20180723-申万宏源研究_香港_-绿城服务-02869.HK-稳步扩张伴随利润率承压_维持增持评级_10页_1mb

绿城服务集团（2869:HK）研究报告总结

核心内容

绿城服务集团是领先的中国物业服务供应商，预计于2018年8月下旬发布中期业绩。报告预计公司2018年上半年收入同比增长31%至29亿元人民币，净利同比增长约25%至2.2亿元人民币，毛利率将小幅下降至17.8%。公司预计将继续保持净现金状态，股息派发率维持在35%。

主要观点

• 稳步扩张：公司储备面积在2017年末达1.5亿平米，同比增长27%，在管面积达1.38亿平米，同比增长26%，储备/在管面积比例达109%，为未来增长奠定坚实基础。
• 增值服务板块需时间培育：增值服务板块虽在优化业务结构，但需更长时间才能见效。物业资产管理服务仍是最大收入来源，占2017年总营收的55.7%。
• 教育板块表现不佳：2017年公司启动高端教育体系，开设27家教育园区，毛利率为-44.1%。预计到2018年底园区数量将达50家，2019年底达100家，单店需24个月实现盈亏平衡，因此该板块毛利率仍面临压力。
• 估值与评级：公司当前估值为27倍19年PE，低于行业平均19倍，但高于碧桂园服务35倍。鉴于公司优秀的执行力和品牌口碑，我们将目标价上调至8.7港元，对应19年目标估值为30倍，维持“Outperform”评级。

关键信息

财务预测（2016-2020E）

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
收入（亿元）	372.2	514.0	677.6	871.4	1095.2
年同比增速 (%)	28%	38%	32%	29%	26%
净利润（亿元）	28.6	38.7	50.5	64.5	81.0
年同比增速 (%)	44%	36%	30%	28%	26%
每股净利（元）	0.12	0.14	0.18	0.23	0.29
ROE (%)	16.4%	19.5%	21.7%	23.5%	24.8%
股息收益率 (%)	0.7%	0.8%	1.0%	1.3%	1.6%
P/E (倍)	52	45	35	27	22
P/B (倍)	9	9	8	6	5

盈利能力与增长预期

• 物业管理板块：稳定扩张，收入和净利均保持增长，毛利率维持稳定。
• 增值服务板块：增长放缓，毛利率承压，需时间培育。
• 教育板块：初期投入大，毛利率为负，未来将逐步改善。

股票表现

• 股价表现：年初至今反弹近三成，而同期恒生国企指数下跌9%。
• 目标价：上调至8.7港元，较当前价格有约11%的上升空间。
• 估值对比：当前估值为27倍19年PE，低于行业平均19倍，但高于碧桂园服务35倍。

评级与估值

• 投资评级：维持“Outperform”评级。
• 目标价：8.7港元，对应19年30倍PE。
• 相对行业：当前估值低于行业平均，但高于碧桂园服务，显示其成长潜力。

行业比较

公司	代码	市值（港元亿）	评级	目标价（港元）	17A P/E	18E P/E	19E P/E	17A P/B	18E P/B	19E P/B	股息收益率	股价表现（2017）	股价表现（2018）
绿城服务集团	2869 HK	21.8	Outperform	8.70	45	35	27	9	8	6	1.0%	133%	28%
中国海外物业	2669 HK	9.0	BUY	3.50	29	22	18	10	8	6	1.2%	59%	30%
色生活服务	1778 HK	10.9	BUY	8.00	21	15	13	4	4	3	2.0%	-10%	59%
行业平均	-	-	-	-	32	24	19	8	6	5	1.4%	61%	39%

披露与免责声明

• 报告未持有目标公司股份或衍生品，但提供财务顾问服务。
• 公司可能持有目标公司股份，可能超过1%。
• 报告基于公开信息，不保证其真实性、准确性或完整性。
• 投资决策应基于自身情况，报告仅供参考，不构成投资建议。

附录信息

• 公司简介：绿城服务集团为Shenwan Hongyuan Securities的子公司，提供证券投资咨询服务。
• 财务预测：包括收入、成本、净利润、每股收益等详细预测数据。
• 现金流预测：显示公司经营、投资和融资活动的现金流情况。
• 披露内容：分析师未持有目标公司股份，公司无市场做市活动，无利益冲突。

投资评级定义

• BUY：预计股价在6个月内上涨超过20%，或在12个月内上涨超过20%。
• Outperform：预计股价在12个月内上涨10%-20%。
• Hold：预计股价在12个月内下跌10%至上涨10%。
• Underperform：预计股价在12个月内下跌10%-20%。
• SELL：预计股价在12个月内下跌超过20%。

行业评级定义

• Overweight：行业表现优于整体市场。
• Equal weight：行业表现与整体市场持平。
• Underweight：行业表现劣于整体市场。

总结

绿城服务集团凭借其稳定的物业管理业务和未来增值服务的潜力，尽管当前面临毛利率压力，但仍维持“Outperform”评级。公司储备面积与在管面积比例良好，未来增长前景乐观。当前估值低于行业平均，但高于行业龙头碧桂园服务，显示其成长性。报告提醒投资者需独立判断，不应仅依赖评级做出投资决策。