深度报告-2026-01-21-南京银行-南京银行2026年1月宏观利率展望_风险偏好抬升_利率易上难下_32页_1mb

文档内容总结

一、宏观经济：内需持续下行，通胀温和回升

（一）需求：内需继续走弱，四季度GDP增速下行

• 投资：固定资产投资累计同比增速降至-3.8%，房地产、制造业、基建投资增速均下行，房地产投资仍是主要拖累。
• 地产：房地产销售与开发投资增速继续下行，1-12月销售增速为-8.7%，开发投资增速为-17.2%，部分区域二手房市场略有回暖。
• 消费：12月消费同比增速为0.9%，较前值下降0.4个百分点；1-12月累计增速为3.7%，略高于2024年。消费分项中，餐饮、金银珠宝、中西药品增速明显下滑，补贴政策对消费有所透支。
• 就业：12月城镇调查失业率为5.1%，企业用人需求下降，春节临近可能引发季节性失业率上行。
• 出口：出口同比增速回升，汽车、电子产品出口增速上行，显示高科技行业竞争力增强。进口方面，原材料、能源及电子类进口多数上行，但飞机和汽车进口下降。
• 高频数据：工业品价格多数上涨，但工业生产略有放缓，显示需求端仍有改善空间。

（二）生产：12月上游生产放缓，高技术产业增速上行

• 工业增加值：1-12月工业增加值同比增速为5.9%，12月当月增速为5.2%。
• 高技术产业：高技术产业同比增速为9.4%，显著高于其他行业，显示新动能增长较快。
• 行业表现：煤炭、有色金属价格上涨，原油价格下跌，显示供需结构改善与外部因素影响并存。

（三）CPI、PPI同步回升，通胀温和上行

• CPI：12月CPI同比增速为0.8%，环比上涨0.2%，食品价格和生活用品价格拉动CPI上行。
• 核心CPI：保持稳定，为1.2%，显示核心通胀压力有限。
• PPI：12月PPI环比上涨0.2%，同比增长-1.9%，煤炭、有色价格涨幅明显，原油价格下跌。
• 未来展望：预计2026年1月CPI略有回落，2-5月将维持在1%以上，下半年逐步下行但整体高于2025年。

二、流动性及货币政策：央行超预期结构性降息，资金面维持均衡

（一）流动性回顾

• 资金面：1月上半月资金利率中枢变化不大，DR001多在政策利率以下15bp运行。
• 央行操作：央行超预期开展结构性降息，放量续作买断式逆回购，显示流动性支持意愿。
• 市场表现：银行间质押式回购成交量均值升至8.5万亿，显示市场流动性较为充裕。

（二）金融数据

• 居民贷款：连续三月减少，显示居民融资需求疲软。
• 企业贷款：同比多增，显示企业端融资意愿增强。
• 社融：12月社融同比少增6462亿元，显示融资需求整体偏弱。
• M2与M1：M2同比增长8.5%，M1同比增速下降至3.8%，M1与M2剪刀差扩大。

（三）结构性降息点评

• 政策调整：央行下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，增加支农支小再贷款额度，支持中小民营企业及科技创新领域。
• 支持领域：包括商业用房购房贷款首付比例下调至30%，拓展碳减排支持工具，鼓励服务消费与养老再贷款。
• 政策意图：强调宽信用政策，但后续降息仍需等待银行净息差改善。

（四）下阶段流动性展望

• 资金供需：年初政府债发行前置，叠加缴税需求，流动性需求增加；财政支出偏低，股市保持韧性，资金可能分流。
• 政策基调：保持稳中偏宽，后续流动性投放力度将加大，降准降息仍有空间。
• 流动性扰动：可控，资金面预计维持均衡，央行将继续维护流动性平稳。

三、利率债策略：多头动力不足，干扰因素仍存

（一）利率债走势回顾

• 收益率走势：1月以来，债券收益率先上后下，10Y国债收益率约为1.84%，10Y国开债约为2.02%。
• 期限利差：国债期限利差分位数在30%~50%之间，国开债在15%~20%之间，显示收益率曲线有所陡峭化。

（二）利率债影响因素分析

• 经济基本面：内需持续走弱，但对债市影响有限，市场更关注通胀温和回升。
• 通胀预期：CPI与PPI同步回升，显示通胀温和上行，对债市形成利空。
• 广义流动性：社融及贷款同比少增，M1增速下行，显示居民与企业融资需求偏弱。
• 狭义流动性：短端资金利率略有上行，但整体维持平稳。
• 中美利差：10Y中美利差保持在230BP左右，人民币升值趋势延续，为国内宽松政策提供空间。
• 股债比价：股债比价下行，显示机构风险偏好较高，资金更倾向于配置股市。
• 债券供需：国债和地方债发行进度缓慢，供给压力可控，3月到期量较大，可能对市场形成压力。

四、策略建议

• 交易盘：短期需保持谨慎，市场存在不确定性。
• 配置盘：可考虑在利率上行至区间上沿时择机介入，把握配置机会。
• 整体预期：利率易上难下，2月数据真空期对债市不利，需关注基本面改善与风险偏好变化。