深度报告-2026-03-03-东方财富证券-共创草坪（605099）_深度研究_全球人造草坪龙头_产能加速出海_增长动能充足_30页_2mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 全球人造草坪龙头，产能加速出海，增长动能充足 2026年03月03日 # 【投资要点】 基本情况：全球人造草坪龙头，股权集中稳定，员工激励充分，业绩增长稳健。公司主要从事人造草坪的研产销业务，产品远销美洲、欧洲、亚洲、大洋洲等140多个国家和地区。截至2025H1，公司在江苏淮安、越南西宁和印尼三大基地已建成人造草坪产能1.16亿平米，产能规模行业领先。截至2025Q3末，公司实控人兼董事长王强翔及其一致行动人合计持股达 $89.34\%$ ，股权集中稳定；同时于2024年7月推出股权激励计划，考核2024-2026年业绩，目前第一期已解锁，员工激励充分。2016-2024年公司收入从10.86亿元增长至29.52亿元（CAGR为 $+13.31\%$ ），同期归母净利润从2.28亿元增长至5.11亿元（CAGR为 $+10.61\%$ ）；2025年前三季度公司收入24.74亿元，同比 $+9.52\%$ ，归母净利润为5.15亿元，同比 $+30.89\%$ 。 $\diamond$ 行业分析：人造草坪需求景气度高，中国厂商全球化布局推升集中度。根据AMI Consulting数据，2023年全球人造草坪市场规模为247亿元，预计2027年扩容至317亿元（2023-2027年CAGR为 $+6.5\%$ ）。从需求端看，2015-2023年全球人造草坪销量从1.71亿平米增长至3.93亿平米（CAGR为 $+10.98\%$ ），预计2027年提升至4.77亿平米（2023-2027年CAGR为 $+4.96\%$ ），得益于①人造草坪相较于天然草坪具有显著的成本优势和节水优势，在高人工成本的北美和缺水的地区，需求稳步增长；②2026年世界杯或将拉动全球运动草需求释放，同时国内利好政策陆续出台和足球赛事活动兴盛均对需求有明显拉动。从供给端看，2017-2023年CR5/CR10分别提升7.1pct/7pct至 $41.1\% /54\%$ ，凭借成本效率优势，中国企业在休闲草市场快速扩容，2023年全球前十大生产商中有4家中国企业，贡献全球 $37\%$ 的人造草坪产量，其中行业龙头共创草坪市占率高达 $18.5\%$ ；此外，为规避加征关税影响，中国厂商陆续在越南等海外基地投资建厂，通过全球化布局设厂降低关税并缩短交期，从而强化其竞争优势，助推份额提升。 公司看点：权威机构认证资质齐全，利润率表现优异，产能加速出海提份额。资质端，公司分别是FIFA8家、WorldRugby8家、FIH11家全球人造草坪优选供应商之一，且是全球5家同时获得上述三家优先供应商资质认证的企业之一；盈利端，公司深耕行业多年，资质壁垒赋予公司产品一定溢价，且在成本端把控良好，助力公司实现领先于同行的利润率水平；产能端，截至2025H1，公司1.16亿平米产能中，海外产能占比超 $50\%$ ，随着在建项目投产，海外产能占比将进一步提升，通过产能全球化布局可降低贸易摩擦的冲击，并利用海外产能逆势提份额。 挖掘价值投资成长 # 增持（首次） # 东方财富证券研究所 证券分析师：赵树理 证书编号：S1160524090003 证券分析师：张毅 证书编号：S1160524100002 相对指数表现 基本数据 总市值(百万元) 18,093.80 流通市值 (百万元) 18,044.97 52周最高/最低（元） 45.67/17.25 52周最高/最低（PE） 35.68/13.48 52周最高/最低（PB） 6.65/2.51 52周涨幅（%） 160.58 52周换手率（%） 38.83 注：数据更新日期截止 2026 年 03 月 02 日 # 相关研究 # 【投资建议】 $\diamond$ 盈利预测与评级：预计公司2025-2027年营业收入为33.29/38.16/42.42亿元，同比 $+12.76\% / + 14.64\% / + 11.17\%$ ，归母净利润6.55/7.37/8.47亿元，同比 $+28.05\% / + 12.54\% / + 14.96\%$ ，基于2026年3月2日收盘价的PE分别为27.64/24.56/21.36倍。我们选取地面装饰材料出口企业天振股份、海象新材作为可比公司，根据Choice一致预期，2025-2026年两家公司平均PE为32.52/22.99倍。考虑到公司产能加速出海，未来成长空间大，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 2951.84 3328.52 3815.98 4242.33 增长率(%) 19.92% 12.76% 14.64% 11.17% 归属母公司净利润(百万元) 511.25 654.65 736.71 846.94 增长率(%) 18.56% 28.05% 12.54% 14.96% EPS(元/股) 1.28 1.63 1.83 2.10 市盈率(P/E) 16.48 27.64 24.56 21.36 市净率(P/B) 3.05 5.93 5.26 4.66 资料来源：Choice，东方财富证券研究所注：数据截至3月2日 # 【风险提示】 $\spadesuit$ 国际贸易摩擦风险：公司产品外销为主，尽管海外产能布局充分，但若目标市场针对公司产品加征关税，将对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 汇率风险：公司产品外销为主，汇率波动将对公司业绩产生影响； $\spadesuit$ 原材料价格大幅上涨风险：公司主要原材料为塑料粒子，塑料粒子价格走势与原油价格紧密相关，若国际油价大幅上涨，成本上涨将会对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 产能释放不及预期风险：公司目前还有越南三期、印尼和墨西哥项目在建，若新项目投产不及预期，将对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 人造草坪市场需求放缓：若终端需求增速放缓，公司新增产能存在不能充分消化的风险，从而对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 市场竞争加剧风险：若供给增速远高于需求增速，行业竞争加剧将对公司业绩产生冲击。 # 1、关键假设 我们盈利预测基于如下假设： # （1）休闲草和运动草业务 ①产能：截至2025H1，公司越南三期4000万m²项目处于设备调试阶段、印尼400万m²项目处于设备安装阶段，墨西哥1600万m²项目已办妥土地产权证书，尚未开工建设；假设越南三期和印尼项目2026年投产，墨西哥项目2027年投产，则2025-2027年产能分别为11600/16000/17600万m²； ②销量：行业层面，人造草坪成本优势和节水优势助推需求向好，同时2026年世界杯以及国内利好政策和体育赛事均对需求有拉动，行业有望保持高景气；公司层面，公司产品具有品牌优势、成本优势和规模优势，凭借完善的海外产能布局和强大的销售团队助力市场开拓，销量预期维持较高增速，假设2025-2027年销量增速分别为 $+8\% / + 12\% / + 10\%$ ③价格：2025H1公司单价同比增速约 $1.7\%$ ，预计由欧洲和美洲市场占比提升驱动；考虑到塑料粒子原材料价格下跌和低价休闲草占比提升对均价的拖累，假设2025-2027年均价增速分别为 $+1.5\%$ 、 $+1\%$ 、 $+0.5\%$ ④分产品看：进一步将人造草坪拆分为运动草和休闲草，其中运动草市场相对成熟，2025H1收入同比下滑约 $4.2\%$ ，2026年世界杯预计对2026年运动草销量有拉动作用，假设2025-2027年运动草收入增速分别为 $-4\%$ 、 $+8\%$ 、 $+4\%$ ；由此倒推出休闲草收入增速分别为 $+13.6\%$ 、 $+14.4\%$ 、 $+12.1\%$ ，主要由公司加大海外市场拓展驱动； ⑤毛利率：2025H1运动草和休闲草毛利率分别为 $39.99\% / 32.77\%$ ，原材料价格下行和产品单价提升预期推动毛利率平稳向上，假设2025-2027年运动草毛利率为 $40.2\% / 40.4\% / 40.4\%$ ，休闲草毛利率为 $33.1\% / 33.3\% / 33.3\%$ # (2）铺装及其他业务 ①收入：2025H1收入同比增长 $46\%$ ，主要是仿真植物等多元化业务销售收入快速增长所致，在公司销售团队努力下，该业务预期保持较高增速，假设2025-2027年增速分别为 $+40\%$ 、 $+25\%$ 、 $+15\%$ ②毛利率：2025H1毛利率 $26.19\%$ ，假设2025-2027年毛利率稳定在 $27\%$ # 2、创新之处 $\spadesuit$ 从成本优势和节水优势角度出发，预判人造草坪未来需求景气高。我们判断，人造草坪需求增长主要得益于其相较于天然草坪具有显著的成本优势和节水优势，从而推动高人工成本地区（如美国）和缺水地区（如中东、非洲）需求释放。 