20130901-华泰证券-食品饮料_小而美之再发现系列之三-经典再现—解密传统调味品行业投资本质和未来趋势_40页_1mb

调味品行业深度研究报告总结

核心内容

本报告对调味品行业进行了深度分析，探讨了其投资本质和未来发展趋势。核心观点包括：

• 调味品的本质：基于习惯性消费模式和满足差异化需求，产品具有高粘度和高盈利潜力。
• 行业发展趋势：产品向中高档升级，行业集中度持续提升，复合调味品成为新的增长动力。
• 投资推荐：继续推荐海天味业、中炬高新、恒顺醋业和涪陵榨菜四家公司。

主要观点

投资本质

1. 差异化需求的满足带来高盈利：满足多样化需求的产品，如调味品，具有更高的利润率。
2. 习惯性消费模式保证粘度：消费者对调味品有较高的忠诚度，有利于龙头企业的持续增长。

产品层面

• 高品质的广东调味品走向全国，中等价格产品占据优势。
• 健康、自然及中高档产品取代基础产品，产品价格中枢不断提高。
• 产品结构升级是长期趋势，提价逻辑长期存在。

渠道层面

• 渠道从以促销和价格为核心转向以产品和渠道为核心。
• 销售费用率持续下降，人均销售额大幅提高。
• 全渠道销售模式逐渐成为主流，销售网络覆盖广泛。

品牌层面

• 全国性大品牌继续推进，地方品牌受到压制。
• 品牌价值提升是行业集中度提高的重要因素。

关键信息

未来发展趋势

1. 产品继续向中高档提升：满足消费者对健康、口味的需求，推动产品升级。
2. 行业集中度提升：CR10不到25%，未来仍有较大提升空间。
3. 复合调味品成新动力：消费速度快，利润率高，与餐饮行业契合度高。

增长看点

• 海天味业：酱料业务空间巨大，外延式并购带来渠道放大效应，吨产品价格中枢上移。
• 中炬高新：鲜味酱油单品突破，产能到位，品牌化推动盈利提升。
• 恒顺醋业：产品结构升级，华东以外区域家庭消费和餐饮市场增长，二三品类装入渠道。
• 涪陵榨菜：3/4线市场拓展，多品类延伸。

风险提示

• 食品安全事件
• 原料价格大幅波动

重点推荐公司

股票代码	股票名称	收盘价(元)	投资评级	EPS（元）	P/E
600876	中炬高新	8.36	买入	0.16, 0.26, 0.38, 0.53	52.3, 32.2, 22.0, 15.8
600305	恒顺醋业	29.03	买入	-0.3, 0.32, 0.89, 1.62	-96.8, 90.7, -0.3, 0.2
002507	涪陵榨菜	29.59	买入	36.1, 27.4, 22.4, 17.9	36.1, 27.4, 22.4, 17.9

行业发展阶段及特征

阶段	时间	下游餐饮行业平均增速	产品特点	收入平均增速	销售费用率	利润率
导入阶段	2005年及以前	18.2%	低价酱油，配制酱油	19.26%	11.04%	4.18%
全面开花	2006年-2010年	27.6%	一般酿造酱油	31.77%	6.29%	6.13%
行业分化	2010年以后	19.1%	鲜味酱油，细分功能酱油	21.86%	4.96%	9.59%

行业增长逻辑

• 产品结构升级：随着消费升级，调味品向健康、自然、高品质方向发展。
• 渠道优化：销售费用率下降，渠道力提升，推动收入增长。
• 品牌强化：品牌价值提升，增强消费者粘度，推动行业集中度提升。

行业发展趋势

• 产品中高档化：满足消费者对高品质和多样化的追求。
• 行业集中度提升：龙头企业增速远超行业整体。
• 复合调味品崛起：产品创新维持高利润率，强化龙头企业地位。

公司竞争优势

• 海天味业：渠道和管理优势明显，产品线丰富。
• 中炬高新：产品创新能力强，聚焦策略提升利润率。
• 恒顺醋业：品牌价值高，工艺独特，具备外延能力。
• 涪陵榨菜：市场拓展能力强，多品类延伸。

结论

调味品行业具备长期投资价值，龙头企业在产品、渠道和品牌方面具有显著优势，未来增长空间广阔。投资建议关注海天味业、中炬高新、恒顺醋业和涪陵榨菜。