> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 宏观专题研究 报告日期：2026年02月11日 # 延续适度宽松，更加强调“以我为主” # ——2025年Q4货币政策执行报告解读 # 核心观点 2026年2月10日，人民银行发布《2025年第四季度中国货币政策执行报告》，我们认为货币政策报告核心要点有：①延续适度宽松基调，更加强调“以我为主”；②财政金融协同支持扩内需，重点关注再贷款+财政贴息&风险共担，而非购债；③重点关注绿色金融，从做大规模转向做强机制；④从资管产品+银行存款合并视角看流动性总量，单纯用传统存款派生框架容易误读流动性松紧；⑤支持个人高效便捷重塑信用。 对于后续货币政策，预计2026年有25-50BP降准、10BP降息的总量性宽松操作，节奏上预计小步慢跑，频度不会太高。此外预计结构性政策工具也将持续发力，同步强化信贷的结构性引导，扩大内需、科技创新、中小微企业等领域是重点支持方向。 # 一、延续适度宽松基调，更加强调“以我为主” 央行在三季度下一阶段主要思路里强调“实施好适度宽松...保持社融条件相对宽松”，并且在同一段落中单列提示“密切关注海外主要央行货币政策变化”。四季度央行同样提及“继续实施好适度宽松”，但已去掉了关注海外央行的央行表述，政策目标更加聚焦国内与扩内需。 工具方面，明确“灵活高效运用降准降息”，并更加强调“根据...形势...把握好政策实施的力度、节奏和时机”。我们认为，其一，政策反应函数更看形势、看市场运行，也更强调操作纪律（力度、节奏、时机）；其二，降准降息并非承诺立刻就做，而是明确其仍在工具箱且可高效调用。 整体来看，在内需与物价修复更迫切的阶段，外部仍重要，但叙事重心更偏向“以我为主”的政策传导与预期管理，降准降息仍有空间，但适时而动。展望2026年，从货币政策首要目标来看，我们认为经济增长和促进物价合理回升将是2026年货币政策重要考量贯穿全年，同时也会兼顾金融稳定。预计2026年有25-50BP降准、10BP降息的总量性宽松操作，节奏上预计小步慢跑，频度不会太高。此外预计结构性政策工具也将持续发力，同步强化信贷的结构性引导，扩大内需、科技创新、中小微企业等领域是重点支持方向。 # 二、财政金融协同支持扩内需，重点关注再贷款+财政贴息&风险共担，而非购债 央行在专栏1中明确货币政策与财政政策协同主要有三种路径：1）保持市场流动性充裕，支持政府债券顺利发行；2）再贷款 $+$ 财政贴息从信贷供需两端协同；3）通过担保等增信方式共担风险、提升金融机构风险偏好，后两者更偏结构性协同。 2026年1月央行推出一揽子货币政策措施，紧扣财政金融协同支持扩内需，核心有四大抓手：1）设备更新：科技创新和技术改造再贷款扩量、降价；财政贴息范围进一步扩围；2）中小微与民营：支农支小再贷款扩额并与再贴现打通；单设民营企业再贷款；财政端对重点行业中小微贷款给予贴息；3）提振消费：服务消费与养老再贷款，并提到拓宽支持领域、适时纳入健康产业；财政贴息把数字、绿色、零售等消费领域纳入；4）民营发债增信：合并科技创新与民营企业债券风险分担工具，给出再贷款额度并提供担保等增信服务。 我们认为，从央行的表述上看，财政金融协同支持扩内需，更偏结构性加力，而非再做一次总量宽松，协同的重心不在“放多少水”，而在把水引到哪里、风险 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：费瑾 执业证书号：S1230524070007 feijin@stocke.com.cn # 相关报告 1《2026年地方两会和“十五五”时期主要目标任务有何亮点？》2026.02.08 2《央行继续增持黄金，但短期金银仍需谨慎——1月外汇储备数据传递的信号》2026.02.07 3《1月经济前瞻：开年动能仍待修复》2026.02.03 谁来扛，预计未来一段时间基础货币供给更可能以结构性再贷款等工具作为常态化主渠道。 从政策框架看，科技创新和技术改造再贷款等结构性再贷款工具与财政贴息、风险分担机制的联动，正逐步形成支持金融“五篇大文章”的制度化投放路径。预计未来“五篇大文章”相关领域的基础货币投放与信用创造将更依赖结构性再贷款+财政协同的组合机制作为主渠道，从而在稳总量的同时实现更强的结构导向与政策传导效率。 # □ 三、重点关注绿色金融，从做大规模转向做强机制 央行在专栏2中对绿色金融的定位是绿色转型资金需求较大，绿色金融既是转型需要，也是金融高质量发展的内在要求，具体分三步走： 标准体系是第一关键，目录与标准统一都会更刚性地影响银行投向与披露成本。