> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中金：当“三投联动”遇到IPO回暖和科技行情——解码头部券商Alpha系列（二）总结 ## 核心内容概述 中金公司分析指出，2026年上市券商在IPO回暖和科技行情的双重推动下，科创投资的收益显著提升。券商通过“三投联动”模式（投资、投行、投研）构建了全生命周期的企业服务能力，从而在科创企业服务中占据优势，形成可持续增长的商业模式。 ## 主要观点 ### 1. 科创投资收益显著提升 - **直投与私募股权基金**：据不完全统计，2026年4月以来，A股上市的百亿元级科创项目中，券商通过PE子公司、另类子公司持股总市值超过110亿元，相当于1Q26上市券商投资总收入的20%。 - **科创板跟投**：2026年4月1日至6月1日期间，限售期内的科创板跟投新增浮盈逾50亿元，相当于1Q26上市券商投资总收入的9%，其中头部券商贡献占比最高达27%。 - **科创投资收益来源**：包括券商通过PE业务和直接投资持有的科创股权退出和重估收益，以及科创板跟投带来的浮盈。 ### 2. 两大周期叠加支撑可持续增长 - **政策牵引**：科技创新战略地位提升，围绕半导体、国产大模型等关键领域，优质科创企业不断涌现，为资本市场提供丰富标的。 - **资本市场改革**：多层次资本市场建设、科创板、创业板注册制改革、北交所设立等政策推动，提升了对科创企业的包容性和吸引力。 - **全生命周期服务需求**：科创企业因“轻资产、高投入、长周期、强不确定性”等属性，更依赖全生命周期金融服务，尤其是早期风险投资。 ### 3. 商业模式与盈利模式转变 - **从通道业务到“三投联动”**：券商从传统的通道保荐业务转向对优质科技企业的深度陪伴与生态共建。 - **盈利模式多样化**：从依赖手续费收入转向挖掘科创企业全生命周期价值，包括管理费、业绩报酬、资本利得、跟投浮盈等。 ## 关键信息 ### 科创企业生命周期融资方式 | 阶段 | 融资方式 | |------------|--------------------------------------| | 种子期 | 自筹/天使投资 | | 初创期 | 政府基金/VC等 | | 成长期 | PE/投贷联动等 | | 成熟期 | IPO/再融资/债券/贷款等 | ### 券商PE与另类投资业务规范 | 投资阶段 | 另类子公司功能 | 私募子公司功能 | |----------------|--------------------------------------|----------------------------------------| | 上市前/非上市 | 可以直接投资、管理基金、投资PE份额 | 通过管理基金参与投资，不得直接投资 | | IPO | 可以参与科创板/创业板跟投 | 跟投业务归另类子公司 | ### 券商私募子公司管理规模趋势 | 年份 | 私募子公司管理规模（亿元） | |------|---------------------------| | 2021-09 | 5,500 | | 2021-12 | 5,450 | | 2022-03 | 5,700 | | 2022-06 | 5,600 | | 2022-09 | 5,800 | | 2022-12 | 5,750 | | 2023-03 | 5,900 | | 2023-06 | 5,850 | | 2023-09 | 6,000 | | 2023-12 | 6,100 | | 2024-03 | 6,400 | | 2024-06 | 6,150 | | 2024-09 | 6,250 | | 2024-12 | 6,350 | | 2025-03 | 6,100 | | 2025-06 | 6,300 | | 2025-09 | 6,450 | | 2025-12 | 6,550 | | 2026-03 | 6,850 | ### 创新驱动与资本市场改革 - **科技创新战略地位提升**：从“新常态”到“新质生产力”，科技创新在国家经济战略中权重逐步提升。 - **多层次资本市场建设**：科创板、创业板、北交所等相继设立，进一步提升对科创企业的服务能力和吸引力。 - **政策体系完善**：包括“科创板八条”、“并购六条”等，推动资本市场对科创企业的支持更加制度化和系统化。 ### 券商全生命周期服务能力 | 阶段 | 业务模式 | 盈利来源 | |------------|------------------------------------|--------------------------------------| | 种子/天使期 | 设立管理早期基金，自有资金跟投 | 管理费、业绩报酬、自有资金投资收益 | | 初创期 | Pre-A/A轮股权投资 | 管理费、业绩报酬 | | 成长期 | B/C轮及Pre-IPO投资，IPO项目投资 | 跟投浮盈、定增折价收益 | | 成熟期 | 并购基金参与、存量项目退出 | 减持收益、再融资承销费等 | ## 风险提示 - **资本市场剧烈波动**：市场不确定性可能影响券商的跟投和投资收益。 - **监管政策超出预期**：政策变化可能对券商业务模式和盈利产生重大影响。 ## 投资建议 - **推荐“三投联动”模式**：头部券商通过“三投联动”构建竞争壁垒，具有更强的全生命周期服务能力。 - **区位与产业资源优势**：具备特色区位和产业资源的券商可能在地方政策支持下实现差异化发展，例如招商局集团旗下的科创产业板块。 ## 结论 随着IPO回暖、科技行情升温以及资本市场改革深化，券商通过“三投联动”模式深度参与科创企业全生命周期服务，展现出更强的盈利能力和竞争优势。头部券商凭借资本实力、平台资源和投研优势，有望在这一趋势中持续领先。