期研究 > 705 (PD1/HER2 BsAb) : 启动Ⅱ期研究（实体瘤） > 706 (PD1/PDL1 BsAb) : 启动Ⅱ期研究（实体瘤） # Oncology /Hematology 707 PHI POC data was disclosed at 2025 JPM conference Cooperation with Duality Biologics in respect of commercialization rights of DB1303 in the Territory 707 for 1L PDL1+ NSCLC granted BTD by NMPA Paclitaxel oral solution included in "2025 CSCO Gastric Cancer Guideline" Entered into license agreement for 707 with Pfizer 707 (PD1/VEGF BsAb) updated Ph II data for mono NSCLC in ASCO 705 (PD1/HER2 BsAb) initiated Ph II for solid tumors SSS17 (Hif-117) for POA initiated Ph Ila study License agreement for 707 with Pfizer coming into effect, granted Pfizer the global rights to develop and commercialize 707 706 (PDI/PDL1 BsAb) initiated Ph II for solid tumors 707 (PD1/VEGF BsAb) published Ph II data for 1L combo chemo mCRC at ESMO 707 (PD1/VEGF BsAb) initiated 2 Ph III MRCTs 1L combo chemo for NSCLC and mCRC TPIAO® was recommended for CLDT treatment by CMA Guideline 707 (PD1/VEGF BsAb) published Ph II data for 1L combo chemo NSCLC at SITC Paclitaxel oral solution included in "2025 NRDL" TPIAO approved CLDT indication # Nephrology # Autoimmune 627 (TL1A mAb) IND application for UC got approved by FDA 627 (TL1A mAb) IND application for UC got approved by CDE 613 (IL-1β mAb) for AG NDA submission accepted for review 611 (IL-4R mAb) for CRSwNP completed Ph III patient enrollment 601A (VEGF mAb) for BRVO NDA submission accepted for review 611 (IL-4R mAb) for adult AD completed Ph III study 716 (OX40L/IL31RA BsAb) for AD submitted US&CN IND application 613 $(\mathrm{IL - 18}~\mathrm{mAb})$ for PGF completed Ph II study and achieved positive results 608 (IL-17A mAb) for nraxSPA completed Ph II study # 三生制药 2026年催化 > 705 (PD1/HER2 BsAb) : 完成Ⅱ期试验入组 > 706(PD1/PDL1 BsAb)：完成Ⅱ期试验入组 >709（PD1/LAG3 BsAb）：完成I期临床研究 >B7H3 Ab/IL15双抗：完成I期临床研究 MUC17/CD3/CD28 TsAb : 完成 I 期临床研究 # Expect 3 NMEs approved, 2+ NDAs submitted in 2026 # Nephrology Long-acting rhEPO Q3W CKD anemia anticipated approval CIA start phase III Hif Inhibitor QW CKD anemia start phase III Finish phase II for POA C3b Bifunctional FP PNH / CMKD conduct phase I # Hematology/Oncology Paclitaxel oral solution Anticipated approval for 1L breast cancer PD1/HER2 BsAb PD1/PDL1 BsAb NGF mAb | cancer pain Finish phase II patient enrollment PD1/LAG3 BsAb B7H3 Ab/IL15 FP MUC17/CD3/CD28 TsAb Finish phase I for solid tumor # Autoimmune IL17AmAb | PsO IL1β mAb | AG Anticipated approval IL4R mAb | AD Anticipated NDA submission IL5 mAb | EA NDA submission in 2027 est. BDCA2 mAb | SLE/CLE TL1AmAb|UC Finish phase I # Dermatology/ Metabolism Semaglutide Anticipated NDA submission for weight management Clascoterone Anticipated NDA submission in 2027 for acne PRLR mAb Conduct phase I for AGA $>$ 2025年里程碑 > RC18：授权VOR Bio，gMG获批上市，IgAN和干燥综合征递交NDA > RC28：授权参天 > RC48：HER2乳腺癌伴肝转移获批上市，HER2-BC和1LUC递交上市申请 > RC148：1L NSCLCⅢ期临床获CDE批准，2L NSCLCⅢ期临床获CDE批准，2L NSCLCⅢ期临床获FDA批准 > RC28：DME递交上市申请 # Business Development Telitacicept (RC18) Licensing Deal with Vor Bio RC28-E Licensing Deal with Santen # Data & Publication # Telitacicept (RC18) gMG: 24-wk Data-AAN OLE 48-wk Data-AANEM SjD: LBA Poster Presentation-ACR ACR IgAN: LBA Oral Presentation-ASN ASN SLE: NEJM Publication # Disitamab Vedotin (RC48) . RC48-C016: Ph3 study in 1L UC Oral Presentation-ESMO Presidential Symposium NEJM Publication THE NEW ENGLAND JOURNAL OF MEDICINE RC48-C027:Ph2/3 study in 1LCGC LBA Oral Presentation-ASCO RC48-C017:Ph2 study in neoadjuvant MIBC Oral Presentation-ASCO GU # Regulatory Milestones # Telitacicept (RC18) Marketing Approval for gMG (China) BLA Submission for SjD BLA Submission for IgAN # Disitamab Vedotin (RC48) Marketing Approval for HER2+ BC with liver metastasis BLA Submission for HER2 low BC BLA Submission for 1L UC # RC148 CDE Approval for Ph3 1L NSCLC study CDE Approval for Ph3 2L NSCLC study 1. FDA Approval for Ph3 2L NSCLC study # RC28-E BLA Submission for DME # RC278 IND Approval+FPI >2026年催化 > RC18：IgA肾病上市、干燥综合症上市 > RC48：1LUC上市 > RC148：RC148有3项Ⅲ期临床试验获得批准，分别是： - RC148联合化疗一线治疗鳞状非小细胞肺癌适应症Ⅲ期临床试验获CDE批准 - RC148联合化疗二线治疗非小细胞肺癌适应症Ⅲ期临床试验获CDE批准,并获CDE突破性疗法认定 - RC148联合化疗二线治疗非小细胞肺癌适应症获美国FDA批准开展Ⅲ期临床试验 > 另外值得关注的是，在本次JPM大会上首次披露RC148联合铂类化疗在一线治疗非小细胞肺癌(NSCLC)中展现出在客观缓解率(ORR)方面具备同类最佳潜力，且安全性良好。 RC148(PD-1/VEGF) Anti-PD-1 antibody Anti-VEGF nanobody *Design of RC148 # RC148 Clinical progress # Green lights obtained for: 1. Ph3 for 1L sqNSCLC in combo with chemo from the CDE 2. Ph3 for 2L NSCLC in combo with chemo from the CDE with BTD status 3.Ph3 for 2L NSCLC in combo with chemo from the US FDA Promising data from RC148 combo with ADC or chemo # RC148 + Docetaxel - $20\mathrm{mg / kg}$ showed a higher cORR vs $10\mathrm{mg / kg}$ $(66.7\%)$ VS $28.6\%$ . - 20 mg/kg showed a longer mPFS (median: 8.28 [95% CI: 5.98-NE] vs 5.82 [4.14-NE] m; HR: 0.445) compared with the 10 mg/kg. 2025ESMOIO ITT patients Patients with prior PD-(L)1 therapy $\mathsf{RC148} + \mathsf{RC118}$ vs RC118 $^+$ PD-1 ITT patients: ORR $57.1\%$ VS $33.3\%$ mPFS 7.9 vs 4.3 m HR 0.43 Patients with prior PD-L1 therapy ORR $62.5\%$ VS $20.0\%$ mPFS: 6.1 vs 4.3 months HR 0.32 2025 ESMO IO # Best in class data in 1L NSCLC As of Dec 2025, RC148 plus platinum-based chemotherapy in 1L treatment of NSCLC demonstrated potentially best-in-class efficacy in ORR terms - Favorable safety profile with no severe adverse events such as serious bleeding # 荣昌生物 RC278(CDCP1 ADC) > RC278是一款靶向新型肿瘤抗原CDCP1的ADC，采用定点偶联技术，药物抗体比（DAR）为8，载荷为强效的拓扑异构酶I抑制剂。临床前研究显示，在结直肠癌（CRC）PDX模型中，RC278单次给药即能实现深度且持久的肿瘤消退，甚至观察到完全缓解（CR），同时展现出良好的安全性特征。目前该药已进入I/II期临床，重点探索在结直肠癌、肺癌、乳腺癌等领域的治疗潜力，有望成为下一个重磅产品。 