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春旺到来，逆流隐现 - 总结

核心内容

2026年3月制造业PMI超季节性回升1.4个点，达到50.4，表明制造业景气度在春节后出现明显回暖。这一回升不仅受到季节性因素的影响，还体现出内外需求同步改善、价格指数加速上行以及库存回补等多重支撑。

主要观点

1. 制造业景气度阶段性回升

• PMI数据表现：3月制造业PMI回升1.4个点，为去年12月以来首次重返临界值以上。
• 分项全面回升：新订单、新出口订单、生产指数、原材料库存、产成品库存均出现回升。
• 需求端拉动强于供给端：需求改善斜率高于生产，显示出强劲的需求支撑。

2. 出口强劲，产业结构升级趋势明确

• 出口表现突出：新出口订单指数升至近23个月高位，主要受海外AI产业扩张周期带动。
• AI与油价因素：韩国半导体出口的高增佐证了海外AI需求对我国中间品出口的拉动，同时油价上涨也对海外电车需求产生催化作用。
• 新兴产业主导：新兴产业EPMI回升13个点至57.6，高技术制造业PMI连续14个月扩张，显示出产业升级的结构性亮点。

3. 价格指数飙升，但企业利润未见明显修复

• 价格上行显著：原材料购进价格指数和出厂价格指数分别上行9.1和4.8个点，创2022年4月以来新高。
• 成本压力仍存：原材料价格涨幅大于出厂价格，对企业利润形成挤压，企业利润前瞻指数转为下行。
• 经营预期改善有限：企业经营活动预期指数小幅回升，但同比趋势仍在下行，显示企业信心尚未完全恢复。

4. 服务业价格回暖，但就业吸纳能力下降

• 服务业PMI回升：服务业PMI回升0.5个点至临界值以上，已连续两个月改善。
• 销售价格指数回暖：服务业销售价格指数时隔29个月重返扩张区间，有利于带动CPI服务分项价格回升。
• 建筑业回温较弱：建筑业PMI回升1.1个点，仍处于收缩区间，从业人员指数降至近5年内次低，显示传统行业对就业的吸纳能力下降，可能影响居民收入预期。

关键信息

• PMI回升因素：春节假期全部落在2月导致的低基数效应，以及节后复工复产与海外预防性补库的共振。
• 结构性矛盾：高端产业与传统行业之间存在失衡，非制造业对就业的吸纳能力下降，可能带来负反馈。
• 定价能力失衡：价格上涨更多体现在成本端，而非利润端，企业对价格传导至终端的预期不乐观。
• 风险提示：若价格无法顺利向终端传导，当前的复苏可能演变为滞涨。

未来展望

• 企业经营预期：若企业经营预期持续改善，可能带动信贷周期开启新一轮扩张。
• 趋势值企稳：根据历史经验，企业经营预期趋势值有望在半年内企稳回升。
• CPI服务分项：服务业价格回升可能带动CPI中服务分项的价格回升。

报告信息

• 报告名称：《春旺到来，逆流隐现》
• 对外发布时间：2026年3月31日
• 报告发布机构：国金证券股份有限公司
• 证券分析师：
  • 尹睿哲，SAC执业编号：S1130525030009，邮箱：yinruizhe@gjzq.com.cn
  • 赵心茹，SAC执业编号：S1130525030010，邮箱：zhaoxinru@gjzq.com.cn

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