从认证资质和产能角度探讨公司竞争优势。我们分析，公司国际权威机构认证资质齐全，赋予公司一定的品牌溢价，且成本把控良好，由此实现领先于同行的利润率水平；此外，公司加速海外产能扩张，借助贸易摩擦契机逆势提份额，助力公司稳居行业龙头地位。 # 3、潜在催化 $\spadesuit$ 大型体育赛事活动举办：大型体育赛事（如世界杯、苏超等）预期拉动人造草坪需求，或将推动公司产品销售超预期。 $\spadesuit$ 海外市场限制中国产能的政策：若海外市场针对中国产能加征高额关税，不具备海外产能的企业将陆续被出清，公司有望凭借领先的海外产能布局提份额，从而推动业绩超预期增长。 # 正文目录 1.基本情况：全球人造草坪龙头，业绩稳步向上 6 1.1. 深耕人造草坪二十余载，造就行业龙头地位 6 1.2.业绩增长稳健，休闲草是收入核心驱动力 8 2.行业分析：人造草坪需求高景气，中国厂商影响力强 12 2.1. 产业链：人造草坪性能优越，渠道商利润率丰厚 12 2.2.供给端：中国厂商全球化布局，行业集中度提升 14 2.3.需求端：人造草坪需求景气，行业稳步扩容 16 2.3.1.驱动因素1：成本优势和节水优势助力人造草坪需求释放 18 2.3.2.驱动因素2：全球体育赛事兴盛，推动运动草需求释放 19 3. 公司看点：成本优势突出，产能加速出海，份额提升 22 3.1. 重视研发投入，权威认证齐全，品牌优势突出 22 3.2. 品牌有一定溢价，成本控制良好，利润率优异 23 3.3.销售团队助力市场开拓，产能加速出海提份额 24 4.盈利预测与投资建议 26 5. 风险提示 28 # 图表目录 图表1：公司产品用途展示 6 图表2：公司发展历史梳理 6 图表 3: 公司实控人及其一致行动人持股情况 (截至 2025Q3 末) 图表4：公司高管履历梳理 7 图表 5: 公司股票期权和限制性股票激励方案业绩考核目标...... 8 图表6：公司营业收入及同比增速 8 图表7：公司归母净利润及同比增速 8 图表8：公司分产品收入占比和毛利率 9 图表9：公司草坪（运动草和休闲草）收入量价拆分 9 图表10：公司分地区收入占比和毛利率 9 图表 11: 2016-2019 年公司外销收入分地区构成 图表 12: 公司分渠道收入占比和毛利率. 10 图表 13：2017-2019 年公司分渠道&分产品收入占比. 10 图表 14：公司毛利率和归母净利率走势. 10 图表15：公司期间费用率走势 10 图表 16: 2016 年以来公司 ROE 及杜邦拆分 图表 17: 2016 年以来公司收现比和净现比 图表 18: 2016 年以来公司存货余额走势 图表 19: 人造草坪结构示意图. 12 图表 20: 人造草坪和天然草坪性能对比. 12 图表 21: 人造草坪产业链. 13 图表 22：共创草坪和青岛青禾毛利率与聚乙烯价格负相关. 13 图表 23：欧美零售商人造草坪零售价是共创草坪出厂价的 2-3 倍. 13 图表 24：亚太地区人造草坪产量占比和出口量占比 14 图表 25: 2023 年全球人造草坪行业企业 TOP10 梳理. 15 图表 26：全球人造草坪行业集中度呈现提升趋势 15 图表 27: 全球人造草坪主要进口国贸易政策梳理 16 图表 28：中国头部人造草坪生产商产能及扩产计划梳理 16 图表 29：全球人造草坪市场规模、销量和均价走势. 17 图表 30：2023 年全球人造草坪中休闲草和运动草销量占比为 55%/45%…17 图表 31: 全球人造草坪分地区销量占比 ..... 18 图表 32：2023 年人造草坪分地区零售价(欧元/平米) 18 图表33：人造草坪和天然草坪使用成本对比 18 图表34：1971-2020年全球陆地水体储水量变化 19 图表 35: 2007-2025 年全球体育场新建数量 19 图表 36：全球体育场数量最多的 10 个国家(截至 2025 年 11 月) ...... 20 图表 37: 中国知名足球赛事活动梳理 ..... 20 图表 38: 2019-2024 年中国足球场数量稳步增长 ..... 20 图表 39: 2019-2024 年中国足球场分类型场地数量占比 ..... 20 图表 40: 2021 年以来有利于人造草坪行业快速发展的政策梳理. 21 图表41：公司研发投入逐年加码 22 图表 42：2023 年全球人造草坪 TOP10 生产商国际权威认证资格梳理……22 图表 43：公司和青岛青禾人造草坪毛利率对比(不含运费) 23 图表 44：公司和青岛青禾人造草坪售价对比(元/平米) ..... 23 图表 45: 公司和青岛青禾人造草坪生产成本对比(元/平米) 23 图表 46: 公司和青岛青禾人造草坪材料成本对比(元/平米) 23 图表 47：2025 年 12 月以来东南亚拉丝 PP (CFR) 价格高于中国……24 图表 48: 公司和青岛青禾人造草坪人工成本对比(元/平米) ..... 24 图表 49: 公司和青岛青禾人造草坪制造费用对比(元/平米) ..... 24 图表50：公司销售人员人均薪酬稳步提高 25 图表51：公司销售团队不断壮大 25 图表 52: 2017-2024 年公司前五大客户收入贡献 25 图表53：公司核心大客户梳理（截至2019年） 25 图表54：公司产能梳理（截至2025H1） 26 图表55：公司越南基地收入贡献 26 图表56：公司越南基地利润贡献 26 图表57：公司营收拆分（单位：百万元） 27 图表58：可比公司估值对比 28 # 1.基本情况：全球人造草坪龙头，业绩稳步向上 # 1.1.深耕人造草坪二十余载，造就行业龙头地位 公司成立于2004年，主要从事人造草坪的研产销，产品远销美洲、欧洲、亚洲、大洋洲等140多个国家和地区。公司2005年便开始拓展国际市场，经过多年行业深耕，产品质量和产能规模大幅提升，于2008年获得FIFA证书，并在2011年市场份额达到 $10\%$ ，至此产销量稳居全球第一。2015年，第1亿平米人造草坪下线，服务全球市场，FIFA全球认证场地业绩突破100片，品牌影响力不断增强。2017年，公司成为WorldRugby和FIH优选供应商，并开启全球化布局，2018年筹建越南基地并于2019年3月投产，更好地应对美国加征关税的影响，2020年公司成功在A股上市，开启新的发展篇章。截至2025H1，公司拥有江苏淮安、越南西宁省和印尼三大生产基地，拥有人造草坪产能1.16亿平米。 图表 1: 公司产品用途展示 资料来源：公司公告，东方财富证券研究所 图表 2: 公司发展历史梳理 资料来源：公司官网，公司公告，东方财富证券研究所 持股比例集中，高管行业经验丰富且分工明确。截至2025Q3末，公司实控人兼董事长王强翔持股合计达 $54.96\%$ ，其家人王强众、王淮平、葛兰英、马莉以及江苏百斯特投资集团、员工持股平台淮安创享创业投资中心和两个财产信托均为一致行动人，合计持股达 $89.34\%$ ，股权集中稳定。公司高管在生产、财务、销售、研发等环节分工明确且行业经验丰富，助力公司行稳致远。 图表 3：公司实控人及其一致行动人持股情况(截至 2025Q3 末) 资料来源：Choice-公司深度资料，公司公告，东方财富证券研究所 注释：王强众为王强翔长兄、王淮平为王强众儿子、葛兰英为王强众配偶、马莉为王强翔二哥配偶，淮安创享创业投资中心为员工持股平台，两个信托均由王强众出资设立，江苏百斯特投资集团为王强众控制的企业，以上均构成一致行动人。 图表 4: 公司高管履历梳理 姓名 职务 简介 王强翔 董事长,董事、总经理 1971年生，硕士，公司联合创始人，曾任无锡市自来水公司技术员、淮安共创教学设备有限公司总经理；现任本公司董事长、总经理 王淮平 董事 1988年生，本科，曾任上海时代光华教育销售经理，共创内贸区域经理、内贸大区经理；现任江苏百斯特投资副总经理、江苏百斯特食品科技副总经理、共创草坪董事 樊继胜 董事 1967年生，硕士，曾任连云港市建设开发公司职员、连云港正大天晴药业外经办副主任、南京东方智业副总经理、江苏原策管理咨询董事兼总经理、江苏凡德文化投资董事、南京毕至企业管理咨询董事；现任南京弘策企业管理咨询执行董事、南京凡弘餐饮监事、本公司董事 姜世毅 董事、副总、董秘、财务总监 1972年生，硕士，中国注册会计师、高级会计师，曾任安琪酵母主管会计、财务部副部长、财务部部长、SAP运营总监兼财务部长；现任公司董事、副总经理、董秘、财务总监 陈金桂 副总经理 1970年生，高中，曾任淮安市丝绵厂车间主任、任淮安共创教学设备公司厂长；现任公司副总经理 李兰英 副总经理 1979年生，本科，曾任福州利珉石制品总经理助理、南京必隆工贸外贸业务员、共创外贸业务员/大区经理/销售总监，现任公司副总经理 赵春贵 副总经理 1973年生，博士，曾任云南磷肥工业筑炉防腐工段长、东丽纤维研究所上海分公司树脂技术室室长、江苏启蓝新材料总经理；现任公司副总经理 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 激励充分，员工分享公司成长红利。