Dose-Escalation <table><tr><td>药品名称</td><td>靶点</td><td>研发机构</td><td>疾病</td><td>研发阶段（中国）</td><td>研发阶段（美国）</td></tr><tr><td>HY0001a</td><td>CDCP1 ADC</td><td>汇宇制药</td><td>实体瘤</td><td>I/II期临床</td><td>临床前</td></tr><tr><td>RC278</td><td>CDCP1 ADC</td><td>荣昌生物</td><td>实体瘤</td><td>I/II期临床</td><td>临床前</td></tr><tr><td>WO'236A1</td><td>CDCP1 ADC</td><td>NextCure</td><td>癌症</td><td>临床前</td><td>临床前</td></tr><tr><td>WO'366A1</td><td>CDCP1单抗</td><td>Pheon Therapeutics</td><td>癌症</td><td>临床前</td><td>临床前</td></tr><tr><td>IDP-001</td><td>EGFR/CDCP1 ADC</td><td>InduPro Therapeutics</td><td>肺癌</td><td>临床前</td><td>临床前</td></tr></table> 预计2026H1进入I期临床 # 云顶新耀 2025年里程碑 > 耐赋康：1-9月收入10亿元 EVER001:52周Ib/Iia期数据读出 EVM18 (in vivo CAR-T) : 首例患者人组 EVM16 (PCV) : 完成IIT研究 I a剂量递增 EVM14 (TAA) : 中国、美国IND, 美国首例患者人组 > VIS-101 (VEGF/ANG-2)：Ⅱ期研究推进中 2025 Achievements and Company Goals Over Next 6-12 Months EVEREST MEDICINES # 云顶新耀 2026年催化剂 > 耐赋康：收入目标24-26亿元 艾曲莫德：中国上市 >EVER001：启动PMN关键临床，启动IgA肾病等篮子试验 > EVM18 (in vivo CAR-T): 启动IIT研究，和全球IND > EVM16 (PCV) : I期数据读出，启动Ib研究 EVM14 (TAA) : 完成剂量递增 > VIS-101 (VEGF/ANG-2)：IIa数据读出 2025 Achievements and Company Goals Over Next 6-12 Months EVEREST MEDICINES # 再鼎医药 2025年里程碑 > Zoci（DLL3 ADC）：单药2L/3L SCLC：启动全球Ⅲ期临床研究，I期研究验证全球FIC/BIC潜力联合PD-L1 1L SLCL：I期剂量递增完成，联合新疗法Combo单药2L NEC：进入注册性临床研究 > ZL-1503 (IL-13/IL31R) : 中重度特应性皮炎：全球I期临床推进中 > ZL-6201 (LRRC15 ADC) : 美国IND中 > ZL-1222（PD-1/IL-12）：临床前数据披露于2025AACR > Pove (APRIL/BAFF): IgA肾病, 全球Ⅲ期推进中 > KarXT：精神分裂症，中国上市 # Pipeline Progress Industry-Leading Development Speed: <2 Years from IND to Global Pivotal Stage<sup>1</sup> Zoci DLL3 ADC) 2L/3L SCLC monotherapy - Global registrational Ph3 initiated - Ph1 data update demonstrated FIC/BIC potential 1L SCLC Zoci + PD-L1 ± chemo - Ph1 dose escalation completed 1L SCLC Zoci + novel combo Collaboration established 2L NEC monotherapy - Advancing into registrational development ZL-6201 (LRRC15 ADC) Sarcoma and other solid tumors US IND submitted ZL-1222 (PD-1/IL-12) Solid tumors Preclinical data at 2025 AACR ZL-1311 (MUC17/CD3) Solid tumors - Obtained exclusive global rights Pove APRIL/BAFF IgAN & pMN Global Ph3 ongoing (China joined) Best-in-class data of RUBY-3 Elegroban (JGE-18, SC) Thyroid Eye Disease China Ph3 initiated # Commercial & Financial VGART - NRDL renewed for IV formulation New MG Guidelines published in Jul'25 COBENFY Inclusion in national-level guidelines China approval for schizophrenia AUGTYRO (repotrectinib) China approval for NTRK+ solid tumors2 $817.2M Strong cash $^3$ position # 再鼎医药 2026年催化剂 > Zoci ( DLL3 ADC) : 单药2L/3L SCLC: I 期颅内数据, 2026H1 联合PD-L11LSCL：I期数据，2026H2 单药2L NEC：I期数据，2026H1 > ZL-1503 (IL-13/IL31R) : I期健康人数据，2026H2 > 艾加莫德：眼肌型重症肌无力Ⅲ期数据，2026H1；炎症性肌病Ⅲ期数据，2026H2 > Pove: IgA肾病Ⅲ期数据, 2026H1 > Elegrobart(IGF-1R,SC)：TEDⅢ期数据，2026H1 > TIVDAK (TF ADC)：宫颈癌，中国上市，2026H1 TTFields：胰腺癌，中国上市，2026H1 <table><tr><td>Asset</td><td colspan="2">Key