20180522-西部证券-策略专题报告_分析美国国债市场不同参与者的处境和应对-微观结构显示美国国债收益率仍有上行动力_17页_865kb

美国国债收益率上行背后的微观结构分析总结

核心内容

本文分析了美国国债收益率上行的微观驱动因素，认为其主要由美国国内和国际投资者的行为共同推动。核心结论是：未来3-12个月，美国长短端利率都将上行，同时信用利差走阔，期限利差先缩小再扩大。

主要观点

宏观因素

• 油价上涨推动通胀预期上升。
• 美国财政部的积极财政计划带来大量国债供给。
• 美联储缩表计划和跨国公司利润回流是收益率上行的宏观推手。

微观因素

• 美联储缩表：缩减国债持仓规模和久期，压制长期国债需求。
• 金融机构需求：为满足监管对高质量抵押品的要求，需购买约4000-5000亿美元的国债。
• 跨国公司行为：利润回流将导致离岸美债抛售，对岸美债形成需求，但其规模预计在2000-3000亿美元。
• 主权投资者：尽管面临离岸美元短缺和逆全球化影响，但部分主权机构仍维持稳定持仓，短期内不会大规模抛售。

关键信息

美联储缩表进程

• 预计最早在2019年下半年，最迟在2021年年中完成。
• 每年缩减国债购买量约2000-3000亿美元。
• 缩表过程中，美联储主动降低SOMA组合久期，减少对长期国债的需求。

O/NRRP工具

• 作为利率走廊下限，与市场波动率正相关。
• 季末、年末的峰值反映了金融机构对高质量抵押品的临时需求。
• O/NRRP规模的扩张分流了国债市场的需求，但随着缩表完成，这部分需求可能转向国债市场。

跨国公司利润回流

• 2008年后，跨国公司持有离岸美债，2020年前将完成利润回流。
• 回流过程中，离岸美债将被抛售，而在岸美债将被增持。
• 预计回流资金将为美债市场带来约2000亿美元的新增需求。

主权投资者

• 在经济不确定性高的年份，主权机构对美债的需求有所增加。
• 2018年一季度，外国投资者持有美债总量在62849-62940亿美元之间波动，显示需求相对稳定。
• 离岸美元价格上涨削弱了美债的吸引力，但大规模抛售可能性较低。

美国财政部财政计划

• 2018年财政赤字预计为8000亿美元。
• 财政计划是美债市场供需平衡的最大变量，其影响可能打破当前脆弱的市场格局。

情景推演

机构名	预测变化方向	预测额度（亿美元）
主权机构	维持不变/些许减持	500以下
跨国公司	减持	2000-3000
美联储	减持	2000-3000
金融机构	潜在增持	4000-5000

对中国市场的影响

• 美元流动性紧缩：美联储货币政策正常化将导致海外美元流动性紧缩，中国央行需应对这一现象。
• 货币政策选择：中国央行可能采取稳健中性政策以平衡国内流动性需求与海外美元短缺的影响。
• 投资建议：
  • 债券投资者应继续采取短久期策略，以应对收益率上行和信用利差走阔。
  • 权益市场投资者应关注防御性板块，如通信、交运和公共事业，因其波动率较低，与流动性相关度较小。

风险提示

• 美国财政政策紧缩。
• 金融市场价格波动加剧。
• 美国金融严监管不再持续。

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