国际宏观与市场观察系列：从通胀目标制看美联储加息路径-20171128-国开证券-19页-2mb

从通胀目标制看美联储加息路径总结

核心内容

本文分析了美联储在实施货币政策时所遵循的通胀目标制框架，探讨了其在政策制定中的“受约束的相机抉择”特征，并结合历史数据与当前经济形势，对美联储未来的加息路径进行了预测与评估。

主要观点

• 通胀目标制的定义与特征
  通胀目标制不是严格的规则，而是一个“既有约束又有灵活度”的框架。它结合了规则与相机抉择的优点，提升了政策透明度，有助于稳定公众对通胀的预期。

• 美联储实践通胀目标制的两大阶段

  • 第一阶段：“注重做”的阶段
    以沃尔克时期为代表，美联储通过预先防范的货币政策（先发式操作）来抑制通胀，同时保留相机抉择的灵活性，以应对经济冲击。
  • 第二阶段：“注重说”的阶段
    自2005年起，美联储加强了与公众的沟通，通过议息会议声明、经济预测摘要和新闻发布会等形式，提高政策透明度，增强市场对政策目标的理解和信任。

• 通胀目标制的五大要素

  • 利率工具（联邦基金利率）
  • 制定中期通胀目标（2%）
  • 短期相机抉择并加强公众沟通
  • 广泛搜集并参考各类信息
  • 体现央行的责任感和透明度

• 通胀目标设定为2%的原因
  2%的通胀目标可以防止通货紧缩，同时避免公众产生不稳定的通胀预期。设定为2%有助于维持实际利率在合理区间，防止流动性陷阱。

• 美联储加息路径预测
  根据2017年3季度的预测，2018年将加息3次，2019年2次，2020年1次。然而，由于财政赤字恶化、金融市场波动及汇率疲软等中期不利因素，加息拐点可能提前至2019-2020年。

• 决策层分歧对资产价格的影响
  决策层内部分歧程度直接影响资产价格波动。分歧小则市场预期稳定，资产价格趋势明确；分歧大则市场混乱，资产价格波动频繁。

关键信息

• 中期通胀目标：2%是美联储的中期通胀目标，旨在稳定通胀预期，避免通货紧缩和过度通胀。
• 联邦基金利率预测：2017年联邦基金利率预期中值为1.4%，2018年为2.1%，2019年为2.7%。
• 加息节奏：2018年加息3次，2019年2次，2020年1次。
• 风险提示：金融市场动荡可能延缓中期通胀目标的实现，需警惕政策效果的不确定性。

加息路径与中期因素

• 短期因素：当前市场预期美联储12月加息概率超过90%，短期内加息节奏可能符合预期。
• 中期因素：财政赤字恶化、金融市场波动、汇率疲软等因素可能提前导致利率下降拐点，美联储预测的四年后降息可能过于乐观。

结论

通胀目标制为美联储提供了稳定预期与灵活调整的政策框架。尽管其在实践中具备了通胀目标制的特征，但并未明确宣布实行该制度。随着美联储在“说”与“做”之间的平衡不断优化，其加息路径也更具可预测性。然而，中长期的不确定性，如财政赤字和金融市场波动，仍可能影响政策的执行效果。

图表与数据支持

• 图1：通胀目标制框架
• 图2：美国实际通胀水平与中期通胀目标
• 图3：日本名义利率水平
• 图4：日本实际利率水平
• 图5：2016年美元指数震荡与趋势
• 图6：2016年美国国债收益率震荡与趋势
• 图7：上世纪90年代初美国经济增长
• 图8：上世纪90年代初美国通胀水平
• 图9：1997年美国加息
• 图10：1997年英国加息
• 图11：美国财政赤字/GDP恶化预示美元指数下跌
• 图12：特朗普上台以来道琼斯涨幅

表格数据

• 表1：决策层分歧对资产价格影响的分类
• 表2：2017年3季度美联储对通胀及联邦基金利率的预测
• 表3：利率变化较通胀变化的情况

风险提示

• 市场预期的不稳定性可能导致政策效果的偏差
• 中期不利因素可能提前影响加息进程，导致利率下降拐点提前
• 通胀预期失控可能对金融市场和实体经济造成冲击

分析师简介

王鹏，经济学博士，主要从事长周期下的大类资产配置研究，具有证券投资咨询执业资格，承诺报告内容独立、客观、公正。