存单系列报告之七：历史上存单量价齐升后如何回落？-20231107-东方证券-23页_1mb

历史上存单量价齐升后如何回落？总结

核心内容

存单作为银行重要的融资工具，其量价变化反映了银行负债端压力与资产端配置需求之间的平衡。本文分析了2019年以来存单量价齐升后的回落过程，探讨了存单市场未来可能的走势及影响因素。

主要观点

1. 存单量价回落机制
   存单市场量价回落通常与以下几个因素有关：

   • 发行端：当存单利率接近银行合意融资成本上限时，银行可能减少存单发行以调节市场供需。
   • 配置端：市场情绪改善、配置力量增强可能推动存单利率下行。
   • 资金面：资金利率的波动及财政支出加大可能带来资金面的宽松，从而影响存单市场。

2. 存单发行结构变化
   存单量价回落前，发行结构往往出现显著变化：

   • 银行发行主力从国有大行、股份行逐步转向城商行、农商行。
   • 长期限存单占比下降，中短期限占比上升，反映市场对资金需求的边际变化。

3. 资金面与存单的滞后关系
   存单从“领先指标”向“滞后指标”转变，主要由于：

   • 财政发力带来的资产供给对银行间流动性的影响增强。
   • 监管政策趋严，如《资本新规》对存单的影响大于普通利率债。

4. 未来展望

   • 存单利率可能暂时维持高位震荡。
   • 若资金面边际宽松，存单市场可能出现量价齐跌。
   • 四季度后半段或观测到明显的存单利率回落信号。

关键信息

• 近期存单市场表现

  • 存单净融资自7月高点回落，8月转负，10月为-1100亿左右。
  • 存单利率在10月中旬突破2.5%，保持在2.57%高位震荡。

• 历史案例回顾

  • 2020年7-9月：存单量价齐升滞后于资产供给端起量，主要因货币政策常态化和监管要求导致负债端压力加大。
  • 2021年2-4月及10-11月：存单发行超季节性增强，但量价回落与信贷增长放缓、资金面宽松及非银配置力量增强有关。
  • 2022年2-3月：存单净融资额显著增加，但随后因资金面宽松和资产配置放缓而回落。
  • 2022年12月-2023年4月：存单发行节奏加快，但量价回落滞后于资产供给变化。

• 当前存单市场情况

  • 存单利率接近银行合意融资成本上限。
  • 1年期存单发行占比维持在20%左右，反映银行对长期限存单需求减弱。
  • 国股行发行量有所回升，但整体仍处于高位震荡状态。

市场影响因素

• 货币政策：宽货币向常态化的转变对存单市场产生重要影响。
• 财政政策：财政支出加码带来资金面宽松，对存单利率形成下行压力。
• 监管政策：《资本新规》等政策对存单市场影响显著，可能延缓市场拐点。
• 市场情绪：理财资金波动、货基抛售等行为对存单利率产生影响。

风险提示

• 货币政策变化超预期。
• 信用风险暴露超预期。
• 经济基本面变化超预期。
• 突发事件超预期。
• 数据统计可能存在遗误。

投资评级说明

• 买入：相对市场基准指数收益率15%以上。

• 增持：相对市场基准指数收益率5%~15%。

• 中性：相对市场基准指数收益率-5%~5%。

• 减持：相对市场基准指数收益率-5%以下。

• 未评级：不在研究覆盖范围内。

• 暂停评级：因存在重大不确定性或利益冲突，暂停评级。

图表目录

• 图1：存单发行与社融-M2增速
• 图2：存单量价变动情况
• 图3：20年存单月度净融资
• 图4：20年存单周度量价变化
• 图5：货币政策常态化下资金利率中枢回升
• 图6：M2增速在20年下半年明显回落
• 图7：存单发行中各类期限占比走势
• 图8：各类银行月度净融资额贡献
• 图9：20年下半年净融资率先回落
• 图10：20年12月逆回购投放加码
• 图11：21年存单月度净融资
• 图12：21年存单周度量价变化
• 图13：21年社融相对于过去三年均值变动情况
• 图14：21年资金面偏宽松下存单收益率下行
• 图15：22年存单月度净融资
• 图16：22年存单周度量价变化
• 图17：22年社融显著抬升均在一季度或季末
• 图18：22年社融增速下滑，M2抬升
• 图19：净融资额贡献主体转变
• 图20：财政支出加大后资金面宽松
• 图21：22年年末以来存单净融资情况
• 图22：22年10月以来周度发行量价变化
• 图23：23年一季度银行资金运用处于高位
• 图24：22年12月以来月度存单净融资中银行构成
• 图25：23年存单月度净融资以及收益率均值
• 图26：近期存单周度发行银行分布
• 图27：近期存单周度发行期限分布
• 图28：当周重要经济数据及事件一览
• 图29：利率债发行规模与往年同期对比
• 图30：地方债计划发行明细
• 图31：上周央行公开市场操作情况
• 图32：各期限DR、R利率变动
• 图33：回购成交量变动情况
• 图34：7天资金利率变动
• 图35：存单发行量变化
• 图36：存单发行利率一览
• 图37：各期限存单发行额分布
• 图38：各类银行存单净融资额分布
• 图39：各期限利率债收益率变动情况
• 图40：各期限国债利率变动情况
• 图41：国债期限利差变动情况
• 图42：各期限国开债利率变动情况
• 图43：国开债期限利差变动情况
• 图44：理财破净率变动情况
• 图45：石油沥青开工率走势
• 图46：高炉开工率走势
• 图47：乘用车厂家批发及零售销量同比增幅变动情况
• 图48：百大中城市成交土地面积变动情况
• 图49：30大中城市商品房成交面积同比变动情况
• 图50：出口指数变化情况
• 图51：原油价格变动情况
• 图52：LME铜铝价格变动
• 图53：煤炭期货结算价变化情况
• 图54：建材指数变动情况
• 图55：螺纹钢库存变动情况
• 图56：下游价格变动情况