公司2024年7月首次向激励对象授予股票期权和限制性股票，以16.68元/份价格向121名员工授予股票期权335.9万份、以9.81元/股价格向13名员工授予限制性股票144.6万股，考核目标为：基于2023年业绩，2024-2026年营业收入目标值为 $20\% /44\% /73\%$ 、触发值为 $15\% /30\% /45\%$ ，净利润目标值为 $15\% /32\% /52\%$ 、触发值为 $10\% /21\% /33\%$ ，其中第一期已解锁，员工分享公司成长红利。 图表 5：公司股票期权和限制性股票激励方案业绩考核目标 行权/解除限售期 对应考核年度 营业收入定比2023年增长率 净利润定比2023年增长率 目标值(Am) 触发值(An) 目标值(Bm) 触发值(Bn) 第一个行权/解除限售期 2024年 20% 15% 15% 10% 第二个行权/解除限售期 2025年 44% 30% 32% 21% 第三个行权/解除限售期 2026年 73% 45% 52% 33% 指标 指标完成度 指标对应系数 营业收入定比2023年增长率(A) A≥Am X=1 An≤A X=A/Am A X=0 净利润定比2023年增长率(B) B≥Bm Y=1 Bn≤B Y=B/Bm B Y=0 公司层面行权/解除限售比例(M/P) X×50%+Y×50% 资料来源：公司公告，东方财富证券研究所注释：净利润是以扣除股份支付费用前归母净利润为计算依据。 # 1.2.业绩增长稳健，休闲草是收入核心驱动力 休闲草是收入核心驱动力，利润受塑料粒子价格影响较大。2016-2024年公司收入从10.86亿元增长至29.52亿元（CAGR为 $+13.31\%$ ），其中运动草和休闲草收入CAGR分别为 $+2.82\% / + 16.89\%$ ，休闲草成为收入增长核心驱动力；同期归母净利润从2.28亿元增长至5.11亿元（CAGR为 $+10.61\%$ ），其中2018年人工成本攀升（招工难）、2021年塑料粒子价格高位、2023年汇兑贡献减少等原因致使利润出现下滑。2025年前三季度公司收入24.74亿元，同比 $+9.52\%$ ，归母净利润为5.15亿元，同比 $+30.89\%$ 。 图表6：公司营业收入及同比增速 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表7：公司归母净利润及同比增速 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 分产品看，休闲草收入贡献提升、运动草毛利率高。2016-2024年公司休闲草收入占比从 $54.24\%$ 提升至 $69.52\%$ ，得益于休闲草终端需求旺盛和公司努力开拓市场；运动草进入壁垒高，竞争相对缓和，2018-2024年公司运动草毛利率高于休闲草。从量价角度看，随着全球市场稳步拓展，公司产品销量持续增长，但由于休闲草占比提升（休闲草价格更低）&竞争加剧等原因，公司产品均价呈现下滑趋势。 图表8：公司分产品收入占比和毛利率 资料来源：公司公告，Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 图表 9: 公司草坪 (运动草和休闲草) 收入量价拆分 资料来源：公司公告,东方财富证券研究所 分区域看，外销收入占比提升，内销毛利率高。2016-2024年公司外销收入占比从 $78.35\%$ 提升至 $88.62\%$ ，外贸业务团队聚焦重点区域的精细化运营，持续加大新客户开发力度，2017-2023年全球市场份额得到有效提升。公司内销以运动草为主、外销以休闲草为主，2017-2024年内销毛利率更高。 图表 10：公司分地区收入占比和毛利率 资料来源：公司公告,Choice-公司深度资料,东方财富证券研究所 图表 11：2016-2019 年公司外销收入分地区构成 资料来源：公司公告，东方财富证券研究所 注释：EMEA地区包括欧洲、中东和非洲地区，美洲地区包括北美和南美地区，亚太地区包括亚洲和大洋洲地区。 分渠道看，批发收入占比提升。批发模式以休闲草为主，休闲草收入高增推动批发收入占比抬升，2024年批发收入占比为 $71.56\%$ （较2016年 $+11.83\mathrm{pct})$ ；直销模式以运动草为主，2024年直销收入占比为 $27.86\%$ (较2016年下滑10.47pct)。 图表 12：公司分渠道收入占比和毛利率 资料来源：公司公告,Choice-公司深度资料,东方财富证券研究所 图表 13：2017-2019 年公司分渠道&分产品收入占比 资料来源：公司公告，东方财富证券研究所 得益于原材料价格下行，2021年以来公司利润率中枢稳步向上，具体看： 毛利率(调整后，下同)：公司毛利率主要受塑料粒子价格影响，2017-2018年、2021年塑料粒子价格高位时，公司毛利率承压，2020年塑料粒子价格低位时，公司毛利率创下2016年以来新高；2021年以来，塑料粒子价格压力缓解，公司毛利率稳步抬升； 销售费用率：2020年将运费计入营业成本后，公司销售费用率稳定在 $4\% -5.5\%$ 之间；其中2017-2019年运费和保险费占收入比例的均值为 $3\%$ 研发费用率：公司研发投入逐年加码，2016-2024年研发费用从3291万元增长至9043万元，研发费用率稳定在 $3\% - 3.6\%$ 之间； 管理费用率：除2018年外，公司管理费用率稳定在 $3.5\% -4.5\%$ 之间，2018年公司计提3775万元股份支付费用致使管理费用率攀升至 $6.87\%$ ，剔除股份支付影响后管理费用率为 $4.17\%$ - 财务费用率：公司产品外销为主，汇率变动对财务费用影响明显，2017年、2020-2021年人民币升值造成汇兑损失，其余年份（2018-2019年、2022-2024年）人民币贬值产生汇兑收益。 图表 14：公司毛利率和归母净利率走势 资料来源：Choice公司深度资料，公司公告，东方财富证券研究所注释：毛利率（调整后）是指在毛利率中考虑了运费影响后的数值 图表 15：公司期间费用率走势 资料来源：Choice公司深度资料，公司公告，东方财富证券研究所 2021年以来公司ROE相对稳定。得益于原材料价格低位带来的高净利率，2020年ROE达 $30\%$ ；2021年以来，公司ROE稳定在 $18\% -21\%$ 之间，其中净利率稳步上移、总资产周转率小幅下滑、权益乘数小幅抬升。2025年前三季度公司ROE达 $17.9\%$ ，其中净利率超 $20\%$ ，我们判断，2025年公司ROE有望超 $20\%$ 。 公司收现比和净现比指标良好。公司收现比和净现比指标常年表现优异，2021年净现比处于 $67\%$ 的历史低位，主要系当年库存增加2.33亿元，占当年净利润的 $61\%$ 图表 16: 2016 年以来公司 ROE 及杜邦拆分 资料来源：Choice-公司深度资料，公司公告，东方财富证券研究所 图表 17：2016 年以来公司收现比和净现比 资料来源：Choice-公司深度资料，公司公告，东方财富证券研究所注释：收现比 $=$ 销售商品提供劳务收到的现金/营业收入，净现比 $=$ 经营活动现金净流量/净利润 图表 18：2016 年以来公司存货余额走势 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 # 2.行业分析：人造草坪需求高景气，中国厂商影响力强 # 2.1.产业链：人造草坪性能优越，渠道商利润率丰厚 人造草坪主要由人造草丝、基布、胶三大部分构成，外观与天然草坪相似。人造草坪制造方式是将人造草丝在基布上以簇绒方式形成自然草坪外观，再用胶进一步将人造草丝固定在基布上。在实际应用中根据现场情况及使用需求，休闲类草坪一般会直接铺装使用，也有部分应用领域会填充一些沙子作为固定填充物；运动类草坪通常在人造草丝中放置橡胶颗粒、沙子等填充物以及在基布下放置冲击垫等，从而满足产品的运动性能需求，给使用者提供较好体验。 图表 19：人造草坪结构示意图 资料来源：青岛青禾招股说明书，东方财富证券研究所 人造草坪的发展始于20世纪60年代的美国，最初是由于自然草受生长环境限制而被发明出来的。人造草坪最先发展成熟于欧美区域，经过50多年的发展，人造草坪凭借常绿性、全天候性、低维护成本、环保健康、性能优良等优势，被广泛应用于运动、景观休闲等领域。 图表 20：人造草坪和天然草坪性能对比 性能 人造草坪 天然草坪 耐候性 不受天气和季节影响 特点季节或不利天气下无法存货 日常维护 操作简单、费用较低 需日常灌溉、养护、修剪，费用较高 耐磨性 合成树脂构成，具有良好耐磨性，适于高频使用 较脆弱，易因压力和摩擦造成折断或致死 运动体验 滑动性可控，可将脚底摩擦降到最小 摩擦系数和滑动性不可控 弹性和回力性 配合人造草坪系统弹性垫，可提供优异弹性和回力性 弹力和回力性随时用时间而减弱 景观效果 通过助剂配方，能长期保持色泽 维持色泽能力有限，易受各种因素影响 灵活性 根据场地用途可改变相应草型 无灵活性和反复使用性 使用寿命 8-15年不等 一般2-3年，维护力度较大可延至5-6年 铺装周期 一般1.5个月即可投入使用 种植后需要3-4个月才投入使用 资料来源：共创草坪招股说明书，东方财富证券研究所 人造草坪上游原材料（塑料粒子、底布、原胶和母粒原辅料）主要受塑料粒子（比如聚乙烯、聚丙烯等）价格影响，青岛青禾和共创草坪毛利率与聚乙烯价格整体呈现相反走势；中游主要是人造草坪生产商，部分企业会参与铺装等业务；下游应用场景根据产品存在差异，运动草下游为运动场（比如学校、体育机构等客户），销售渠道主要通过工程铺装商、项目招标制；休闲草下游为家庭、购物中心等场所，销售渠道主要为批发商或家居建材超市。 