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华泰宏观 | 图解国内月报：周期回暖底层逻辑未被高油价撼动

核心内容概览

5月宏观走势分析

5月宏观数据表明，尽管原材料及能源价格上行对居民消费和企业投资产生了冲击效应，但以地产成交为代表的内需仍保持较强韧性，AI产业链和外需维持较高景气度。总体来看，经济活动在成本上升和供应链不确定性下表现出一定的韧性，但后续仍需关注消费和生产能否在成本压力缓解后回补，以推动名义增长维持高位。

• 居民消费：五一假期后消费景气度高位回落，18城地铁客运量同比减少1%，国际航班数同比减少3%，而国内航班数同比转正至1.9%。
• 乘用车销售：受补贴退坡影响，5月1-24日乘用车销售同比降幅扩大至24%，较4月的20%有所走阔。
• 出口：5月出口同比有望录得两位数增长，显示外需依然强劲。
• 工业生产：高炉/焦化/水泥开工率同比略有回落，但建筑钢材成交量同比降幅收窄。
• 地产销售：5月全月44城新房成交面积同比降幅扩大至9.8%，而22城二手房成交量同比进一步上行至16%，其中一线城市新房/二手房成交同比分别上行10.1%和19.4%。

通胀情况

国际油价和金价在5月有所回落，但国内原材料价格呈现分化走势，部分商品价格上行，部分回落。整体来看，通胀压力相对温和。

• 国际油价：布伦特油价月环比累计下行19.3%，至92.1美元/桶。
• 金价：COMEX黄金月环比累计下行1.4%，至4,570美元/盎司。
• 国内原材料价格：动力煤、螺纹钢、铜价格分别累计上行0.6%、3.7%、3.2%，而铝和水泥价格分别回落0.4%和1.3%。
• 农产品价格：整体月环比累计上行0.1%，水果价格环比回升0.13%，猪肉和蔬菜价格分别回落5.0%和1.9%。

金融市场动态

5月金融市场表现出一定的流动性压力和利率债发行减少趋势，同时人民币兑美元和一篮子货币持续升值。

• 人民币汇率：5月人民币兑美元汇率升值0.88%，兑一篮子货币升值0.57%。
• LPR：5月LPR连续12个月持平。
• 流动性：银行间流动性偏紧，R007和DR007月环比累计回升1和2个基点。
• 利率债净发行：5月利率债合计净发行1.35万亿元，同比少增4,491亿元。
• 国债收益率曲线：趋平，1年期国债收益率月环比上升1个基点，10年期国债收益率月环比下降6个基点。

4月宏观数据回顾

4月经济数据整体呈现一定波动，工业增加值、社零和固投同比增速均有回落，但出口和进口仍维持高位。

• 实际GDP同比：4月为4.1%，环比（季调年化）为4.9%。
• 名义GDP同比：4月为3.9%。
• 工业增加值同比：4月为4.1%，环比（季调年化）为5.6%。
• 社零同比：4月为0.2%，环比（季调年化）为3.9%。
• 固定资产投资同比：4月为-9.4%，环比（季调年化）为23.8%。
• 出口（美元计）：4月同比增速为14.1%，进口同比增速为25.3%。
• M2同比：4月为8.6%，环比（季调年化）为7.9%。
• 社会融资规模：4月同比增速为7.8%，环比（季调年化）为7.5%。
• 财政数据：4月财政收入同比为6.7%，财政支出同比为-3.3%，累计财政盈余为1,688亿元。

政策及事件

5月的重要政策和事件包括：

1. 国务院常务会议：研究推进地方政府债务风险化解。
2. 中美经贸会谈：美国总统特朗普访华，达成稳定经贸关系和拓展合作的共识。
3. 全国统一大市场建设：国常会部署纵深推进，强调破除壁垒，释放市场活力。
4. 城市更新“十五五”规划：国务院印发，推动城市发展从增量扩张转向存量提质。

6月宏观主要观察点

6月宏观主要关注以下几点：

1. 高油价影响：关注油价对居民消费和企业盈利的滞后影响，以及对补库和订单安排的冲击。
2. 地产成交回暖：关注地产成交回升的可持续性，尤其是二手房市场表现。

风险提示

• 全球地缘政治冲突烈度超预期。
• 内需超预期下行。

图表摘要

经济活动

• 制造业PMI：5月为50.1%，环比下降0.3个百分点。
• 工业增加值：4月同比为4.1%，环比（季调年化）为5.6%。
• 社会消费品零售总额：4月同比为0.2%，环比（季调年化）为3.9%。
• 固定资产投资：4月同比为-9.4%，环比（季调年化）为23.8%。
• 贸易数据：出口同比为14.1%，进口同比为25.3%，贸易顺差为84.8亿美元。

价格走势

• CPI：4月同比为1.2%，食品CPI同比为-1.6%。
• PPI：4月同比为2.8%，原材料PPI同比为7.1%。
• 房价：一线城市新房价格环比为1.2%，二线城市为-1.1%，三线城市为-3.6%。
• 二手房价格：一线城市环比基本持平，二线城市和三线城市环比降幅收窄。

金融市场

• M2同比：4月为8.6%，环比（季调年化）为7.9%。
• 社融总量：4月同比为7.8%，环比（季调年化）为7.5%。
• 人民币贷款余额：4月环比减少100亿元。
• 外汇储备：4月同比增速上升，外汇储备为34,105亿美元。

总结

总体来看，5月宏观数据反映经济活动在成本上升和供应链不确定性下仍保持一定韧性，尤其是地产和外需表现较强。然而，高油价对居民消费和企业盈利的滞后影响值得关注，同时需警惕内需下行超预期。政策层面，政府持续关注债务风险化解和市场建设，推动经济结构优化。金融市场方面，流动性偏紧，利率债发行减少，人民币汇率持续升值。未来，需重点关注消费和生产能否在成本压力缓解后回补，以及地产成交回暖的可持续性。