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天风·固收 | 超额流动性消耗的怎么样了？总结

核心内容

本报告主要分析当前我国超额流动性（超储）的消耗情况，并对二季度的流动性趋势进行展望。报告指出，当前超额准备金维持合理充裕状态，其消耗动力主要来自政府债发行和信贷弱复苏，而央行的流动性调控仍以市场实际需求为导向。

主要观点

• 超额流动性状态：二季度消耗超储的力量或难以全面共振，超额准备金有望维持合理充裕。
• 流动性宽松原因：当前银行间可用资金相对充裕，超储率处于较高水平，但近年来整体呈下行趋势。
• 超储消耗机制：超额流动性并非由央行直接调控，而是由广义流动性结构变化在狭义流动性层面的体现。
• 短期消耗路径：政府债发行提速将对超储形成一定消耗，但尚不足以扭转整体宽松格局。
• 中期消耗预期：6月末至三季度可能形成合力，财政工具、信贷派生、理财资金回流及央行前期回笼效应可能共同推动超储消耗。
• 风险提示：政策不确定性、基本面变化、海外地缘政治风险及测算误差均需关注。

关键信息

1. 超额流动性现状

• 当前超额准备金水平高于2022-2025年的均值。
• 2026年1-3月超储季节性偏高，剔除短期流动性后更为明显。
• 2025年下半年资金利率进入“低位低波”阶段，三季度超储同比降幅高于季节性，年末波动主要源于财政支出提速。

2. 超额流动性增长来源

• 存贷差拉大：一季度信贷投放偏弱，导致存贷差扩大，存款创造对超储的消耗趋于收敛。
• 非银与居民存款此消彼长：非银存款减少，居民存款增加，导致超储被动上升。
• 外汇占款投放超季节性：外汇占款增加补充了基础货币。
• 政府债发行节奏偏慢：一级市场承接规模降低，削弱了对超储的直接消耗。
• 央行流动性投放：央行持续投放流动性，对超储形成支撑。

3. 超额流动性消耗展望

• 短期：央行回笼操作更多是削峰填谷，非银存款适用0%的法定准备金率未变，说明流动性宽松尚未到需动用非常规手段的阶段。
• 中期：6月末至三季度可能成为超储消耗的关键窗口，原因包括：
  • 财政工具的撬动效应逐步显现；
  • 信贷派生链条重启加速消耗超储；
  • 理财资金回流表内，可能引发“存款搬家”阶段性逆转；
  • 政府债供给维持较快节奏，抽水效应持续；
  • 央行前期回笼的积累效应集中释放。

4. 风险提示

• 政策不确定性；
• 基本面变化超预期；
• 海外地缘政治风险；
• 测算结果存在误差。

附：天风机构销售通讯录（20260512）