图表 21: 人造草坪产业链 资料来源：智研咨询，东方财富证券研究所 图表 22：共创草坪和青岛青禾毛利率与聚乙烯价格负相关 资料来源：公司公告,Choice-宏观经济数据,东方财富证券研究所 下游渠道商利润丰厚，助力人造草坪推广。以共创草坪为例，2023年共创草坪出厂均价为31元/平米，根据AMI Consulting统计，2023年北美终端售价约93元/平米、欧洲终端售价约62元/平米，欧美零售价是共创草坪出厂价的2-3倍，渠道利润丰厚。 图表 23：欧美零售商人造草坪零售价是共创草坪出厂价的 2-3 倍 项目 共创草坪出厂价 北美终端零售价 欧洲终端零售价 销售均价（元/平米） 31 93 62 零售价/出厂价（倍） 3 2 资料来源：公司公告，AMI Consulting，东方财富证券研究所 # 2.2.供给端：中国厂商全球化布局，行业集中度提升 中国是全球人造草坪主要生产国和出口国。人造草坪于20世纪90年代进入中国，凭借完善的产业链和低成本优势，国内从早期进口依赖逐渐变成出口主导，目前已成为全球主要的人造草坪生产国和出口国，同时为规避美国加征关税影响，中国企业加速在东南亚布局生产基地，2023年亚太地区产量2.37亿平米，产量占比 $61.01\%$ ，其中出口1.23亿平米，出口量占全球总出口量的 $89.78\%$ 图表 24：亚太地区人造草坪产量占比和出口量占比 资料来源：青岛青禾和共创草坪招股说明书，东方财富证券研究所 # 全球人造草坪生产商近400家，大致可分为四个梯队： > 一线厂商以FIFA优选供应商为代表，技术实力强、产品质量优、生产准入门槛较高的运动草，主要为欧美老牌厂商，中国厂商仅共创草坪可与外企同台竞技； > 二线厂商获FIFA合格供应商认证，但其规模、技术实力、行业经验等与第一梯队有差距，中国厂商包括青岛青禾、傲胜股份、乐陵泰山、威腾体育等； > 三线厂商以中国企业为主，其运动场地部分获得FIFA场地认证，产品质量尚可，但主要在休闲草和中低端运动草占据一定份额； 四线厂商以中国中小企业为主，其产品质量、规模与前三梯队有较大差距。 国外企业深耕运动草，国内企业聚焦休闲草。运动草坪具有服务属性和认证壁垒，海外厂商不仅销售人造草坪产品，还为B端客户提供包含场地设计、填充、铺装工程在内的系统化服务（附加值更高），同时考虑到运动草坪的认证壁垒，本地铺装商牢牢占据当地运动草坪市场。休闲草坪主要通过批发商和建材超市销售给终端客户，在产品质量、外观设计达到基本要求背景下，价格成为影响消费者决策的关键因素，中国厂商凭借优质供应链带来的成本优势深受渠道商喜爱。 图表 25：2023 年全球人造草坪行业企业 TOP10 梳理 公司名称 国家及地区 简要介绍 资质认证 共创草坪 中国江苏 在中国、越南和印尼共有3个生产基地，产品涵盖运动和休闲领域 FIFA 优选供应商World Rugby 优选供应商FIH 优选供应商 青岛青禾 中国青岛 拥有中国、越南、墨西哥和印尼四大生产基地，包括运动草和休闲草 FIFA 合格供应商FIH 认证生产商 Sports & Leisure Group 比利时 集团包括Domo Sports Brand等品牌，通过并购规模不断增长 FIFA 优选供应商FIH 优选供应商 傲胜股份 中国广东 拥有广东2个工厂，产品涵盖运动草和休闲草，运动草为主 FIFA 合格供应商 威腾体育 中国江苏 拥有自产草丝能力，产品涵盖运动草和休闲草，拥有江苏2个工厂 FIFA 合格供应商FIH 合格供应商 Field Turf 加拿大 业务包括人造草坪、填充物和弹性垫的生产及场地铺装等 FIFA 优选供应商World Rugby 优选供应商FIH 优选供应商 Sport Group 德国 拥有完整垂直产业链，产品包括运动草坪、跑道等室内外运动场地，业务包括场地设计、材料生产、铺装和后期维护等 FIFA 优选供应商World Rugby 优选供应商FIH 优选供应商 TenCate Grass 荷兰 聚焦人造运动草坪产品及系统，品牌还包括Green Field、Tiger Turf等 FIFA 优选供应商World Rugby 优选供应商FIH 优选供应商 The Recreational Group 美国 聚焦人造休闲草坪市场，通过收购不断提高份额 Condor Grass 荷兰 产品覆盖运动草和休闲草 FIH 合格供应商 资料来源：青岛青禾招股说明书,共创草坪公司公告,东方财富证券研究所 国内厂商加速扩产推升行业集中度。2017-2023年CR5/CR10分别提升7.1pct/7pct至 $41.1\% / 54\%$ ，头部企业加速扩产推升行业集中度。欧美发达国家厂商主要聚焦高端运动草领域，运动草市场相对成熟，近年来销量增速放缓；而休闲草铺装要求简单，凭借成本效率优势，中国企业在休闲草市场快速扩容，2023年全球前十大生产商中有4家中国企业，贡献全球 $37\%$ 的人造草坪产量，其中行业龙头共创草坪市占率高达 $18.5\%$ 。 图表 26：全球人造草坪行业集中度呈现提升趋势 资料来源：青岛青禾和共创草坪招股说明书，AMI Consulting，东方财富证券研究所注释：共创草坪市占率为销量口径，2017年和2019年CR5/CR10为销量口径，2021年和2023年CR5/CR10为产量口径 全球化布局降低贸易摩擦冲击，强化竞争优势。2018年中美发生贸易摩擦，经过多轮加征关税后，2019年美国针对中国人造草坪合计加征 $25\%$ 关税，2025年美国对中国新增 $10\%$ 芬太尼关税和 $10\%$ 对等关税，大幅挤占生产商和渠道商利润。为规避加征关税影响，中国厂商陆续在越南等海外基地投资建厂，通过全球化布局设厂降低关税并缩短交期，从而强化其竞争优势，助推份额提升。 图表 27：全球人造草坪主要进口国贸易政策梳理 主要进口国 出口地 是否存在进口限制 关税税率 是否存在贸易摩擦 美国 中国 否 51% 是 越南 否 26% 否 墨西哥 否 0% 否 西班牙 中国 否 8% 否 越南 否 0% 否 英国 中国 否 8% 否 越南 否 0% 否 比利时 中国 否 8% 否 越南 否 0% 否 澳大利亚 中国 否 0% 否 越南 否 0% 否 资料来源：青岛青禾和共创草坪招股说明书，共创草坪公告，中国贸易救济信息网，四川省商务厅官网，上海公平贸易，东方财富证券研究所（注释：①美国进口来自中国出口的商品加征：51%关税=6%（基础关税）+25%（301关税）+10%（芬太尼关税）+10%（对等关税）；②美国进口来自越南出口的商品关税：2025年前税率为6%，2025年美国和越南达成关税协议，税率提升至26%） 图表 28：中国头部人造草坪生产商产能及扩产计划梳理 公司名称 产能(万㎡) 产能分布 扩产计划 共创草坪 11600 截至2025H1,越南产能6000万㎡、国内产能5600万㎡ 截至2025H1,越南三期4000万㎡项目处于设备调试阶段、印尼400万㎡项目处于设备安装阶段、墨西哥1600万平米项目尚未开工建设 青岛青禾 6876 截至2024H1,越南产能5456.28万㎡、墨西哥产能803.56万㎡、印尼产能76.98万㎡、国内产能538.8万㎡ 拟使用IPO募集资金建设越南三期3000万㎡项目,公司已终止IPO,项目进展未披露 傲胜股份 6000 截至2025年3月,河南濮阳产能1500万㎡、广东肇庆基地超2000万㎡,还有广州基地、越南基地 具体细节未披露 乐陵泰山 3500 国内产能3500万㎡,其中2002年一厂1500万㎡投产、2023年二厂2000万㎡投产 2024年3月环评报告公布年产1000万㎡建设项目,进展未披露 威腾体育 2000 国内产能2000万㎡ 埃及基地建设中,具体产能规模未披露 资料来源：青岛青禾招股书，共创草坪公告，威腾体育官网，中国体育用品业联合会微信公众号，傲胜股份官网，乐陵泰山官网，乐陵泰山环评报告，东方财富证券研究所 # 2.3.需求端：人造草坪需求景气，行业稳步扩容 根据AMI Consulting数据，2015-2023年全球人造草坪销量从1.71亿平米增长至3.93亿平米（CAGR为 $+10.98\%$ ），终端需求增长稳健；2023年全球人造草坪市场规模为247亿元（对应零售价62.73元/平米)，预计2027年市场规模将达到317亿元(2023-2027年CAGR为 $+6.5\%$ )，销量提升至4.77亿 平米(2023-2027年CAGR为 $+4.96\%$ )，产品均价于2019年触底后稳步向上，得益于高价美洲市场销量占比提升驱动。 图表 29：全球人造草坪市场规模、销量和均价走势 资料来源：青岛青禾和共创草坪招股说明书，AMI Consulting，东方财富证券研究所 分产品看，休闲草景气度更高。2015-2023年休闲草坪销量从0.56亿平米增长至2.16亿平米（CAGR为 $+18.34\%$ ），销量占比从 $33\%$ 提升至 $55\%$ ，主要驱动力包括①消费者对人造草坪认知度提高；②家居场所个性化装饰需求增长。