Catalysts</td><td>1H'26</td><td>2H'26</td></tr><tr><td rowspan="6">Zoci (DLL3 ADC)</td><td>Data</td><td>Global phase 1 data on intracranial activity in 2L+ SCLC</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>Data</td><td>Global phase 1 data on combo regimens for doublet (+ PDL1) and triplet (+ PDL1 + chemo)</td><td></td><td>○</td></tr><tr><td>Clinical dev</td><td>Initiation of global registrational study in 1L SCLC</td><td></td><td>○</td></tr><tr><td>Clinical dev</td><td>Initiation of global Phase 1 study with novel combination in 1L SCLC</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>Data</td><td>Global Phase 1 data in NEC</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>Clinical dev</td><td>Advance into global registrational development in NEC</td><td></td><td>○</td></tr><tr><td>ZL-1503 (IL13xIL31Rα)</td><td>Data</td><td>First-in-human data in global Phase 1 portion in healthy volunteers</td><td></td><td>○</td></tr><tr><td>ZL-6201 (LRRC15 ADC)</td><td>Clinical dev</td><td>Initiation of global Phase 1 Study in sarcoma and other solid tumors</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">Efgartigimod</td><td>Data</td><td>Global Phase 3 data in ocular MG</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>Data</td><td>Global Phase 3 data in Myositis</td><td></td><td>○</td></tr><tr><td>Povetacicept</td><td>Data</td><td>Interim analysis of global Phase 3 RAINIER study in IgAN</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">Elegrobart (IGF-1R, SC)</td><td>Data</td><td>Global Phase 3 data in active TED</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>Data</td><td>Global Phase 3 data in chronic TED</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>TIVDAK (TF ADC)</td><td>Regulatory</td><td>Potential China approval for r/m cervical cancer</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>TTFields</td><td>Regulatory</td><td>China NMPA acceptance of pancreatic cancer</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">ZL-1222 (PD1xIL12)</td><td>Clinical dev</td><td>Complete IND enabling studies and advance into global clinical development</td><td></td><td>○</td></tr><tr><td>Data</td><td>Potential pre-clinical data update</td><td>○</td><td></td></tr><tr><td>ZL-1311 (MUC17xCD3)</td><td>Clinical dev</td><td>Advance into global clinical development</td><td></td><td>○</td></tr></table> >2025年里程碑 >2025.1美股上市 力胜克拉：中国上市，启动GLORA-4全球Ⅲ期研究（1LMDS），GLORA, GLORA-2, GLORA-3, GLORA-4入组加速 > 奥雷巴替尼：启动POLARIS-1全球Ⅲ期研究（1L Ph+ALL），POLARIS-1, POLARIS-2和POLARIS-3入组加速 # Key Achievements in 2025 Listed on Nasdaq in January 2025 NDA approval and commercial launch of Lisaftoclax for CLL in China in 2025 Initiation of global registrational trial, GLORA-4, of Lisaftoclax, including in U.S., Europe, and China in 1L HR-MDS Initiation of global registrational