10月信用债策略月报：赎回冲击后性价比提升，短久期高票息品种或占优-20231010-华创证券-30页_2mb

债券市场分析总结（10月信用债策略）

核心内容概述

9月信用债市场经历了明显的调整，主要受“宽信用”政策密集落地、汇率及资金波动扰动、理财产品赎回等因素影响。信用利差在上旬走阔，中旬因降准落地和机构赎回边际缓和，信用利差收窄，短端品种修复明显。随着特殊再融资债券的发行，偏尾部区域债务风险有望持续缓释，市场关注后续发行节奏和额度。整体来看，短久期、高票息品种在当前环境下具备配置价值。

主要观点与策略建议

城投债

• 分期限、等级：9月仅AA-品种利差较8月底有所收窄，其余品种利差走阔，短端各等级配置价值有所提升。ly各品种利差历史分位数在12%-22%之间，具有一定的挖掘空间。AA-品种当前有政策支撑，适合高收益投资者关注。
• 分区域：可继续在云南、甘肃、广西、天津、黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、青海、宁夏和重庆等偏尾部区域短端下沉。同时，山东、河北、江西等中间梯队弱资质区域也可选择短端下沉，如潍坊、曹妃甸、景德镇等地。
• 政策影响：特殊再融资债券的发行可能带动区域利差下行，建议关注各省发行节奏及额度。

产业债

• 地产债：9月地产债收益率上行，部分民营地产舆情扰动，对民企债保持谨慎。建议关注次优央企地产和头部地方国企债券的中短久期配置机会，稳健央国企可关注1-2年品种。
• 煤炭债：9月煤价环比上行，行业景气度尚可，但煤炭债收益率处于低位。1y品种利差处于10%以下分位数，建议适当拉长久期至2年，采取骑乘策略获取超额收益。
• 钢铁债：整体配置性价比较低，1yAA品种信用利差处于9%历史分位数，但绝对利差高于其他板块。可关注地产链修复带来的短端中低等级品种的右侧机会。

银行二永债

• 短端品种：前期调整幅度较大，若跨季后资金价格回归政策利率附近，短端安全性可能提升，可关注修复机会。
• 长端品种：需警惕四季度发行节奏提速带来的扰动，建议关注3Y国股行的波段交易机会。

ABS

• 2y、3yAAA利差历史分位数分别为22%、32%，存在利差挖掘空间，建议关注该品种的配置机会。

一级市场情况

• 信用债净融资：9月信用债净融资同比下降1,175.59亿元，其中产业债净融资下降1,643.92亿元，城投债净融资同比小幅增长121.35亿元，近半数省份城投债净融资同比增长。
• 发行特征：1-3年、3-5年发行占比环比提升，整体加权平均发行期限为2.69年，较8月略有上升。
• 取消发行：9月取消发行规模为451.98亿元，环比小幅下降。
• 评级调整：9月共发生26起评级调整，下调10起，上调16起，下调企业主要为保利发展、万科、深业集团、新城控股等，上调企业多为经济实力较好的江苏、浙江、福建、安徽等区域城投。
• 政策跟踪：中央及地方持续推动化债政策，包括特殊再融资债券发行、稳地产政策落地、城中村改造专项借款设立等，有助于缓解城投债务风险。

二级市场情况

• 成交热度：城投债成交热度普遍增加，配置需求依然较强，偏尾部区域2y以内城投债收益率下行明显。
• 异常成交：9月高低估值成交主要集中在民营地产和部分区域城投，如河南、山东、广西、云南等，需关注相关主体风险及收益机会。
• 折价成交：9月折价成交城投主体共37家，涉及8个省份，山东、广西、天津等区域折价成交较多，显示出一定的市场偏好。

风险提示

• 数据统计可能存在偏差。
• 政策执行及房地产市场修复不及预期。
• 超预期信用风险事件的发生。

关键信息总结

• 市场调整：9月上旬债市明显调整，中旬因降准和政策缓和，市场边际修复。
• 短端品种：短久期、高票息品种性价比提升，建议关注。
• 城投债：部分区域城投债净融资同比上升，特殊再融资债券有助于缓解债务风险。
• 地产债：需关注次优央企和头部地方国企的中短久期配置机会。
• 煤炭债：可适当拉长久期至2年，利用骑乘策略获取收益。
• 钢铁债：关注短端中低等级品种的右侧机会。
• 银行二永债：短端品种修复机会及3Y国股行波段交易机会值得关注。
• ABS：2-3yAAA品种利差存在挖掘空间。

图表说明

• 图表1：9月信用利差先走阔后收窄。
• 图表2：9月信用债净融资同比明显下降。
• 图表3：9月产业债净融资同比下降。
• 图表4：9月城投债净融资同比上升121亿元。
• 图表5：鲁津鄂豫皖城投净融资位居前五。
• 图表6：各期限信用债发行规模。
• 图表7：各月信用债取消发行规模。
• 图表8：9月主体评级下调企业概览。
• 图表9：9月主体评级上调企业概览。
• 图表10：9月债项隐含评级下调企业概览。
• 图表11：9月债项隐含评级上调企业概览。
• 图表12：中央政策跟踪。
• 图表13：地方政策跟踪。
• 图表14：各省城投债成交YTM情况。
• 图表15：各省城投债成交笔数情况。
• 图表16：异常成交前十大活跃主体。
• 图表17：异常成交低估值主体。
• 图表18：折价成交城投平台前十大区域分布。
• 图表19：9月信用利差普遍走阔。

相关研究报告

• 《【华创固收】双节期间，海外市场哪些事件值得关注？——9月海外月度观察》
• 《【华创固收】化债变局下的潍坊城投机会怎么看？》
• 《【华创固收】政策观望期，美债高位盘整——8月海外月报观察》
• 《【华创固收】化债政策与机构赎回交织下的城投债演绎思考》
• 《【华创固收】央行SPV或再出手：模式、价格及影响——9月流动性月报》