2015-2023年运动草坪销量从1.14亿平米增长至1.77亿平米（CAGR为 $+5.6\%$ ），其主要增长动力源于发展中国家加大运动场地投入和发达国家存量人造草坪更新，根据青岛青禾招股说明书披露，2023年运动草更新需求占比约 $41\%$ ，预计2027年提升至 $44\%$ ，运动草需求增速相对较慢。此外，在气候较为干旱缺水的地区如中东、澳大利亚等地，人造草坪产品在节水、低维保成本等方面相较于天然草具有较大的优势。 图表 30：2023 年全球人造草坪中休闲草和运动草销量占比为 55%/45% 资料来源：青岛青禾和共创草坪招股说明书，AMI Consulting，东方财富证券研究所 分市场看，EMEA为第一大市场且增速更快。2015-2023年EMEA地区人造草坪销量占比从 $41\%$ 提升至 $44.8\%$ ，稳居全球第一大市场；2023年亚太地区销量占比约 $31.6\%$ ，以中国市场为主；美洲地区销量占比约 $23.9\%$ ，以北美市场为主。具体看： EMEA市场增速快、价格居中。根据AMICollsting数据，2015-2023年人造草坪销量从0.7亿平米增长至1.76亿平米(CAGR为 $+12.21\%$ ），预计2027年达到2.18亿平米；2023年欧洲市场均价为8.1欧元/平米，中东及非洲市场均价为7欧元/平米，平均售价处于中等水平； 亚太市场增速较慢、售价较低：根据AMI Consulting数据，2015-2023年人造草坪销量从0.61亿平米增长至1.24亿平米（CAGR为 $+9.22\%$ ），预计2027年达到1.43亿平米；产品以中低端、运动草产品为主，2023年东亚市场均价仅为5.5欧元/平米； > 美洲市场增速居中、售价较高：根据AMI Consulting数据，2015-2023年人造草坪销量从0.4亿平米增长至0.94亿平米(CAGR为 $+11.41\%$ )预计2027年达到1.16亿平米；该地区对产品有较高质量要求，产品以中高端系列为主，同时美国加征关税也推升终端售价，2023年北美市场均价高达12.2欧元/平米，南美市场均价为8.5欧元/平米。 图表 31：全球人造草坪分地区销量占比 资料来源：青岛青禾和共创草坪招股说明书，AMI Consulting，东方财富证券研究所 图表 32：2023 年人造草坪分地区零售价(欧元/平米) 资料来源：青岛青禾招股说明书，AMI Consulting，东方财富证券研究所 # 2.3.1.驱动因素1：成本优势和节水优势助力人造草坪需求释放 从成本角度看，人造草坪成本优势凸显。根据 Synthetic Grass Warehouse 测算，对于 1200 平方英尺草坪，在 12 年使用周期内，人造草坪年均成本 1350 美元，而天然草坪年均成本高达 2893 美元。 图表 33：人造草坪和天然草坪使用成本对比 项目 人造草坪 天然草坪 草坪面积（平方英尺） 1200 1200 ①初始投资（美元） 10800 7500 安装成本（美元/平方英尺） 9 6.25 ②12年总维护成本（美元） 5400 27216 维护成本（美元/年） 450 2268 清理 450 灌溉 684 施肥 102 除草剂 102 灌溉系统维修 180 割草与修剪 1200 12年总成本（美元） 16200 34716 年均成本（美元/年） 1350 2893 资料来源：Synthetic Grass Warehouse，东方财富证券研究所 从节水角度看，人造草坪不需要灌溉，天然草坪则需定期灌溉，在全球水资源紧张背景下，人造草坪比较优势越发突出。根据联合国水机制称，目前全球有36亿人每年至少有1个月面临水资源短缺，预计到2050年将攀升至50亿人以上。根据国际水资源管理研究所发布的《全球淡水储量变化报告》显示，1971-2020年全球水资源累计减少超27万亿 $\mathrm{m}^3$ ，由此导致全球水资源供需缺口持续扩大，节水行动势在必行。 图表 34：1971-2020 年全球陆地水体储水量变化 水体 目前储水量（亿m³） 储水变化量（亿m³） 南极冰盖 265000000 -64350 格陵兰冰盖 28500000 -53770 高山冰川 1580000 -86660 永久冻土 3000000 0 地下水 226000000 -70410 湖泊 1829000 -19860 土壤水 541000 -5190 大型水库 90250 57780 小型水库 18730 9370 湿地（泥炭地、沼泽） 112000 -39200 水稻田 3340 1500 总量 526674320 -270790 资料来源：中华人民共和国水利部国际合作与科技司，国际水资源管理研究所《全球淡水储量变化报告》，东方财富证券研究所 # 2.3.2.驱动因素2：全球体育赛事兴盛，推动运动草需求释放 海外市场：2026年世界杯或将拉动全球运动草需求释放。2026年世界杯将由“美墨加”联合举办，共计进行104场比赛，世界杯的举办或将拉动运动草需求集中释放，表现为①北美作为主办地核心市场，将借助世界杯契机加速体育基础设施升级，并增加足球场地供给；②对于其他市场，为了给国家队提供良好的训练环境，或将提高足球场地更新频率。据StadiumDB官网统计，2010年、2014年、2018年世界杯举办前两年，全球新建体育场数量明显增加。 图表 35: 2007-2025 年全球体育场新建数量 资料来源：StadiumDB.com，东方财富证券研究所 注释：2025年统计时间截止点为2025年11月2日 图表 36：全球体育场数量最多的 10 个国家(截至 2025 年 11 月) 资料来源：The Sporting Blog Podcast, 东方财富证券研究所 中国市场：利好政策出台，足球赛事兴盛，运动草需求有望迎来景气周期。行业政策方面，国家相关部门陆续出台有利于人造草坪行业快速发展的相关政策，大力支持足球、健身等产业发展，加大足球场、健身步道等基础设施建设力度；足球赛事方面，从“贵州村超”到“江苏苏超”的破圈均表明国内足球赛事日渐兴盛，各省市也相继发展省内足球赛事，“湘超、赣超”等活动举办将进一步拉动人造草坪相关需求释放。 图表 37：中国知名足球赛事活动梳理 赛事活动 举办时间 贵州村超 2025年3月-8月 江苏苏超 2025年5月-11月 江西赣超 2025年7月-11月 湖南湘超 2025年9月-12月 青海青超 2025年5月-9月 资料来源：中国体育报，苏州本地宝，南昌本地宝，国家体育总局，央视网，湖南省文化和旅游厅，东方财富证券研究所 图表 38：2019-2024 年中国足球场数量稳步增长 资料来源：国家体育总局，东方财富证券研究所 图表 39: 2019-2024 年中国足球场分类型场地数量占比 资料来源：国家体育总局，东方财富证券研究所 图表 40：2021 年以来有利于人造草坪行业快速发展的政策梳理 时间 政策发布机构 政策文件 政策核心内容 2021年4月 国家发改委 体育总局 《“十四五”时期全民 健身设施补短板工程实 施方案》 到2025年，全国人均体育场地面积达到2.6平方米以上，每万人拥有足球场地数量达到0.9块，全国社会足球场地设施建设专项行动重点推进城市等有条件的地区每万人达到1块以上，形成供给丰富、布局合理、功能完善的健身设施网络。 2021年8月 国务院 《全民健身计划2021-2025年》 要加大全民健身场地设施供给、新建或改扩建2000个以上体育公园、全民健身中心、公共体育场馆等健身场地设施，带动全国体育产业总规模达到5万亿元。 2021年10月 国家体育总局 《“十四五”体育发展规划》 明确落实全民健身国家战略，推进包括社会足球场等全民健身场地设施建设的要求。 2024年2月 国家体育总局等 部门 《中国青少年足球改革 发展实施意见》 目标是到2025年推进校园足球特色学校建设，建立常态化考核与退出机制，抓实5个全国高水平足球后备人才基地和一批省、市级男、女足青训中心，使中国青少年足球联赛成为我国青少年足球顶级赛事，初步建立青少年球员成长通道和体教融合的足球人才培养体系。 2024年2月 国家体育总局 《2024年群众体育工作 要点》 指出要深入实施“全民健身场地设施提升行动”，推动基本公共服务均等化，解决群众“健身去哪儿”难题，统筹做好政策出台、场地设施建设与开放、管理服务与监督工作，扩大场地设施供给，建设各类小型健身设施和群众滑冰场、县级多功能运动场等。 2024年11月 体育总局、国家 民委等部门 《关于体育促进铸牢中 华民族共同体意识的指 导意见》 提出要推进民族地区全民健身公共服务体系建设，提高体育服务水平，重点推进民族地区体育公园、全民健身中心、社会足球场、健身步道等户外运动公共服务设施建设，加快推进全民健身公共空间适老化适儿化改造，推动全民健身公共服务均等化可及化。 2024年12月 国务院办公厅 《中国足球改革发展总 体方案》 提出要普及发展社会足球，推动足球运动普及，扩大足球场地数量，把兴建足球场纳入城镇化和新农村建设总体规划，明确刚性要求，由各级政府组织实施，并对足球场地建设予以政策扶持。 2025年8月 国务院 《关于释放体育消费潜 力进一步推进体育产业 高质量发展的意见》 出台国家步道体系建设总体方案。