> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 波司登 (03998.HK) 投资分析总结 ## 核心内容概述 本报告对波司登（03998.HK）在2026年的市场表现、业务发展、盈利预测及财务状况进行了详细分析，维持“买入”投资评级。报告指出，公司在羽绒服等核心主业上具备较强的品牌力、研发设计能力和供应链管理能力，同时通过多渠道协同推动业务增长，未来业绩增长潜力较大。 ## 主要观点 - **市场表现** 截至2026年03月09日，波司登的收盘价为4.30港元，年内最高为5.37港元，最低为3.50港元，总市值与流通市值均为50,239.11百万港元。公司资产负债率为42.99%，整体财务状况稳健。 - **全年营收增长预期** 预计集团全年收入实现中单位数增长，其中品牌羽绒服业务增速略高于集团整体，主要得益于国际设计师合作产品带来的高势能与高单价效应。贴牌加工业务因关税等外部因素影响，上半年营收同比下降11.7%，但预计全年降幅将有所收窄。女装及多元化服饰业务仍处于调整优化阶段，公司正通过提升运营效率和管理能力来改善该板块表现。 - **多渠道协同策略** 公司持续深化门店运营改革，实施“一店一设”、“一店一策”策略，提升线下门店经营效率。同时，线上渠道通过内容创新与核心品类打造，表现强劲，2025年“双十一”期间品牌稳居天猫服饰类榜单第二、京东服饰类榜单第一、抖音羽绒服类单店榜单第一，线上增长潜力充足。 - **盈利预测** 根据华源证券研究所预测，公司FY2026-FY2028年归母净利润分别为37.25亿元、39.94亿元、43.09亿元，同比增长分别为6.01%、7.21%、7.90%。每股收益预计从0.32元增长至0.37元，净利率逐步提升，从13.6%增长至13.9%。 - **估值分析** 公司市盈率预计从12.12降至10.38，整体估值处于下行趋势，但考虑到其良好的盈利能力和高派息意愿，仍维持“买入”评级。 ## 关键信息 ### 财务预测摘要 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入（百万元） | 25,902 | 27,140 | 28,916 | 31,015 | | 增长率 | 11.6% | 4.8% | 6.5% | 7.3% | | 归母净利润（百万元） | 3,514 | 3,725 | 3,994 | 4,309 | | 增长率 | 14.3% | 6.0% | 7.2% | 7.9% | | 净利率 | 13.6% | 13.7% | 13.8% | 13.9% | ### 现金流量表（单位：人民币百万） | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 经营活动现金流量净额 | 3,982 | 5,221 | 5,502 | 5,779 | | 投资活动现金流量净额 | -3,098 | -2,272 | -1,638 | -1,747 | | 筹资活动现金流量净额 | -2,941 | 264 | 83 | 59 | | 现金净变动 | -2,042 | 3,238 | 3,973 | 4,117 | ### 资产负债表（单位：人民币百万） | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 货币资金 | 4,185 | 7,423 | 11,396 | 15,513 | | 资产总计 | 27,403 | 31,523 | 35,979 | 40,812 | | 负债总计 | 10,373 | 10,557 | 10,955 | 11,410 | | 流动比率 | 2.02 | 2.32 | 2.65 | 2.96 | | 速动比率 | 1.56 | 1.86 | 2.20 | 2.52 | | 资产负债率 | 37.85% | 33.49% | 30.45% | 27.96% | ### 比率分析 | 指标 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 每股收益 | 0.32 | 0.32 | 0.34 | 0.37 | | 每股净资产 | 1.47 | 1.78 | 2.13 | 2.50 | | 净资产收益率 | 20.77% | 17.90% | 16.08% | 14.77% | | 总资产收益率 | 12.82% | 11.82% | 11.10% | 10.56% | | 营收增长率 | 11.58% | 4.78% | 6.54% | 7.26% | | EBIT增长率 | 11.72% | 5.77% | 5.90% | 6.43% | | 净利润增长率 | 14.31% | 6.01% | 7.21% | 7.90% | | 负债/股东权益 | -19.31% | -30.42% | -40.88% | -48.45% | | EBIT利息保障倍数 | 34.8 | 164.6 | 153.0 | 148.1 | ## 风险提示 - 新品推广不及预期 - 极端气候影响 - 内外需不及预期 ## 投资评级说明 - **买入**：相对同期市场基准指数涨跌幅在20%以上 - **增持**：相对同期市场基准指数涨跌幅在5%~20%之间 - **中性**：相对同期市场基准指数涨跌幅在-5%~5%之间 - **减持**：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5% - **无**：因信息不足或重大不确定性无法给出明确评级 ## 基准指数 - A股市场：沪深300指数 - 香港市场：恒生中国企业指数（HSCEI） - 美国市场：标普500指数或纳斯达克指数 - 新三板市场：三板成指或三板做市指数 ## 结论 波司登在羽绒服主业上具备较强的竞争力，通过品牌升级与渠道优化，有望实现稳健增长。尽管面临暖冬气候影响及贴牌加工业务的外部挑战，公司仍维持较高的盈利能力和派息意愿，因此维持“买入”投资评级。