2018年-ECB欧洲央行_Euro_area_sovereign_bond_market_liquidity_since_the_start_of_the_PSPP_4页_167kb

欧元区主权债券市场流动性分析（自PSPP启动以来）

核心内容

本文档分析了自2015年3月9日欧洲央行（ECB）启动公共部门购债计划（PSPP）以来，欧元区主权债券市场的流动性状况。通过三种流动性指标的评估，得出的结论是：尽管PSPP的实施导致主权债券持有量增加，但市场流动性并未恶化。

主要观点

• 流动性的重要性：市场流动性对欧洲央行货币政策传导至关重要。高流动性有助于政策决策与收益率曲线、金融资产价格及整体融资成本和流动性的紧密联系。
• 流动性指标的分类：流动性指标通常关注交易成本、市场深度和市场韧性。本文档采用三种指标进行分析：Amihud指标、订单簿流动性指标和执行基础流动性指标。
• PSPP的影响：PSPP的实施增加了市场对主权债券的需求，但并未导致流动性下降。尽管三种指标在PSPP启动后表现出一定波动，但没有显示出上升趋势，反而Amihud指标有所下降。
• 流动性波动因素：市场流动性在政治和经济事件期间可能出现波动，如“Bund tantrum”（2015年4月29日开始）、中国经济增长放缓（2016年第一季度）以及英国脱欧公投（2016年6月23日）、美国和法国总统选举（2016年11月8日和2017年4月23日）等。此外，夏季和年末也常出现流动性下降的情况。
• 指标特性差异：Amihud指标在非流动性事件中的波动相对较小，而订单簿指标波动更明显，可能更准确地反映市场流动性状况。执行基础指标则表现出更多噪音，可能不如订单簿指标可靠。

关键信息

1. Amihud指标

• 定义：衡量价格变动与交易量之间的关系，用于评估交易成本。
• 局限性：由于政府债券交易多为场外交易（OTC），难以获取每日交易量和价格数据，尤其在日内层面。
• 处理方式：假设每日交易量均匀分布在一天中，并调整价格变动以消除市场趋势的影响。
• 计算方式：对每个国家的PSPP可购主权债券计算Amihud指标，再按GDP权重汇总为欧元区综合指标。

2. 订单簿流动性指标

• 定义：基于订单簿中的最佳报价和报价量计算，反映市场深度和韧性。
• 计算方式：对每个国家的第二最新发行的十年期主权债券计算，然后按GDP权重汇总为欧元区综合指标。
• 公式：
  $$
  \text {Order Book Liquidity Score}{\mathrm {t}, 5 \text {best}} = \frac {\text {SPREAD}{\mathrm {t} , 5 \text {best}}}{\text {QUANTITIES}_{\mathrm {t} , 5 \text {best}}}
  $$
  其中，SPREAD为五档最佳报价的价差，QUANTITIES为对应报价量之和。

3. 执行基础流动性指标

• 定义：基于PSPP交易中的实际报价和成交量，反映市场交易成本。
• 计算方式：对每只债券，使用最佳报价之间的价差除以债券期限，仅考虑实际成交的报价。
• 综合指标：按成交量加权平均计算欧元区综合指标。

图表说明

• 图表A：展示了自PSPP启动以来三种流动性指标的五日移动平均值。
• 时间点：
  • 2015年3月9日：PSPP启动，每月购买额为600亿欧元。
  • 2016年4月1日：净月度购买额增至800亿欧元。
  • 2017年4月3日：净月度购买额降至600亿欧元。
  • 2018年1月2日：净月度购买额进一步降至300亿欧元。
• 最新数据：截至2018年2月20日。
• 趋势分析：尽管存在波动，但流动性未恶化，且Amihud指标呈下降趋势。

总结

综上所述，欧元区主权债券市场流动性在PSPP实施后总体保持稳定，未出现明显恶化。三种流动性指标虽在特定事件（如政治和经济波动）期间出现波动，但整体趋势表明市场仍具备足够的深度和韧性。建议在监控市场流动性时，优先关注订单簿流动性指标，因其对非流动性事件的反应更为显著。