持续开展“国球进社区、国球进公 园”活动，推动户外运动设施、全民健身中心、体育公园、社会足球场地等群众身边的体育场地设施建设。通过中央预算内投资、地方政府专项债券、彩票公益金等支持符合条件的体育场地设施建设。支持符合条件的项目发行基础设施领域不动产投资信托基金。 资料来源：共创草坪公告，中华人民共和国中央人民政府官网，东方财富证券研究所 # 3.公司看点：成本优势突出，产能加速出海，份额提升 # 3.1.重视研发投入，权威认证齐全，品牌优势突出 公司重视研发，投入逐年加码。研发团队方面，公司副总赵春贵博士主管研发，带领一支在高分子化合物材料、工艺流程设计等方面具有丰富经验的研发团队，前瞻性研发布局保证公司行业龙头和标准先行者地位；研发投入方面，公司研发费用率常年超过 $3\%$ ，2023年研发费用8304万元，远高于青岛青禾的2959万元；研发成果方面，公司新品部分性能远超行业最权威的FIFA Quality Pro标准，新型休闲草系列产品推向市场后销售额逐年提高。 图表 41：公司研发投入逐年加码 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所 获得权威行业认证，品牌优势突出。公司雄厚的技术实力、良好的供应能力和优异的产品质量获得市场高度认可。公司分别是FIFA（国际足联）8家、World Rugby（世界橄榄球联合会）8家、FIH（国际曲联）11家全球人造草坪优选供应商之一，也是目前全球5家同时获得上述三家国际权威体育组织人造草坪优先供应商认证的企业之一。长期领先的市场地位和国际权威机构的认证强化公司品牌优势，为业务拓展提供有力保障。 图表 42：2023 年全球人造草坪 TOP10 生产商国际权威认证资格梳理 公司名称 FIFA 优选供应商 World Rugby 优选供应商 FIH 优选供应商 FIFA 合格供应商 FIH 合格供应商 共创草坪 √ √ √ 青岛青禾 √ Sports & Leisure Group √ √ 傲胜股份 √ 威腾体育 √ √ Field Turf √ √ √ Sport Group √ √ √ TenCate Grass √ √ √ The Recreational Group Condor Grass √ 资料来源：青岛青禾招股说明书，东方财富证券研究所 # 3.2.品牌有一定溢价，成本控制良好，利润率优异 2019-2023年公司人造草坪(仅包括运动草和休闲草)毛利率（不含运费）高出青岛青禾5pct-17.2pct。①成本和价格共同主导，2019年和2022年公司产品售价高、成本低，毛利率高出17.2pct和12.5pct；②价格主导，2020-2021年公司产品单价高、成本高，毛利率高出8.3pct和5pct；③成本主导，2023年公司产品单价低、成本低，毛利率高出10.8pct。 > 价格角度：均价受到产品结构(运动草价格高于休闲草)、市场结构（北美价格更高）等因素影响。公司深耕人造草坪行业多年，具有一定品牌溢价，产品均价持续走低系休闲草占比提升影响，2019-2024年公司休闲草收入占比 $61.5\%$ 提升至 $69.5\%$ 。2019-2023年青岛青禾人造草坪北美收入占比从 $23\%$ 提升至 $50\%$ ，推动产品单价稳步向上。 图表 43：公司和青岛青禾人造草坪毛利率对比(不含运费) 图表 44: 公司和青岛青禾人造草坪售价对比 (元/平米) 资料来源：青岛青禾和共创草坪公司公告，Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所（注释：此处人造草坪包括运动草和休闲草） 资料来源：青岛青禾和共创草坪公司公告，东方财富证券研究所（注释：此处人造草坪仅包括运动草和休闲草） 成本角度1：公司单位产品材料成本低于青岛青禾。公司和青岛青禾均延伸至拉丝环节，核心原材料为塑料粒子。公司东南亚产能占比约52%（截至2025H1），而青岛青禾东南亚产能占比超80%（截至2024H1)，根据德富塑料网数据，2025年12月1日-2026年1月16日东南亚拉丝PP-CFR价格高出中国拉丝PP-CFR价格24-50美元/吨。我们判断，青岛青禾产能主要在东南亚，由于东南亚供应链相对中国较差，原材料采购成本更高，由此导致单位产品材料成本更高。 图表 45: 公司和青岛青禾人造草坪生产成本对比(元/平米) 资料来源：青岛青禾和共创草坪公司公告，东方财富证券研究所（注释：此处人造草坪仅包括运动草和休闲草） 图表 46: 公司和青岛青禾人造草坪材料成本对比(元/平米) 资料来源：青岛青禾和共创草坪公司公告，东方财富证券研究所（注释：此处人造草坪仅包括运动草和休闲草） 图表 47：2025 年 12 月以来东南亚拉丝 PP (CFR) 价格高于中国 时间周期 拉丝 PP-CFR 东南亚（美元/吨） 拉丝 PP-CFR 中国（美元/吨） 中间价差额（美元/吨） 2025.12.01-2025.12.05 811-813 767-769 44.0 2025.12.08-2025.12.12 811-813 762-763 49.5 2025.12.15-2025.12.19 802-804 757-759 45.0 2025.12.22-2025.12.26 802-804 752-755 49.5 2026.01.04-2026.01.09 802-804 767-769 35.0 2026.01.12-2026.01.16 807-809 782-785 24.5 资料来源：德富塑料网公众号，东方财富证券研究所 成本角度2：公司单位产品人工成本低于青岛青禾。纵向对比看，2019-2024年公司单位产品人工成本持续下降，或因越南基地运行效率和工人熟练度提高驱动。横向对比看，2022-2023年公司和青岛青禾单位产品人工成本差距拉大系青岛青禾墨西哥基地拖累。 成本角度3：公司单位产品制造费用高于青岛青禾。公司聚焦中高端运动草（如FIFA、FIH等认证产品），需使用高端设备实现复杂工艺，设备投资额高，由此可能带来更高的单位产品制造费用。 图表 48: 公司和青岛青禾人造草坪人工成本对比(元/平米) 资料来源：青岛青禾和共创草坪公司公告，东方财富证券研究所（注释：此处人造草坪仅包括运动草和休闲草） 图表 49: 公司和青岛青禾人造草坪制造费用对比(元/平米) 资料来源：青岛青禾和共创草坪公司公告，东方财富证券研究所（注释：此处人造草坪仅包括运动草和休闲草） # 3.3.销售团队助力市场开拓，产能加速出海提份额 销售团队不断壮大，人均薪酬稳步提高，市场覆盖面扩大。公司设立国内业务部和国际业务部分别负责境内外产品的销售，培养了一批专业化销售团队，并给予员工丰厚回报，助力公司市场开拓和客户维护。截至2025H1，公司销售团队扩充至299人，产品远销美洲、欧洲、亚洲、大洋洲、非洲等140多个国家和地区。 图表 50：公司销售人员人均薪酬稳步提高 资料来源：公司公告，东方财富证券研究所 图表 51: 公司销售团队不断壮大 资料来源：公司公告,东方财富证券研究所 销售团队助力优质客户开拓，客户集中度降低。公司不断充实销售团队、给予销售团队充分的薪酬激励，助力市场开拓，从而推动收入增长。从客户集中度看，2017-2024年公司前五大客户收入占比从 $18.61\%$ 降低至 $11.75\%$ ，公司收入增长或主要由优质客户拓展驱动；从客户地位看，公司核心客户均为细分市场头部企业且合作多年，客户质量优质。公司单一客户订单体量相对较小，主要系①休闲草产品主要面向海外批发商和建材连锁超市，订单规格多、频次稳，单客采购额低但客户基数大，单一大客户难以形成垄断；②运动草产品主要面向工程商、市政和体育机构等直销客户，尽管单笔订单大，但项目型需求复购周期长。 图表 52：2017-2024 年公司前五大客户收入贡献 资料来源：公司公告，东方财富证券研究所 图表 53：公司核心大客户梳理(截至 2019 年) 客户名称 行业地位 合作起始时间 Polyloom公司 美国境内最大的休闲草批发商之一 2010年 Syn-Turf公司 美国境内最大的休闲草批发商之一 2010年 Tuff Turf公司 澳大利亚境内最大的人造草坪产品批发商之一 2011年 安达屋集团 全球最大的家居连锁建材超市之一 2008年 Artificial Grass公司 南美洲最大的草坪铺装商之一，业务覆盖秘鲁、玻利维亚、厄瓜多尔等多个国家 2008年 Artificial Grass Contractors公司 美国境内主要人造草坪批发、铺装企业之一 2018年 Holly公司 以色列境内最大的人造草坪产品批发商之一 2012年 资料来源：公司公告,东方财富证券研究所 生产基地全球化布局，产能持续扩张。截至2025H1，公司现有人造草坪产能1.16亿m²，其中中国江苏基地5600万m²、越南基地6000万m²，同时在建越南三期4000万m²项目（处于设备调试阶段）、印尼400万m²项目（处于设备安装阶段）以及墨西哥1600万m²项目（已办妥土地产权证书，尚未开工建设），上述项目全部投产后，公司总产能将达到1.76亿m²，产能规模全球领先。公司海外工厂主要负责有关税差异的订单，通过产能全球化布局可降低贸易摩擦的冲击，同时利用海外产能抢份额。 