> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 可转债估值因子优化思路总结 ## 核心内容 本文围绕可转债估值因子的优化展开，重点分析了“赎回规避”与“非赎回博弈域”在可转债投资策略中的作用，旨在提升传统低估策略的收益表现。 ## 主要观点 1. **市场对赎回的预期较为准确** - 随着转债平价逐渐满足赎回条件，低估值转债中实际发生赎回的比例显著高于中高估值转债。 - 转债估值（或价格）本身可以视为对未来赎回概率的较优估计。 2. **赎回条款对低估因子的冲击** - 低估策略容易选择出未来预期赎回的转债，导致正股部分贡献负超额。 - 这种现象在近几年愈发明显，对整体策略收益形成拖累。 3. **“赎回规避”作为更优解法** - 基于量化方法进行赎回博弈的难度较高，而规避赎回博弈强的区间（如平价130附近）可能是更优的策略选择。 - 在非赎回博弈域中，低估因子的表现显著优于赎回博弈域。 4. **非赎回博弈域的定义与特性** - 非赎回博弈域指的是在未来30天内无法满足赎回条件的转债，主要由刚上市的新券和尚未脱离不赎回期的转债组成。 - 在此域中，赎回博弈的情绪最弱，市场定价有效性较低，因此定价因子仍能获得显著超额收益。 5. **策略优化效果** - 优化后的策略在偏股与平衡型转债中，优先选择非赎回博弈域中因子打分高的转债。 - 在非赎回博弈域中，低估因子的正股不再稳定贡献负超额，说明策略优化有效。 - 优化后的低估策略自2018年以来实现年化收益17.1%，年化超额6.4%。 - 低估 + 正股动量策略实现年化收益17.4%，年化超额6.7%，优于原有策略。 ## 关键信息 - **估值因子优化方向**：通过识别并规避高赎回博弈强度的区间，优化低估因子的适用范围。 - **非赎回博弈域**：定义为未来30天内无法满足赎回条件的转债区间，适用于策略优化。 - **策略调整**： - 偏股转债：选择非赎回博弈域中因子打分高的转债。 - 平衡转债：优先选择非赎回博弈域中的高分转债，剩余部分继续选择赎回博弈域中的高分转债。 - 偏债转债：保持原有策略不变。 - **收益表现**： - 低估策略（优化后）：年化收益17.1%，年化超额6.4%。 - 低估 + 正股动量策略：年化收益17.4%，年化超额6.7%。 - **风险提示**： - 本文结论基于历史数据与统计模型，未来市场环境变化可能导致模型失效。 ## 研究背景与目的 - 可转债不仅具有期权属性，其赎回条款对估值有重要影响。 - 市场对赎回的预期较为准确，但量化投资者难以有效参与赎回博弈。 - 本文旨在通过构建“非赎回博弈域”来优化传统低估策略，提升策略的稳定性与收益性。 ## 附录：联系方式 | 职务 | 姓名 | 电话 | 邮箱 | |------------|--------|--------------|------------------------| | 全国销售 | 朱量 | 15021020969 | zhuliang@tfzq.com | | 全国销售 | 李靓一 | 13910172084 | liliangyi@tfzq.com | | 全国销售 | 张竹筠 | 18602642351 | zhangzhuyun@tfzq.com | | 全国销售 | 邹烨 | 15101156610 | zouye@tfzq.com | | 全国销售 | 金羽豪 | 13811335970 | jinyuhao@tfzq.com | | 全国销售 | 陆聪 | 18813021537 | luong@tfzq.com | | 全国销售 | 阎小丝 | 18610828797 | yanxiaosi@tfzq.com | | 北京销售 | 王楠茜 | 13860473487 | wangnanqian@tfzq.com | | 北京销售 | 赵明宇 | 13201415528 | zhaomingyu@tfzq.com | ## 其他说明 - 本文为天风证券金工团队的研究报告，仅供签约客户参考。 - 投资有风险，策略需结合自身情况独立判断，本文不构成投资建议。