油运行业深度报告：行至水穷处，坐看云起时-20180726-长江证券-24页-1mb

海运行业深度报告总结

核心内容概述

本报告分析了油运行业的现状与未来发展趋势，指出当前行业处于周期底部，供需失衡导致运价持续下跌，但随着OPEC增产、中国和美国原油贸易增长，以及老旧船舶拆解加速，行业有望迎来复苏。同时，报告提出了对中远海能和招商轮船的投资建议，认为其具备较大的盈利弹性与估值修复空间。

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主要观点

1. 行业特征：完全竞争市场，供需主导运价

• 油运行业集中度低，前五大船东运力占比仅13.8%，接近完全竞争市场。
• 运价由供需关系主导，2016年以来运价持续下跌，当前市场周期底部特征明显。
• 不同规格油轮日收益趋同，VLCC短期期租低于长期期租，表明市场预期运价将回升。

2. 需求：贸易结构优化，OPEC增产启动

• 油运需求最终由下游原油消费驱动，与全球宏观经济密切相关。
• OPEC自2018年7月起适当增产，将直接提升原油海运需求，促进运价上涨。
• 中国原油消费缺口扩大，进口依赖度持续走高，支撑进口量增速。
• 美国解除出口禁令后，原油出口量大幅增长，带动出口周转量提升。

3. 供给：边际改善显著，运力增速下行

• 2018年上半年，行业供给自然出清，拆解量接近交付量，净运力零增长。
• 老旧船占比高（18.8%），而新船订单占比低（12.1%），未来供给增速将逐步下降。
• 预计2018-2020年行业供给增速分别为2.03%、0.01%和-0.02%。
• 美国制裁伊朗将导致NITC部分油轮退出市场，VLCC供给显著改善。

4. 市场周期与运价趋势

• 第四季度为油运旺季，主要因冬季需求增加和恶劣天气影响运价。
• 2018年全球油运周转量预计同比增长3.8%，供需增速差为1.8%，表明供需关系环比改善。

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关键信息

原油贸易与运输

• 全球原油出口90%以上通过海运完成，油轮运输处于产业链中游。
• 主要航线包括海湾-中国、北海-欧洲大陆、美湾-日本、新加坡-日本等。
• 全球原油和成品油海运周转量占比分别为77%和23%。

船型与运力结构

• 主要油轮类型包括VLCC（38%）、Suezmax（15%）、Aframax（19%）、Panamax（6%）和Small（22%）。
• VLCC主要用于运输原油，短期期租低于长期期租，反映市场对运价上涨的预期。

行业周期与投资建议

• 油运行业周期底部确立，PB估值处于历史低位，下行风险较小。
• 投资建议为“看好”，认为行业复苏周期将开启，盈利和估值有望逐步修复。
• 推荐标的包括中远海能（全球油轮运力第一）和招商轮船（全球油轮运力第二）。

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投资标的分析

中远海能

• 原油和LNG运输业务为主，外贸油运为盈利弹性来源。
• 2018Q1营收同比下降9.9%，净利润为-0.8亿元。
• PB估值处于历史4.7%分位，安全边际充分。
• 股价与VLCC运价具有较高相关性，有望随运价回升而反弹。

招商轮船

• 从事原油和干散货运输，通过持股CLNG参与LNG运输。
• 2018Q1营收同比下降21.0%，净利润为0.5亿元。
• VLCC业务成为全资子公司，盈利弹性进一步增强。
• PB估值处于历史21.7%分位，具备投资价值。

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风险提示

1. 原油贸易量增长不及预期。
2. 新船订单大量投放，可能抑制运价回升。
3. 地缘政治风险，如伊朗制裁对市场造成不确定性影响。

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结论

油运行业正处于周期底部，随着OPEC增产、中国和美国原油贸易增长、老旧船舶拆解加速，行业供需关系将逐步改善，运价有望触底回升。中远海能和招商轮船作为行业龙头，具备较大的盈利弹性，PB估值处于低位，是当前左侧布局的优选标的。