图表 54：公司产能梳理(截至 2025H1) 生产基地 设计产能（万m²） 投产节奏 淮安基地 5600 2016年前投产 越南基地 10000 越南一期2400万㎡项目2019年投产、二期3000万㎡项目2021Q1投产，2024 年产能从5400万㎡提升至6000万㎡，三期4000万㎡项目处于设备调试阶段 印尼基地 400 处于设备安装阶段 墨西哥基地 1600 已办妥土地权证，尚未开工建设 产能合计 17600 资料来源：公司公告,东方财富证券研究所 越南基地战略地位日益突出。产能端，截至2025H1，公司总产能1.16亿平米，其中越南产能6000万m²，产能占比为 $51.7\%$ ，随着在建项目全部投产后，越南产能将扩充至1亿平米，产能占比提升至 $56.82\%$ 。业绩端，2021-2025H1越南基地收入占比从 $44.97\%$ 提升至 $58.15\%$ ，同期净利润占比从 $67.21\%$ 提升至 $75.43\%$ ，且每期利润占比均高于收入占比，表明越南基地净利率高于国内基地，越南基地贡献公司核心业绩。 图表 55: 公司越南基地收入贡献 资料来源：公司公告,Choice-公司深度资料,东方财富证券研究所 图表 56：公司越南基地利润贡献 资料来源：公司公告,Choice-公司深度资料,东方财富证券研究所 # 4.盈利预测与投资建议 # 核心假设如下： # （1）休闲草和运动草业务 ①产能：截至2025H1，公司越南三期4000万m²项目处于设备调试阶段、印尼400万m²项目处于设备安装阶段，墨西哥1600万m²项目已办妥土地产权证书，尚未开工建设；假设越南三期和印尼项目2026年投产，墨西哥项目2027年投产，则2025-2027年产能分别为11600/16000/17600万m²； ②销量：行业层面，人造草坪成本优势和节水优势助推需求向好，同时2026年世界杯以及国内利好政策和体育赛事均对需求有拉动，行业有望保持高景气；公司层面，公司产品具有品牌优势、成本优势和规模优势，凭借完善的海外产能布局和强大的销售团队助力市场开拓，销量预期维持较高增速，假设2025-2027年销量增速分别为 $+8\% / + 12\% / + 10\%$ ③价格：2025H1公司单价同比增速约 $1.7\%$ ，预计由欧洲和美洲市场占比提升驱动；考虑到塑料粒子原材料价格下跌和低价休闲草占比提升对均价的拖累，假设2025-2027年均价增速分别为 $+1.5\%$ 、 $+1\%$ 、 $+0.5\%$ ④分产品看：进一步将人造草坪拆分为运动草和休闲草，其中运动草市场相对成熟，2025H1收入同比下滑约 $4.2\%$ ，2026年世界杯预计对2026年运动草销量有拉动作用，假设2025-2027年运动草收入增速分别为 $-4\%$ 、 $+8\%$ 、 $+4\%$ ；由此倒推出休闲草收入增速分别为 $+13.6\%$ 、 $+14.4\%$ 、 $+12.1\%$ ，主要由公司加大海外市场拓展驱动； ⑤毛利率：2025H1运动草和休闲草毛利率分别为 $39.99\% / 32.77\%$ ，原材料价格下行和产品单价提升预期推动毛利率平稳向上，假设2025-2027年运动草毛利率为 $40.2\% / 40.4\% / 40.4\%$ ，休闲草毛利率为 $33.1\% / 33.3\% / 33.3\%$ # (2）铺装及其他业务 ①收入：2025H1收入同比增长 $46\%$ ，主要是仿真植物等多元化业务销售收入快速增长所致，在公司销售团队努力下，该业务预期保持较高增速，假设2025-2027年增速分别为 $+40\%$ 、 $+25\%$ 、 $+15\%$ ②毛利率：2025H1毛利率 $26.19\%$ ，假设2025-2027年毛利率稳定在 $27\%$ 。 图表 57：公司营收拆分 (单位：百万元) 项目 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2,461 2,952 3,329 3,816 4,242 yoy -0.4% 19.9% 12.8% 14.6% 11.2% 毛利率 31.6% 30.0% 33.5% 33.6% 33.5% 1.运动草和休闲草收入 2,235 2,647 2,901 3,282 3,628 yoy -0.9% 18.4% 9.6% 13.1% 10.6% 占比 90.8% 89.7% 87.2% 86.0% 85.5% 毛利率 32.6% 30.3% 34.5% 34.6% 34.6% 产能（万m2） 11,000 11,600 11,600 16,000 17,600 销量（万m2） 7,258 9,107 9,836 11,016 12,117 yoy 12.2% 25.5% 8.0% 12.0% 10.0% 均价（元/m2） 30.8 29.1 29.5 29.8 29.9 yoy -11.7% -5.6% 1.5% 1.0% 0.5% 1.1运动草收入 559 594 571 616 641 yoy -6.6% 6.4% -4.0% 8.0% 4.0% 毛利率 36.5% 34.8% 40.2% 40.4% 40.4% 1.2休闲草收入 1,676 2,052 2,331 2,666 2,987 yoy 1.2% 22.4% 13.6% 14.4% 12.1% 毛利率 31.4% 28.9% 33.1% 33.3% 33.3% 铺装及其他收入 210 305 427 534 614 yoy -2.6% 45.3% 40.0% 25.0% 15.0% 占比 8.5% 10.3% 12.8% 14.0% 14.5% 毛利率 22.8% 27.9% 27.0% 27.0% 27.0% 资料来源：公司公告等,东方财富证券研究所预测 投资建议：预计公司2025-2027年营业收入为33.29/38.16/42.42亿元，同比 $+12.76\% / + 14.64\% / + 11.17\%$ ，归母净利润6.55/7.37/8.47亿元，同比 $+28.05\% / + 12.54\% / + 14.96\%$ ，基于2026年3月2日收盘价的PE分别为27.64/24.56/21.36倍。我们选取地面装饰材料出口企业天振股份、海象新材作为可比公司，根据Choice一致预期，2025-2026年两家公司平均PE为32.52/22.99倍。考虑到公司产能加速出海，未来成长空间大，首次覆盖，给予“增持”评级。 图表 58：可比公司估值对比 代码 简称 总市值 (亿元) EPS（元/股） PE(倍) 股价 (元) 评级 2024 2025E 2026E 2024 2025E 2026E 003011.SZ 海象新材 26.72 0.49 1.26 1.54 31.15 20.62 16.86 26.02 未评级 301356.SZ 天振股份 52.66 -0.17 0.55 0.84 -91.40 44.42 29.13 24.38 未评级 均值 32.52 22.99 605099.SH 共创草坪 180.94 1.28 1.63 1.83 16.48 27.64 24.56 44.95 增持 资料来源：Choice,东方财富证券研究所预测(股价截至 2026 年 3 月 2 日,货币单位为标的原始币种) 注释：未评级公司盈利预测来自Choice一致预期。 # 5.风险提示 $\spadesuit$ 国际贸易摩擦风险：公司产品外销为主，尽管海外产能布局充分，但若目标市场针对公司产品加征关税，将对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 汇率风险：公司产品外销为主，汇率波动将对公司业绩产生影响； $\spadesuit$ 原材料价格大幅上涨风险：公司主要原材料为塑料粒子，塑料粒子价格走势与原油价格紧密相关，若国际油价大幅上涨，成本上涨将会对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 产能释放不及预期风险：公司目前还有越南三期、印尼和墨西哥项目在建，若新项目投产不及预期，将对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 人造草坪市场需求放缓：若终端需求增速放缓，公司新增产能存在不能充分消化的风险，从而对公司业绩产生冲击； $\spadesuit$ 市场竞争加剧风险：若供给增速远高于需求增速，行业竞争加剧将对公司业绩产生冲击。 