20200714-东北证券-长城汽车-601633.SH-长城汽车深度报告系列之（一）--乘用车篇_无惧低谷苦修内功_自主龙头强者恒强_36页_9mb

长城汽车深度报告总结

核心内容

长城汽车（601633）是一家专注于SUV和皮卡制造的自主品牌龙头，自2003年成立以来，通过哈弗H6等车型在SUV市场取得显著成绩，成为行业领军企业。尽管经历了行业增速放缓和竞争加剧，公司仍持续投入研发，提升产品力和市场竞争力。

主要观点

• 行业周期回顾：长城汽车在过去十年中经历了从高速发展到行业低谷的过程。2011年至2014年SUV市场红利推动公司业绩快速增长；2015年起，行业增速放缓，公司被迫参与价格战，盈利能力承压；2018年至2019年，公司迎来业绩底部，但通过产品换代和平台化策略逐步恢复。

• 品牌与产品布局：公司聚焦SUV市场，旗下拥有哈弗、WEY、长城皮卡和欧拉四大品牌。哈弗品牌以高性价比为核心，WEY定位于豪华SUV市场，欧拉专注于新能源领域，长城皮卡则持续增长，巩固品牌定位。

• 平台化与模块化战略：公司推出全新车型平台（A30、B30、C30），提升产品力和降本效果。平台化有助于提高零部件通用率，缩短产品开发周期，增强市场竞争力。

• 研发投入与全球化布局：公司持续加大研发投入，2019年研发支出达42.48亿元，占营收比例4.47%。研发人员超过1.7万人，占员工总数的30%。同时，公司推进全球化研发布局，在日本、美国、德国等设立研发中心，形成“七国十地”的全球研发体系。

• 盈利预测与估值：预计2020-2022年公司归母净利润分别为44.77亿、55.36亿、67.90亿，EPS分别为0.49元、0.60元、0.74元，市盈率分别为19.98倍、16.16倍、13.18倍。公司维持“买入”评级。

关键信息

财务摘要（单位：百万元）

指标	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入	99,230	96,211	95,642	108,634	119,668
归母净利润	5,207	4,497	4,477	5,536	6,790
每股收益(元)	0.57	0.49	0.49	0.60	0.74
市盈率	9.87	18.06	19.98	16.16	13.18
市净率	0.98	1.49	1.52	1.39	1.26
净资产收益率(%)	9.91%	8.27%	7.60%	8.59%	9.53%

产品与市场表现

• 整车销量：2011年至2019年，公司整车销量从48.67万辆增长至107.63万辆，其中SUV销量占比高达95%。
• 哈弗H6表现：哈弗H6是公司销量最高的车型，2019年批发销量38.64万辆，占乘用车销量的42.39%。
• 新能源布局：通过蜂巢能源实现动力电池自主可控，推动电动化和智能化发展。

行业低谷应对策略

• 品牌建设：推进品牌定位专业化、准确化和精细化，提升品牌价值。
• 研发投入：持续加强研发能力，提升产品力和市场竞争力。
• 平台化生产：通过全新平台提升产品力，降低成本，提高生产效率。

