20260715-东吴证券-曙26转债_国产全栈AI算力底座领军企业_东吴固收李勇_陈伯铭_20260715_14页_1mb

曙26转债总结

核心内容

曙26转债（113708.SH）于2026年7月15日开始网上申购，发行规模为80亿元，募集资金将用于人工智能算力集群系统、高性能AI训推一体机及国产化先进存储系统项目。转债存续期为6年，主体及债项评级均为AAAsti，票面利率为0.1%、0.3%、0.6%、0.8%、1.5%、2.0%，到期赎回价格为105%票面面值。根据6年AAAsti中债企业债到期收益率1.82%，计算得出纯债价值为97.30元，YTM为1.35%，债底保护较好。

当前转换平价为97.47元，平价溢价率为2.60%。转股期为2027年1月21日至2032年7月14日，初始转股价为108.89元，正股中科曙光7月13日收盘价为106.13元。总股本稀释率为4.78%，对流通盘稀释压力较小。

我们预计曙26转债上市首日价格在129.52～143.56元之间，转股溢价率约为40%。原股东优先配售比例预计为57.95%，网上中签率预计为0.0357%，建议积极申购。

主要观点

• 债性指标：纯债价值为97.30元，YTM为1.35%，债底保护较好。
• 股性指标：转换平价为97.47元，平价溢价率为2.60%。
• 转债条款：下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。
• 财务表现：2021年以来营收复合增速为7.51%，归母净利润复合增速为17.09%。2025年营收149.64亿元，同比增长13.81%，归母净利润21.76亿元，同比增长13.87%。
• 业务结构优化：IT设备业务占比从89.04%下降至83.56%，软件及服务业务占比从10.91%提升至16.35%，成为第二大业务板块。
• 盈利能力提升：销售毛利率从23.74%稳步上升至30.58%，销售净利率波动上升后略有回落，财务费用持续为负，管理费用率波动上升。

关键信息

• 行业地位：中科曙光是国内算力基础设施领域的领军企业，专注于高端计算机、存储、安全、数据中心等核心信息基础设施产品，业务覆盖高性能计算、智算中心、大模型、城市云、行业云等多个关键领域。
• 技术优势：公司持续布局云计算、智能计算、绿色计算等前沿领域，推出全球首个单机柜级640卡超节点scaleX640及国产万卡超集群系统，曙光存储连续位居国内AI存储市场第一。
• 财务费用：公司财务费用率持续为负，主要因利息收入长期大于利息支出及人民币汇率波动带来的汇兑收益。
• 管理费用：管理费用率呈波动上升趋势，主要因经营规模扩大及团队扩充。

投资申购建议

• 上市价格预测：基于实证模型及可比转债，预计上市首日价格在129.52～143.56元之间。
• 中签率预测：网上中签率预计为0.0357%，建议积极申购。
• 优先配售比例：预计原股东优先配售比例为57.95%，剩余网上投资者申购金额为33.64亿元。

风险提示

• 正股波动风险
• 上市时点不确定带来的机会成本
• 违约风险
• 转股溢价率主动压缩风险

正股基本面分析

财务数据分析

• 营收增长：2021年以来营收复合增速为7.51%，2025年营收149.64亿元，同比增长13.81%。
• 净利润增长：归母净利润复合增速为17.09%，2025年归母净利润21.76亿元，同比增长13.87%。
• 毛利率提升：销售毛利率稳步上升，从23.74%升至30.58%，主要因软件及服务业务占比提升。
• 净利率波动：销售净利率先升后降，2024年见顶后回落，主要受研发投入增加及硬件盈利空间压缩影响。
• 费用率变化：销售费用率由5.88%降至4.70%，财务费用率持续为负，管理费用率波动上升。

公司亮点

• 技术领先：公司在高端计算、存储、安全、数据中心等领域拥有深厚技术积淀，持续布局智能计算、绿色计算等前沿领域。
• 业务多元化：产品广泛应用于高性能计算、智算中心、大模型、城市云、行业云及石油、电力、科研等领域。
• 研发投入：持续加大研发投入，推动技术创新与产业升级。
• 产业生态：积极构建国产算力产业生态，为“数字中国”建设提供基础设施支撑。

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