资产负债表 (百万元) 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2335.07 2614.02 3180.04 3858.89 货币资金 942.88 853.51 1138.66 1578.47 应收及预付 611.90 678.18 765.62 841.41 存货 564.48 614.54 739.42 799.80 其他流动资产 215.82 467.79 536.34 639.21 非流动资产 972.72 1250.50 1309.44 1258.49 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 551.57 815.53 864.60 826.95 在建工程 131.13 125.56 112.78 81.39 无形资产 227.51 230.11 241.70 242.80 其他长期资产 62.51 79.30 90.35 107.35 资产总计 3307.79 3864.52 4489.48 5117.38 流动负债 539.15 683.67 823.27 908.71 短期借款 150.00 280.00 330.00 350.00 应付及预收 109.75 122.91 147.88 172.51 其他流动负债 279.40 280.76 345.38 386.20 非流动负债 9.17 127.50 227.50 327.50 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 9.17 127.50 227.50 327.50 负债合计 548.33 811.16 1050.76 1236.20 实收资本 401.64 402.53 402.53 402.53 资本公积 625.54 650.77 650.77 650.77 留存收益 1779.48 2090.65 2476.01 2918.48 归属母公司股东权益 2759.46 3053.36 3438.71 3881.18 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益 3307.79 3864.52 4489.48 5117.38 利润表 (百万元) 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2951.84 3328.52 3815.98 4242.33 营业成本 2066.04 2212.33 2535.15 2822.82 税金及附加 12.43 14.65 16.41 17.82 销售费用 148.49 166.43 190.80 212.12 管理费用 110.22 123.16 137.38 152.72 研发费用 90.43 103.18 114.48 127.27 财务费用 -52.85 -14.16 11.26 -21.88 资产减值损失 -20.25 -10.00 -10.00 -12.00 公允价值变动收益 0.85 0.00 0.00 0.00 投资净收益 1.83 4.99 3.82 4.24 资产处置收益 -0.03 -0.17 -0.15 -0.17 其他收益 14.11 14.98 19.08 21.21 营业利润 568.07 725.75 816.25 937.74 营业外收入 0.39 0.32 0.30 0.30 营业外支出 3.42 2.70 2.50 2.20 利润总额 565.04 723.37 814.05 935.84 所得税 53.79 68.72 77.33 88.91 净利润 511.25 654.65 736.71 846.94 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润 511.25 654.65 736.71 846.94 现金流量表 (百万元) 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 经营活动现金流 465.50 755.12 835.38 1034.00 净利润 511.25 654.65 736.71 846.94 折旧摊销 101.59 189.39 216.06 232.95 营运资金变动 -145.51 -105.79 -141.27 -73.61 其它 -1.83 16.87 23.87 27.72 投资活动现金流 -319.93 -711.56 -323.54 -279.83 资本支出 -169.40 -442.55 -257.35 -162.07 投资变动 0.00 -250.00 -50.00 -100.00 其他 -150.53 -19.01 -16.18 -17.76 筹资活动现金流 -258.72 -99.78 -226.69 -314.36 银行借款 -150.00 130.00 50.00 20.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 15.23 26.12 0.00 0.00 其他 -123.95 -255.90 -276.69 -334.36 现金净增加额 -119.23 -89.37 285.15 439.81 期初现金余额 856.97 737.74 648.37 933.52 期末现金余额 737.74 648.37 933.52 1373.32 主要财务比率 至12月31日 2024A 2025E 2026E 2027E 成长能力(%) 营业收入增长 19.92% 12.76% 14.64% 11.17% 营业利润增长 19.70% 27.76% 12.47% 14.88% 归属母公司净利润增长 18.56% 28.05% 12.54% 14.96% 获利能力(%) 毛利率 30.01% 33.53% 33.56% 33.46% 净利率 17.32% 19.67% 19.31% 19.96% ROE 18.53% 21.44% 21.42% 21.82% ROIC 15.90% 18.53% 18.68% 18.13% 偿债能力 资产负债率(%) 16.58% 20.99% 23.41% 24.16% 净负债比率 - - - - 流动比率 4.33 3.82 3.86 4.25 速动比率 3.20 2.85 2.89 3.29 营运能力 总资产周转率 0.92 0.93 0.91 0.88 应收账款周转率 5.58 5.41 5.54 5.54 存货周转率 3.86 3.75 3.74 3.67 每股指标(元) 每股收益 1.28 1.63 1.83 2.10 每股经营现金流 1.16 1.88 2.08 2.57 每股净资产 6.87 7.59 8.54 9.64 估值比率 P/E 16.48 27.64 24.56 21.36 P/B 3.05 5.93 5.26 4.66 资料来源：Choice,东方财富证券研究所 注：数据截至 3 月 2 日 # 分析师申明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。 # 投资评级说明 报告中所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为以报告发布日后的3-12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 # 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 $15\%$ 以上； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 $5\% \sim 15\%$ 之间； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于 $-5\% \sim 5\%$ 之间； 减持：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅介于 $15\% \sim 5\%$ 之间； 卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 $15\%$ 以上。 # 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 $10\%$ 以上； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于 $-10\% \sim 10\%$ 之间； 弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 $10\%$ 以上。 # 免责声明 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。 本报告由本公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告信息均来源于公开资料或本公司认为可靠的资料，但本公司对该等信息的真实性、准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及预测仅反映报告出具日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的盈利预测、评级、估值等观点，均基于特定的假设和前提条件，不构成所述证券买卖的出价或征价，亦不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户需充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 在法律允许的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等服务。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。