> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 文档总结 ## 核心内容 本文档由国金证券宏观经济组分析师钟天与宋雪涛撰写，分析了战争对全球经济的影响，尤其是对美国及全球市场带来的冲击。文章从四个主要路径出发，探讨了高能源价格、通胀预期、经济顺周期风险以及AI融资领域的变化，揭示了当前经济环境中的不确定性与挑战。 ## 主要观点 ### 1. 战争对全球经济增长的冲击已显现 - 无论谈判结果如何，全球经济增长已受到显著影响。 - 冲击主要体现在**实体生产环节的断裂**和**金融条件的收紧**。 - 实体生产方面，美国消费型经济体的“收入—消费—就业”循环走弱，东南亚生产型经济体面临输入性通胀压力。 - 金融方面，全球紧缩预期升温，企业融资成本上升，经济顺周期风险暴露，尤其是私募信贷和商业地产领域。 ### 2. 高能源价格对实际购买力的冲击 - 美国3月CPI数据符合预期，但核心通胀的超额结构显示服务业去通胀仍在延续。 - **商品关税传导机制仍在生效**，核心商品通胀贡献率逐步扩大，显示经济下行压力。 - **实际收入同比增速接近转负**，尤其在非转移支付部分，家庭燃油账单增加可能抵消部分退税效果。 - 美国普通家庭年度燃油成本可能增加约560美元，对低收入群体构成较大负担。 ### 3. 高能源价格对通胀预期的影响 - 联储关注通胀预期的稳定性，但战争带来的供给冲击可能动摇这一稳定。 - 居民通胀预期小幅上行，但幅度远不及去年对等关税期间。 - 不同WTI油价路径下，总体CPI同比读数大概率维持在**3.5% - 4%**区间，且呈现单峰回落趋势。 - 若油价持续上涨，可能加速紧缩与衰退预期的回归，导致CPI低于预期。 ### 4. 高能源价格对经济顺周期风险的挤压 - 战争背景下，全球央行紧缩预期升温，企业融资成本上升，**经济顺周期风险暴露**。 - **CMBS违约率**在2026年3月达到**11.7%**，为历史第二高水平。 - 私募信贷领域面临显著赎回压力，相关资管公司股价下跌近**40%**，显示市场对顺周期风险的定价。 - 联储可能对非银部门的顺周期风险进行摸底，但**救助意愿有限**，因非银部门信用主体资质较低。 ### 5. 高能源价格对AI叙事的预期影响 - 战争导致科技股呈现避险属性，AI大厂融资计划仍按计划推进。 - **高收益科技债利差接近550bp**，显示融资环境恶化。 - 非头部科技企业面临**经营性现金流下降**，可能被迫削减资本开支或扩大融资规模。 - AI领域长期逻辑仍存，但短期路径将因紧缩预期加深而波动。 ## 关键信息 - **战争冲击已发生**，实体与金融渠道均受影响。 - **能源价格上升**加剧了实际购买力下降，对低收入群体影响更大。 - **通胀预期**可能因供给冲击而松动，成为联储决策的重要参考。 - **顺周期风险**在战争背景下进一步暴露，尤其是私募信贷与商业地产。 - **AI融资**面临挑战，非头部企业可能首当其冲。 - **风险提示**包括：特朗普军事政策不确定性、能源短缺拖累全球经济、全球央行快速转向引发二轮通胀。 ## 图表目录 - 图1：美国核心通胀超调的贡献拆分 - 图2：美国服务业与制造业PMI走势背离 - 图3：商品关税传导仍在缓慢发生 - 图4：除转移支付外的实际收入同比增速接近转负 - 图5：燃油账单增加与退税部分对冲 - 图6：PMI复苏与资本开支预期或戛然而止 - 图7：居民通胀预期小幅上行 - 图8：不同WTI路径下的美国总体CPI表现 - 图9：全球货币政策紧缩预期明显 - 图10：CMBS违约率达历史第二高 - 图11：私募信贷领域资管公司股价下跌 - 图12：高收益科技债利差接近550bp ## 风险提示 1. **特朗普军事政策不确定性大**，可能导致局势失控。 2. **能源短缺冲击**可能超过预期，拖累全球经济进入衰退。 3. **全球央行快速转向**可能引发二轮通胀风险。 ## 特别声明 - 本文档为国金证券研究部发布，仅供特定投资者使用。 - 本文档内容可能与市场实际情况不一致，不构成投资建议。 - 使用本文档内容需谨慎，并考虑个人投资目标与风险承受能力。