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流动性 | 兼谈“央行投放缩量”和“同业自律机制升级”总结

核心内容

本文围绕2026年3月上旬的流动性变化及政策影响，重点分析了央行操作思路、同业自律机制升级、存单利率走势、资金供需变化、债券市场影响及风险提示等内容。整体来看，央行流动性操作以“削峰填谷”为主，旨在维持流动性合理充裕，而非趋势性收紧。同业自律机制升级有助于降低银行负债成本，优化货币政策传导机制，对债市形成利好。存单利率下行主要受资金充裕、中小行欠配及政策预期影响，但1.55%以下的存单性价比有限。

主要观点

1. 央行操作思路

   • 央行近期流动性净回笼并非政策收紧，而是“削峰填谷”操作，旨在防止资金过度充裕。
   • 央行在《政府工作报告》和经济主题记者会中强调“总量货币政策宽松有空间，流动性保持充裕”，表明政策仍以宽松为主。
   • 降准预期在两会期间落空，历史数据显示，降准多发生在两会后，因此当前时机不成熟。

2. 同业自律机制升级的影响

   • 降低银行负债成本，规范扭曲定价，理顺利率传导机制。
   • 影响规模小于2024年政策影响，且银行负债端相对充裕，央行也会适时呵护。
   • 存单利率将进一步向MLF招标区间靠拢，对债市构成利好，尤其是中长端。

3. 短期资金与存单走势

   • 资金面摩擦可能加大，但央行会适时熨平波动。
   • 存单利率下行由资金充裕、中小行欠配、降准降息预期及同业存款规范共同驱动。
   • 市场已提前反应，1.55%以下的存单不宜追涨。

4. 下周市场关注点

   • 逆回购到期2776亿元，资金扰动下降。
   • 政府债净缴款为-5741亿元，对资金面压力减小。
   • 同业存单到期规模达10082亿元，其中6个月期占比最高。
   • 3月9日北交所上市可能对GC资金产生短期扰动。

关键信息

1. 央行操作与资金面

• 本周央行OMO净回笼13634亿元，7天期逆回购资金回笼15250亿元。
• 下周7天期逆回购到期2776亿元，3月10日国库现金到期1500亿元。
• 3月6日央行3个月期买断式逆回购投放8000亿元，净回笼2000亿元，为降准后首次缩量。

2. 政府债与资金供需

• 本周政府债净融资4214.8亿元，净缴款2877.8亿元。
• 下周政府债净融资-2708亿元，净缴款-5741亿元，资金面压力下降。
• 银行体系资金融出增加，大行净融出明显超过季节性。

3. 存单市场情况

• 本周存单净融资1292.10亿元，发行进度为20.0%。
• 未来三周存单到期规模分别为10082亿元、11628.6亿元、6982亿元，其中6个月期存单占比最高。
• 存单收益率中枢下行，需求集中在中小行，大行也出现卖转买现象。

4. 货币市场与票据利率

• DR001和R001上行，DR007和R007下行，资金价格整体波动。
• 票据利率下行，3M期国股直贴利率为1.58%，较2月28日下降12BP。

5. 汇率与逆周期因子

• 人民币相对美元贬值0.62%，USDCNY掉期点在1350点附近。
• 逆周期因子数值缩小至22pip，边际调控汇率诉求降低。

结构分析

一、央行操作与政策导向

• 央行流动性操作以“削峰填谷”为主，防止资金过度充裕。
• 政策基调仍为适度宽松，降准降息时机尚不成熟。

二、同业自律机制升级

• 降低银行负债成本，规范同业存款定价。
• 对债市形成利好，尤其对中长端。

三、存单市场分析

• 存单利率下行，但1.55%以下的CD不宜追涨。
• 二级市场存单需求集中在中小行，大行参与度上升。

四、下周市场关注点

• 资金到期规模减少，资金扰动下降。
• 政府债净缴款为负，对资金面压力降低。
• 同业存单到期规模大，但非银资金相对充裕，带来流动性利好。

五、其他市场表现

• 票据利率下行，反映市场流动性充裕。
• 汇率贬值，逆周期因子数值缩小，边际调控力度减弱。
• 银行体系杠杆率上升，非银杠杆率变化不一。

风险提示

1. 流动性变化超预期
   市场流动性可能因机构行为或央行操作出现超预期变化，影响分析结论。

2. 货币政策超预期
   央行可能采取超预期的货币政策，对市场流动性产生显著影响。

3. 经济表现超预期
   若经济超预期回升，可能促使流动性进一步收紧。