风险提示

• 宏观经济不及预期：可能影响整体车市需求。
• 整车销量不及预期：影响公司盈利能力。

图表目录

• 图1：长城汽车发展历程
• 图2：公司股权结构及业务布局
• 图3：长城汽车全球产能布局
• 图4：长城汽车近年整车销量情况（含皮卡）
• 图5：长城汽车乘用车市占率变化情况
• 图6：长城汽车乘用车分类型销量情况（万辆）
• 图7：2019年长城汽车乘用车分车型销量结构
• 图8：长城汽车近年营业收入情况（亿元）
• 图9：长城汽车近年归母净利润情况（亿元）
• 图10：公司毛利率及净利率情况
• 图11：公司期间费用率情况
• 图12：公司研发人员数量及占比（人）
• 图13：公司研发支出情况
• 图14：长城汽车全球研发布局
• 图15：2011年至2014年我国乘用车行业销量基本保持着双位数的增长（单位：万辆）
• 图16：2011年至2014年我国SUV行业迎来发展的红利期（单位：万辆）
• 图17：2011年至2014年自主品牌SUV销量增速更高（单位：万辆）
• 图18：2011年至2014年自主品牌A级SUV车型累计销量前十位（单位：万辆）
• 图19：2011年-2014年长城汽车整车业务收入持续增长
• 图20：2011年-2014年长城汽车单车收入保持稳定增长
• 图21：2011年-2014年长城汽车单车毛利保持稳定增长
• 图22：2011年-2014年长城汽车毛利率保持在非常高的水平
• 图23：2011年至2015年GDP（不变价）当季同比（单位：%）
• 图24：2015H1乘用车批发销量增速下滑并在6-8月出现负增长（单位：万辆）
• 图25：2010年-2015年我国汽车行业产能快速增长（单位：万辆）
• 图26：2015年我国汽车行业产能利用率大幅下滑
• 图27：2015H2长城汽车单车毛利出现下滑
• 图28：2015H2长城汽车整车业务毛利率下滑
• 图29：我国乘用车销量在2016年高速增长后，在2017年增速再一次出现回落
• 图30：自主品牌SUV车型数量不断增加（单位：款）
• 图31：布局SUV市场的自主品牌厂商数量不断增加（单位：家）
• 图32：自主品牌紧凑型SUV市场迅速发展（单位：万辆）
• 图33：2015年开始，自主品牌紧凑型SUV市场爆款频出（单位：万辆）
• 图34：长城汽车紧凑型SUV销量（单位：万辆）
• 图35：长城汽车紧凑型SUV 市场市占率情况
• 图36：2016-2017公司单车毛利继续下滑
• 图37：2016-2017公司整车业务毛利率下滑
• 图38：我国近五年GDP季度增速情况（单位：%）
• 图39：我国狭义乘用车批发销量情况
• 图40：2018H2-2019H1公司单车毛利触底
• 图41：2018H2-2019H1公司整车毛利率触底
• 图42：长城汽车旗下四大品牌情况
• 图43：大众集团平台化模块化战略发展历程
• 图44：MQB平台轴距、前悬、后悬等长度可调
• 图45：MQB平台可覆盖A0级至C级车型
• 图46：全新一代哈弗H6
• 图47：全新一代哈弗H6
• 图48：哈弗大狗外观
• 图49：哈弗大狗内饰
• 图50：蜂巢易创组织架构
• 图51：蜂巢易创生产基地布局
• 图52：4N20发动机平台产品规划
• 图53：长城汽车7DCT变速箱
• 图54：长城汽车7DCT技术参数
• 图55：长城汽车9DCT变速箱
• 图56：长城汽车9DCT技术参数
• 图57：蜂巢能源股权结构图
• 图58：蜂巢能源L6薄片无钴长电芯
• 图59：蜂巢能源NCMA四元电池
• 图60：长城汽车智能驾驶发展历程
• 图61：长城汽车i-Pilot系统演化路线图

表格目录

• 表1：长城汽车整车产品线情况
• 表2：长城汽车工厂及产能情况
• 表3：2010年至2015年各地陆续出台汽车限购、限牌政策的情况
• 表4：2015年上半年车市爆发价格战，且起源于合资品牌
• 表5：2015年长城汽车降价促销情况
• 表6：国家再次出台购置税优惠政策刺激车市
• 表7：2016年至2017年长城汽车降价促销情况
• 表8：2018年长城汽车降价促销情况
• 表9：2019年7月国六排放提前实施地区梳理
• 表10：大众集团PQ平台情况
• 表11：长城汽车车型平台情况
• 表12：长城汽车现有四大发动机平台情况
• 表13：蜂巢能源发展历程
• 表14：蜂巢能源2025年产能规划
• 表15：长城汽车自动驾驶功能装车情况