20180816-高盛-冠君产业信托-02778.HK-Earnings_Review_1H18_DPU_higher-than-expections__more_rental_reversion_upside_in_2019E_8页_477kb

Champion REIT (2778.HK) 总结

核心内容

Champion REIT (2778.HK) 在2018年上半年表现出优于预期的财务表现，主要得益于零售租金收入的增长。尽管面临人民币波动带来的不确定性，但其经营利润和可分配收入（DPU）均有所提升，且资产估值和资本回报率保持稳定。

主要观点

• 经营表现：

  • 2018年上半年DPU同比增长7.0%至HK$12.53，高于Goldman Sachs预期的HK$11.71。
  • 收入同比增长10.1%至HK$13亿，其中Three Garden Road和Langham Place Mall租金收入分别增长12%和11%。
  • 每股净资产（BVPS）同比增长6.6%至HK$11.05/unit，资本回报率（Cap Rates）维持稳定，分别为3.60%、3.75%和4.00%。

• 资产表现：

  • Three Garden Road：租金回升显著，租金水平达到HK$130/平方英尺/月，较整栋大楼的租金水平HK$96有所提高，且2018年占用率提升至98.8%。
  • Langham Place Mall：租金收入增长11.8%，与香港零售市场增长基本一致，管理预计2018年写字楼部分将受益于健康和美容行业强劲表现。

• 财务数据：

  • EBITDA同比增长9.8%至HK$20.696亿，EPS同比增长87.4%至HK$0.24。
  • 财务杠杆（Gearing）从2017年12月的18.9%上升至2018年7月的20.5%。
  • 利息覆盖率下降，从2017年12月的5.4倍降至2018年7月的4.0倍。

• 估值与盈利预测：

  • 12个月目标价为HK$6.39，较当前股价HK$5.18有23.4%的上涨空间。
  • 预计2018至2020年EPS将增长至0.24、0.23和0.23，且P/E和P/B比率逐步上升。

• 现金流与分红：

  • 自由现金流（FCF）收益率从2017年12月的36.9%降至2018年12月的4.4%。
  • 分红支付率保持在90%左右，可分配收入（DPU）和每股分红（DPS）均有所增长。

• 投资建议：

  • 评级为“Neutral”，认为其表现不如其他优质地产公司如Hongkong Land和Wharf REIC。
  • 由于人民币波动和潜在的利率上升，存在一定的下行风险。

关键信息

• 租金表现：Three Garden Road和Langham Place Mall租金收入增长显著，主要受益于更高的租金水平和占用率。
• 市场环境：2019年有42%的空置空间面临重新定价，其中20.2%为租约到期，22.4%为租金审查，有利于租金增长。
• M&A前景：尽管目前尚未收到Langham Place办公室出售的报价，但管理层认为有M&A机会，但由于人民币波动，态度更加保守。
• 利率影响：当前债务成本约为3.0%，若HIBOR上升25bps，DPU可能下降约1%。
• 财务比率：
  • P/E比率从2.7上升至21.4。
  • P/B比率维持在0.5。
  • EV/EBITDA比率从23.3下降至20.1。
  • CROCI比率从16.6%下降至2.4%。
• 投资风险：
  • 正面风险：资产变现、办公空间增长。
  • 负面风险：利率上升、零售租户销售不及预期。

财务表现对比

项目	2017年12月	2018年6月	2018年12月	变化
收入（HK$百万）	1,318	1,382	1,445	+9.6%
DPU（HK$分）	11.71	12.55	12.53	+7.0%
EBITDA（HK$百万）	1,885.7	2,069.6	2,122.6	+9.8%
EPS（HK$）	1.92	0.24	0.23	-87.4%
FCF收益率（%）	36.9	4.4	4.5	-32.5%
P/E（X）	2.7	21.4	22.3	+21.4%
P/B（X）	0.5	0.5	0.5	0.0%
EV/EBITDA（X）	23.3	21.2	20.8	-10.7%
CROCI（%）	16.6	2.4	2.5	-88.8%

估值与盈利预测

指标	2017年12月	2018年12月	2019年12月	2020年12月
P/E（X）	2.7	21.4	22.3	22.2
P/B（X）	0.5	0.5	0.5	0.5
FCF收益率（%）	36.9	4.4	4.5	4.4
EV/EBITDA（X）	23.3	21.2	20.8	20.1

投资建议

• 评级：Neutral
• 推荐替代：Hongkong Land、Wharf REIC等其他地产公司
• 目标价：HK$6.39（较当前股价上涨23.4%）
• 关键风险：利率上升、零售租户销售不及预期、M&A进展缓慢

其他关键信息

• 净债务/股本：从22.5%上升至23.2%。
• 资本支出：预计每年约HK$58-61百万，保持稳定。
• 现金及等价物：从HK$1,190.4百万下降至HK$1,130.1百万，但整体资产规模增长。
• 管理费用：保持稳定，占收入比例为10.6%。
• 运营利润：同比增长8.1%至HK$832百万。
• 净收入：从HK$4,601百万增长至HK$4,722百万。

总结

Champion REIT在2018年上半年表现出强劲的租金增长和经营表现，但受人民币波动和利率风险影响，管理层对未来的增长预期较为谨慎。尽管其资产估值和盈利前景有所改善，但其投资评级仍为Neutral，投资者可考虑其他更具吸引力的地产公司。