20260108-金裕富证券-绿源集团控股-02451.HK-全场景轻出行方案引领者_机器人业务重塑估值逻辑_27页_2mb

绿源集团控股（2451.HK）总结

核心内容

绿源集团控股（2451.HK）是中国电动两轮车行业的领先企业，通过多年发展，已从传统制造商转型为“全场景轻出行”解决方案提供商。公司构建了“三大增长曲线”业务模型，涵盖传统电动两轮车制造、高端智能品牌LYVA及生态业务（含机器人领域），以实现从“卖车”到“提供出行服务”的价值跃迁。公司目前总市值54.14亿港元，市盈率31.13，市净率3.12，总股本4.27亿股，2025年上半年营收达30.96亿元，同比增长22.2%，净利润1.10亿元，同比增长66.9%。

主要观点

• 三大增长曲线：绿源通过“第一曲线”稳固传统市场，“第二曲线”LYVA进军高端市场，“第三曲线”生态业务切入机器人领域，形成多元增长格局。
• 技术驱动：公司持续投入研发，2021—2024年研发开支年复合增长率达34%，截至2025年拥有912项专利，核心技术包括液冷电机、数字化电池系统及固态电气系统，显著提升产品耐用性、续航能力及智能化水平。
• 政策利好：新国标（GB17761-2024）提升行业安全标准，推动行业集中度提升；以旧换新政策（国补）刺激行业增长，2025年补贴资金达3000亿元，公司有望受益于政策红利。
• 全球化布局：公司通过LYVA品牌拓展海外市场，尤其是欧洲市场，同时与宝马、有鹿机器人等企业合作，推动技术输出与全球市场渗透。
• 生态业务突破：绿源在机器人领域取得突破，获得有鹿机器人超过十万件核心关节部件订单，并与越疆科技合作部署5000台机器狗，推动智能制造与机器人应用。

关键信息

业务布局

• 第一曲线：电动两轮车制造，主打“耐用”理念，已实现“一部车骑十年”，2025年上半年营收占比达64.5%。
• 第二曲线：LYVA高端智能轻出行品牌，聚焦高端电助力自行车（E-bike）和海外拓展，2025年启动欧洲市场准入认证。
• 第三曲线：生态业务涵盖“租换售修”模式及机器人领域，推动从制造向服务及技术平台转型。

技术创新

• 液冷电机：降低电机温度38°C，提升运行效率至90%以上，实现10年质保。
• 数字化电池系统：提升冬季续航30%，实现铅酸电池3年质保。
• 固态电气系统：提高防水性能和可靠性，如绿源S90在-20°C环境下仍能正常运行。
• 智能互联系统：集成多种智能功能，如PCDS骑行管家、三重防盗、数字化电池监测等，提升用户体验与安全性。

市场拓展

• 国内市场：拥有超过14,000家终端零售门店，覆盖全国31个省、市、自治区。
• 海外市场：通过LYVA品牌及与宝马、有鹿机器人的合作，拓展至欧洲及东南亚市场。
• 合作品牌：与宝马集团签署技术授权协议，与越疆科技合作推进机器人应用场景落地。

盈利预测与估值

• 2025-2027年营收预测：62.13亿元/73.86亿元/88.56亿元，年均增长率约19.9%。
• 2025-2027年归母净利润预测：1.75亿元/2.61亿元/3.58亿元，年均增长率约49.1%。
• PE预测：2025年合理PE为35倍，对应目标价15.85港元，相较现价上涨空间约23.84%。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 消费补贴不及预期：若政策力度不及预期，可能影响公司业绩增长。
• LYVA品牌发展不及预期：高端市场拓展若受阻，将影响公司未来增长。
• 生态业务商业化能力不及预期：机器人等新业务若未能有效转化为收入，可能限制公司长期增长潜力。

未来发展

绿源通过三大增长曲线，构建了从传统制造到智能化、生态化、全球化的完整业务布局。在政策支持、技术突破及品牌升级的推动下，公司有望在未来5-10年内实现可持续增长，成为电动两轮车行业的引领者及轻出行生态的创新者。