2025年版目录进一步统一绿色贷款、绿色债券、绿色保险等产品标准；支持范围拓展至绿色贸易、绿色消费；转型金融标准推进到钢铁、煤电、建材、农业等行业。 激励机制是第二关键，评估指标把碳核算、信息披露纳入，等于把绿色金融从投放规模推向可度量、可比较、可监管，对机构中后台能力是硬约束。设置碳减排支持工具并通过扩围试点、扩机构、降再贷款利率等提升效果；建立评估方案，把绿色贷款及债券、机制建设、产品创新、碳核算与信息披露等纳入评估并强化结果运用。 部门协同与国际合作是第三关键，与国际可持续披露与分类标准的对接会继续加速。打通产业政策向金融的传导，通过G20、IPSF、NGFS、GIP及双边机制加强国际交流，提升引领力。 # 四、从资管产品+银行存款合并视角看流动性总量 央行明确指出，围绕三季度居民存款增速回落引发的存款流失讨论，需要从资管产品与银行存款合并的角度来观察金融体系流动性状况。从数据上看，二季度以来资管规模快速增长，年末资管总资产约120万亿元、同比增速 $13.1\%$ ，全年新增13.8万亿元；其中银行理财与公募基金增长更快。 我们认为，金融脱媒加深后，存款增速变化更多体现居民与企业在存款与理财基金等资管产品之间的再配置，单纯用传统存款派生框架容易误读流动性松紧。其一，资管规模加快扩张（年末资管总资产约120万亿元、同比 $13.1\%$ ），与存款利率下行背景下类存款资管产品吸引力提升相对应，反映资金在金融资产内部迁移而非流动性消失；其二，资管扩张并不等于资金离开银行体系，新增底层资产约五成投向同业存款与存单，资金最终仍以不同形态回流银行负债端，更多改变的是负债结构而非流动性总量；其三，在资产负债表口径下，将通货、存款、资管募集本金等加总并剔除资管与银行间交易后，流动性总量参考指标年末同比约 $8.1\%$ 、整体平稳；但同业存款占比上升会提高银行对资金价格波动的敏感度，从而影响信用派生效率与传导路径。 随着直接融资发展、融资渠道更丰富，居民储蓄资产在存款与资管产品之间的选择更趋多元，这更多影响银行负债端结构，但不直接等价于金融体系与实体经济的流动性状况发生同幅变化，这也解释了为什么单看居民存款会偏紧，但市场资金面未必同步收紧。 # 五、支持个人高效便捷重塑信用 央行在专栏5明确，为回应公众信用重建诉求，推出一次性信用修复政策，即对特定期间内、单笔不超过1万元的个人逾期信息，满足条件后征信系统将不再展示，且强调普惠、公平、标准简洁。更关键的是其实施机制设计，即采用免申即享，由征信系统自动识别统一处理，并配套核查应答与增加免费查询次数。 我们认为政策意图主要聚焦以下两个方面：其一，对个人与消费修复，给可纠正的历史失信提供制度性出口，边际上有助于提升微观主体融资可得性与消费意 愿，与“扩内需”主线同频；其二，对金融机构与传导，更精准识别真实信用水平，减少被历史记录拖累的风险定价偏差，有助于提升普惠信贷投放效率与政策传导质量。 # 风险提示 美国二次通胀概率升温，美联储宽松受阻，美元指数、美债收益率上行对人民币汇率形成扰动，提高货币政策决策难度。 # 股票投资评级说明 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买入：相对于沪深300指数表现 $+20\%$ 以上； 2.增持：相对于沪深300指数表现 $+10\% \sim +20\%$ 3.中性：相对于沪深300指数表现 $-10\% \sim +10\%$ 之间波动； 4.减持：相对于沪深300指数表现 $-10\%$ 以下。 # 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.看好：行业指数相对于沪深300指数表现 $+10\%$ 以上； 2.中性：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10\% \sim +10\%$ 以上； 3.看淡：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10\%$ 以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 # 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 # 浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn