20170714-广发证券-家用电器行业：百年惠而浦发展三部曲：专业化-多元化-国际化_24页_1mb

惠而浦发展历程与市场策略总结

核心内容

惠而浦（Whirlpool, WHR）是一家拥有百年历史的全球家电龙头企业，其发展历程可以划分为四个阶段：专业化、多元化、国际化和成熟期。公司从最初的单一洗衣机制造商，通过产品线拓展和国际并购，成长为全球白电行业的领导者。

主要观点

发展三部曲

• 专业化（1911-1945年）
  惠而浦成立于1911年，最初专注于洗衣机业务。公司早期通过技术创新和市场拓展，奠定了其在洗衣机领域的领先地位。

• 多元化（1946-1988年）
  在二战后，借助美国战后经济繁荣，惠而浦迅速拓展产品线，涵盖冰箱、空调等大家电领域，成为全美最大的家电企业之一。

• 国际化（1989-2008年）
  20世纪90年代，惠而浦开始全面拓展海外市场，通过一系列国际并购，迅速提升全球市场份额。此阶段又可分为三个时期：

  • 国际化初期（1989-1994年）：营收和利润快速增长，股价大幅上涨。
  • 国际化中期（1994-2002年）：营收平稳增长，利润波动较大，股价跑输指数。
  • 国际化后期（2003-2009年）：营收和利润趋于稳定，股价与指数趋同。

• 成熟期（2009-2017年）
  公司在全球市场中面临增长放缓，市场份额被海尔等企业超越。但公司通过提升盈利能力，推动股价上涨，实现业绩复苏。

国际化经验与启示

• 国内市场饱和后，开拓海外市场是必由之路
  美国本土家电市场趋于饱和，惠而浦通过国际化寻求新的增长点。

• 国际并购是进军海外的重要途径
  通过收购飞利浦、Indesit等企业，惠而浦迅速扩大其全球业务版图，提升市场份额。

• 海外开拓需循序渐进
  过快的扩张导致公司在亚洲市场出现亏损，公司随后调整策略，撤资并裁员，逐步优化海外布局。

关键信息

业务构成

• 惠而浦目前主营电冰箱、洗衣机及厨卫电器三大品类，2016年三项业务营收占比合计达74%。
• 公司旗下拥有多个子品牌，覆盖高中低端市场，包括KitchenAid（高端）、Whirlpool（中端）、Roper（低端）等。

市场表现

• 惠而浦近年来的营收和净利润趋于稳定，2014-2016年净利润连续增长。
• 公司近半数收入来自海外市场，2016年海外营收占比达46.20%。
• 亚洲是公司盈利能力最强的地区，毛利率高于北美。

中国市场

• 惠而浦曾于20世纪90年代尝试进入中国市场，但因策略失误退出。
• 2014年，通过收购合肥三洋，公司重返中国市场，主营洗衣机业务，2016年洗衣机营收占比达61%。
• 2016年惠而浦在中国洗衣机内销市场中市场份额仅为7%，远低于海尔和美的。

风险提示

• 原材料价格上涨：将提升制造成本，影响公司盈利能力。
• 全球经济低迷：可能导致海外市场需求减少，影响公司收入与利润。

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内股价表现强于大盘5%-15%。
• 持有：预期未来12个月内股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘5%以上。

分析师信息

• 曾婵：首席分析师，武汉大学经济学硕士，2015-2016年家电行业新财富第二名团队成员，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 蔡益润：分析师，复旦大学数学科学学院学士，复旦大学国际金融学硕士，2014年金牛分析师家用电器行业第五名，2015年加入广发证券发展研究中心。
• 袁雨辰：研究助理，上海社科院经济学硕士，2015-2016年家电行业新财富第二名团队成员，2017年加入广发证券发展研究中心。

联系方式

• 联系QQ：2083220015
• 联系电话：0755-82771936
• 邮箱：zengchan@gf.com.cn

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图表与数据来源

• 图1：世界上第一台电动洗衣机
• 图2：惠而浦成立之初的15名员工
• 图3：美国1930年左右陷入经济大萧条
• 图4：1941年末美国参战后居民耐用品消费大幅下滑
• 图5：二战前后美国新生人口数量（百万人）
• 图6：二战前后美国人均耐用品消费支出
• 图7：19世纪80年代开始美国本土耐用品市场开始下滑
• 图8：海外拓展初期惠而浦营业收入翻倍（百万美元）
• 图9：海外拓展初期惠而浦净利润波动大（百万美元）
• 图10：1989-1994年惠而浦股价大幅上涨
• 图11：1989-1994年惠而浦市盈率总体上升（TTM）
• 图12：1989-2008年惠而浦营业收入增长稳定
• 图13：1989-2008年惠而浦净利润波动极大
• 图14：1994年后惠而浦市盈率持续下降（TTM）
• 图15：1994-2002年惠而浦股价大幅跑输指数
• 图16：2008-2016年惠而浦收入增速趋缓
• 图17：惠而浦大家电全球市场份额2012年被超越
• 图18：惠而浦冰箱市场份额2009年被超越
• 图19：惠而浦洗衣机市场份额2012年被超越
• 图20：2012年至今惠而浦营收增长十分缓慢
• 图21：2012年至今惠而浦净利润大幅提高
• 图22：2011年来惠而浦市值、PE大幅提高（TTM）
• 图23：2012年来惠而浦股价大幅上涨
• 图24：1994年美国本土家电行业市场份额
• 图25：1995年美国本土家电行业市场份额
• 图26：惠而浦1989与1998年公司业绩对比（百万美元）
• 图27：惠而浦海内外营收占比情况
• 图28：收购Indesit拉升惠而浦在欧洲的公司份额
• 图29：收购Indesit后EMEA地区营收占比大幅提升
• 图30：收购Indesit拉升惠而浦在欧洲的品牌份额
• 图31：拓展海外市场初期欧洲营业利润（百万美元）
• 图32：拓展海外市场初期亚洲营业利润（百万美元）
• 图33：惠而浦在1997年之后开始裁员
• 图34：惠而浦2016年主营业务构成
• 图35：2016年全球大家电市场份额排名
• 图36：2016年全球家用洗衣机市场份额
• 图37：2016年全球冰箱市场份额排名
• 图38：惠而浦海内外市场营业收入对比
• 图39：惠而浦全球各地区毛利率对比
• 图40：惠而浦近十年营业收入情况
• 图41：惠而浦近十年净利润情况
• 图42：惠而浦（中国）近年业绩情况（亿元）
• 图43：惠而浦（中国）2016年主营构成
• 图44：中国2016年洗衣机内销市场份额

表格索引

• 表1：惠而浦在战后通过并购迅速扩大产品线
• 表2：1990年左右惠而浦全面推进国际化战略
• 表3：中国的白电龙头普遍成立较晚
• 表4：惠而浦通过并购进入海外市场
• 表5：惠而浦及其旗下品牌实现高中低端的市场全覆盖
• 表6：惠而浦(中国)旗下品牌实现高中低端市场全覆盖