> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中金：勿高估全球央行购金的动力 ## 核心内容概述 本文分析了近年来全球黄金价格上升与央行购金行为之间的关系，指出虽然央行购金在一定程度上推升了金价，但不应高估其对金价的推动作用。文章从全球去金融化的宏观背景出发，探讨了黄金在资产配置中的角色，以及央行购金的动因和影响。 ## 主要观点 ### 1. 黄金价格上升的背景 - **去金融化趋势**：近年来全球去金融化加速，导致实体资产价格上升，黄金作为其中代表之一，其价格也随之上涨。 - **避险需求增加**：黄金的避险属性在2025年表现尤为突出，成为投资属性增强的重要原因。 - **通胀与安全资产需求**：黄金被视为抗通胀和安全资产，尤其在传统安全资产（如美国国债）安全性下降的背景下。 ### 2. 央行购金的现状 - **主要增持者为新兴市场和发展中国家**：自1960年代以来，发达国家央行持有的黄金数量总体下降，而新兴市场和发展中国家则持续增持黄金。 - **非浮动汇率经济体更倾向于购金**：这些国家更依赖黄金作为外汇储备的稳定组成部分，以对冲汇率波动和地缘政治风险。 - **部分央行减持黄金**：如德国、俄罗斯、新加坡等，显示出购金并非全球央行普遍趋势。 ### 3. 黄金的属性与投资价值 - **黄金的三大属性**：投资属性、消费属性和工业属性。其中，投资属性占比最高，达到44%。 - **黄金的波动性**：黄金价格波动率约为19%，与纳斯达克100指数相近，但低于原油和高于股票市场。 - **黄金的流动性**：黄金流动性较高，与美股相当，主要得益于大资金参与市场。 ### 4. 黄金在外汇储备中的配置比例 - **黄金占比上升**：2025年黄金在全球央行外汇储备中的占比为26%，超过美国国债，这是过去30年的新现象。 - **配置比例与金价正相关**：全球央行黄金配置比例与金价之间存在正相关性，但并非唯一决定因素。 ### 5. 央行购金与金价的情景推演 - **情景假设分析**：基于央行购金比例的变化，推演金价可能的走势，结果显示在购金比例提升时金价有上涨趋势。 - **现实复杂性**：虽然理论推演有一定参考价值，但现实情况远比模型复杂，需综合考虑多种因素。 ## 关键信息总结 ### 央行购金数据 | 国家 | 黄金持有量 (4Q21) | 黄金持有量 (4Q25) | 变动 (4Q21-4Q25) | 黄金占外储比例 (4Q21) | 黄金占外储比例 (4Q25) | 变动 (4Q21-4Q25) | |------------|------------------|------------------|------------------|------------------------|------------------------|------------------| | 美国 | 8133 | 8133 | 0 | 66.3 | 80.4 | 14.1 | | 德国 | 3359 | 3350 | -9 | 66.3 | 80.4 | 14.1 | | 意大利 | 2452 | 2452 | 0 | 62.9 | 79.4 | 16.5 | | 法国 | 2436 | 2437 | 1 | 58.2 | 77.7 | 19.5 | | 俄罗斯 | 2302 | 2327 | 25 | 21.2 | 40.0 | 18.8 | | 中国 | 1948 | 2306 | 358 | 3.3 | 8.6 | 5.3 | | 土耳其 | 394 | 614 | 219 | 23.9 | 54.6 | 30.7 | ### 黄金价格与宏观经济指标的关系 - **黄金与实际利率负相关**：传统上黄金价格与美国实际利率呈负相关，但2022年以来这一关系被打破。 - **黄金与美元指数关系减弱**：美元贬值通常推升金价，但近年来美元指数和金价同步上涨，说明黄金不再完全依赖美元贬值。 - **黄金与股票市场相关性低**：黄金与其他金融资产（如美国股票、债券）相关性较弱，有助于降低投资组合波动性。 ### 情景推演与金价预测 | 央行黄金配置占比（%） | 黄金价格（美元/金衡盎司） | |------------------------|--------------------------| | 4Q21 | 1806 | | 4Q25 | 4368 | | 假设提升至22% | 4964 | | 假设提升至30% | 5630 | | 假设提升至40% | 6503 | | 假设提升至50% | 7417 | ## 结论 尽管全球央行购金在一定程度上推升了金价，但不应高估其对金价的决定性作用。黄金价格的变动受到多种因素影响，包括通胀、货币政策、地缘政治风险和市场情绪等。央行购金更多是出于资产配置和风险对冲的考虑，而非单纯的推升金价。因此，在分析黄金价格时，需综合考虑多方面因素，避免单一视角的误判。