trial, POLARIS-1, of Olverembatinib in 1L Ph+ ALL, including in the U.S., Europe Advance enrollment of Olverembatinib globally for POLARIS-1, POLARIS-2 and POLARIS-3 Advance enrollment for Lisaftoclax globally in GLORA, GLORA-2, GLORA-3, GLORA-4 # 亚盛医药 > 2026年催化 力胜克拉：GLORA-4全球Ⅲ期研究完成大部分入组（1LMDS），GLORA（1.5LCL美国）入组加速；纳入国家医保目录 >奥雷巴替尼：POLARIS-1完成大部分入组（1L Ph+ALL） > APG-3288 ( BTK protac ) : I 期数据 Advance enrollment of GLORA trial Majority enrollment completion of GLORA-4 trial Advance enrollment of POLARIS-2 trial Majority enrollment completion of POLARIS-1 trial Continued growth in commercial sales, broader patient accessibility and coverage across 1,500 hospitals Inclusion in NRDL coverage of Lisaftoclax in China BTK Protein Degrader APG-3288 global Phase 1 PK, safety, tolerability, efficacy data, including U.S. and China □ Advancement of EED Inhibitor APG-5918 in oncology and anemia in the U.S. and China # 目录 # 药明康德 >预计2025年总收入455亿元（+21.4%），经调整Non-IFRS归母净利润150亿元（+41.3%），对应利润率32.9%（+5.9pp）。 > 三大平台CRDMO全链条布局。 √ 活跃客户：6000（过去12个月） √小分子项目数量：3400+ √ 在手订单：550亿元+（截至25Q3） Revenue Adjusted Non-IFRS Net Profit Attributable to the Owners of the Company # 药明康德 $\succ$ WuXi Chemistry : 2025年FDA批准的30款新药重，药明康德参与了8款。 √ R到D&M持续引流：2025前三季度D&M管线新增分子总计621个，其中R到D转化分子250个。 √ 小分子D&M：III期及商业化阶段项目数由2022的107项增长至2025Q3的167项。 √ TIDES：2025TIDES收入预计增长90%+，固相合成产能达100,000+L。 - 其中，药明康德目前正在参与24种GLP-1新药，包括11款临床阶段肽类新药（共56款）、12款临床阶段小分子新药（共36款）、1款已上市新药（共7款） of Small Molecule Phase III & Commercial Drugs TIDES Revenue # 药明康德 > 全球产能持续布局，预计2025年底达到：GLP实验室设施12万平方米、小分子API产能4000kL+、固相合成产能10万升+。 Note: including main R&D and manufacturing sites; sales offices not included. WuXi AppTec # 药明生物 > 稳步达成2025财年收入和利润双增长目标，2026年增长势头持续 >2025年新签项目创历史新高，管线进展稳步推进： 2025年在手项目总数945项，新签209个项目（2/3是双多抗和抗体偶联药物），其中，抗体偶联药物项目数同比增长30%至252个、双多抗同比增长30%至196个。 新增项目约半数来自美国，中国生物医药企业也对项目增长做出了积极贡献，随着融资环境趋稳，客户活跃度提升。 √74个临床三期和25个商业化生产项目为收入持续增长奠定基础。 √2025年获得23个“赢得分子”项目，其中包括6个临床三期项目。 >2025年合作项目的潜在里程碑付款总额高达40亿美元以上。 # 药明生物 # > 三大高增长分子类型助力药明生物加速增长 > 双多抗成为药明生物增速最快、盈利能力最强的核心引擎：196个双多抗项目是公司增速最快的分子类型，贡献近20%的集团总收入，同比增长超过120%；目前有3个项目在商业化生产阶段；拥有CD3 TCE专有技术平台、靶向经临床验证和/或新兴通路的双特异性抗体。 > ADCs为公司的另一高增长分子类型，252个项目包扩：1）具有差异化分子结构和/或适应症的，且其作用机制已获临床概念验证的（如：HER2, TROP2, FRα, Nectin-4）。2）新兴作用机制（如：B7-H3, DLL3, ROR1, CLDN6, CLDN18.2, GPRC5D）。 > 单抗和其他蛋白：公司共473个单抗和其他蛋白项目，拥有多个处于临床后期/商业化阶段的数十亿美元重磅产品类别。 # 药明生物 强化美国与亚洲的一体化CRDMO能力 ✓ 美国：增加战略投资（如下图） $\checkmark$ 新加坡：打造规模化端到端生物药枢纽。新加坡CRDMO中心的模块化生物制剂(DP)生产厂启动建设，模块化原液(DS)生产厂已处于设计阶段，药明合联生产基地于2025年6月按时完工且低于预算。 与卡塔尔开展战略合作。2025年12月2日，药明生物宣布与卡塔尔自由区管理局(QFZ)签署战略合作备忘录(MOU)，海外基地对标中国本土的执行力与利润水平，该资本支出无需额外融资 # 目录 # 风险提示 > 研发进展及数据不及预期风险； >产品上市后商业化不及预期风险； 行业政策风险。 # 西南证券投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 # 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 $-20\%$ 与 $-10\%$ 之间 卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 $-20\%$ 以下 # 行业评级 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 # 分析师承诺 报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 # 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所有， ，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 # 西南证券研究院 上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼 邮编：200120 北京 地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼 邮编：100033 深圳 地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼 邮编：518038 重庆 地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼 邮编：400025 西南证券机构销售团队 <table><tr><td>区域</td><td>姓名</td><td>职务</td><td>手机</td><td>邮箱</td><td>姓名</td><td>职务</td><td>手机</td><td>邮箱</td></tr><tr><td rowspan="6">上海</td><td>蒋诗烽</td><td>院长助理、研究销售部经理、上海销售主管</td><td>18621310081</td><td>jsf@swsc.com.cn</td><td>李嘉隆</td><td>销售岗</td><td>15800507223</td><td>ljlong@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>崔露文</td><td>销售岗</td><td>15642960315</td><td>clw@swsc.com.cn</td><td>欧若诗</td><td>销售岗</td><td>18223769969</td><td>ors@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>李煜</td><td>销售岗</td><td>18801732511</td><td>yfliyu@swsc.com.cn</td><td>贾文婷</td><td>销售岗</td><td>13621609568</td><td>jiawent@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>汪艺</td><td>销售岗</td><td>13127920536</td><td>wyyf@swsc.com.cn</td><td>张嘉诚</td><td>销售岗</td><td>18656199319</td><td>zhangjc@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>戴剑箫</td><td>销售岗</td><td>13524484975</td><td>daijx@swsc.com.cn</td><td>毛玮琳</td><td>销售岗</td><td>18721786793</td><td>mwl@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>张方毅</td><td>销售岗</td><td>15821376156</td><td>zfyi@swsc.com.cn</td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td rowspan="5">北京</td><td>李杨</td><td>北京销售主管</td><td>18601139362</td><td>yfly@swsc.com.cn</td><td>王一菲</td><td>销售岗</td><td>18040060359</td><td>wyf@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>张岚</td><td>销售岗</td><td>18601241803</td><td>zhanglan@swsc.com.cn</td><td>张鑫</td><td>销售岗</td><td>15981953220</td><td>zhxin@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>姚航</td><td>销售岗</td><td>15652026677</td><td>yhang@swsc.com.cn</td><td>马冰竹</td><td>销售岗</td><td>13126590325</td><td>mbz@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>杨薇</td><td>销售岗</td><td>15652285702</td><td>yangwei@swsc.com.cn</td><td>刘艳</td><td>销售岗</td><td>18456565475</td><td>liuyanyj@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>王宇飞</td><td>销售岗</td><td>18500981866</td><td>wangyuf@swsc.com.cn</td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td rowspan="2">广深</td><td>龚之涵</td><td>销售岗</td><td>15808001926</td><td>gongzh@swsc.com.cn</td><td>文柳茜</td><td>销售岗</td><td>13750028702</td><td>wlq@swsc.com.cn</td></tr><tr><td>唐茜露</td><td>销售岗</td><td>18680348593</td><td>txl@swsc.com.cn</td><td>林哲睿</td><td>销售岗</td><td>15602268757</td><td>lzer@swsc.com.cn</td></tr></table>