20260401-国信证券-申洲国际-02313.HK-2025年收入增长8_核心净利润小幅增长_11页_1mb

申洲国际 (02313.HK) 2025年经营分析总结

核心内容概览

2025年申洲国际实现营业收入309.94亿元人民币，同比增长 $8.1%$；归母净利润58.25亿元人民币，同比下降 $6.7%$。剔除非经常性损益后，核心净利润同比增长 $1.3%$，达到49.9亿元人民币。全年派息率提升至 $60.9%$，显示公司盈利能力与现金流的稳定性。

主要观点

• 收入增长：整体收入增长 $8.1%$，但下半年增速放缓至 $2.2%$，主要受市场环境影响。
• 盈利表现：归母净利润同比下降 $6.7%$，核心净利润增长 $1.3%$，显示公司基本面稳健。
• 毛利率下降：全年毛利率降至 $26.3%$，同比下降1.8个百分点，主要由于员工薪资上涨、柬埔寨新工厂产效爬坡、以及美国关税分担。
• 费用控制：销售费用率下降 $0.2$ 个百分点，管理费用率保持不变。
• 现金流充裕：经营性现金流净额约为55.49亿元，同比增长 $5.2%$，净现比为1.0。
• 海外市场表现：欧洲和美国市场增速领先，分别增长 $20.6%$ 和 $21.0%$，显示海外扩张成效显著。
• 国内表现：中国市场出现下滑，同比下降 $8.4%$，但国内基地技术改造持续推进。
• 员工规模：员工总数增加至约108,680人，同比增长 $5.8%$。

关键信息

分品类收入表现

• 运动服饰：同比增长 $5.9%$，占比 $67.6%$
• 休闲服饰：同比增长 $16.7%$，占比 $27.1%$
• 内衣：同比下降 $2.3%$，占比 $4.5%$

分客户收入表现

• 客户甲：同比增长 $13.7%$
• 客户乙：同比增长 $1.8%$
• 客户丙：同比增长 $28.7%$
• 其他客户：同比下降 $4.0%$

分地区收入表现

• 中国：同比下降 $8.4%$
• 欧盟：同比增长 $20.7%$
• 日本：同比增长 $6.4%$
• 美国：同比增长 $21.1%$
• 其他地区：同比增长 $10.9%$

产能与扩张

• 海外产能：柬埔寨新建成衣工厂已招聘约5400人，生产效率达正常水平的 $85%$，越南第二面料工厂完成土建，印尼基地建设规划中。
• 国内基地：安徽成衣基地新增土地约16公顷，一期工程即将竣工，宁波基地制衣工厂完成翻新，自动化水平提升。

财务指标

投资建议

• 评级：维持“优于大市”评级。
• 目标价：下调至63.60~67.80港元，对应2026年15-16倍PE。
• 盈利预测：预计2026-2028年净利润分别为59.4亿元、67.3亿元和72.8亿元，同比增长 $1.9%$、$13.4%$ 和 $8.1%$。

风险提示

• 原材料价格大幅波动
• 汇率大幅波动
• 贸易政策风险

比较分析

品牌客户表现

• 耐克：收入连续下滑，2025年Q4企稳，但整体仍下滑。
• 阿迪达斯：收入增长稳定，2025年增长 $13.0%$。
• 优衣库：增速相对稳定，主因2024年基数较高。
• 其他品牌：如PUMA、Deckers、VF等，收入增长不稳定，部分出现下滑。

同行对比

• 儒鸿：2025年收入同比增长 $3.2%$，但比2022年收入下滑 $4.4%$。
• 聚阳实业：收入同比增长 $3.2%$，但比2022年收入下滑 $3.1%$。
• 申洲国际：市场份额最大且持续提升，增长优于同业。

总结

申洲国际在2025年保持了稳定的收入增长，但面临毛利率下降和汇兑损失的挑战。公司在海外市场表现突出，尤其是欧洲和美国市场，而国内市场需求有所下滑。尽管盈利受到外部环境影响，但公司通过产能扩张和技术升级，有望在2026-2028年实现业绩加速增长。公司具备较强的竞争力和市场份额，投资建议维持“优于大市”。