宏观策略专题报告：兼议利率的下限在哪里，负利率的“锅”，不该央行“背”！-20191020-中泰证券-12页_746kb

负利率政策分析总结

核心内容

负利率政策是近年来全球主要经济体中出现的一种非常规货币政策工具，其核心在于利率的“负”状态不仅影响了金融机构，也对储户和投资者产生了深远影响。本文通过分析负利率的类型、产生原因、下限问题以及其对经济和资产配置的影响，揭示了负利率的本质和逻辑。

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主要观点

• 负利率的类型：

  • 央行政策利率：瑞典、丹麦、欧元区、瑞士、日本等五个经济体的央行已对金融机构存款实行负利率。
  • 银行间市场利率：由于央行负利率政策，银行间市场的回购、拆借利率也出现负值。
  • 企业/居民存款负利率：部分国家如瑞士、丹麦、瑞典、欧元区等，对大额存款或机构客户实行负利率。
  • 债券负利率：自2014年以来，全球负利率债券规模迅速扩大，主要集中于国债和高等级信用债，欧洲和日本尤为严重。

• 负利率的产生原因：

  • 负利率并非完全由央行决定，而是由经济基本面，尤其是资本回报率决定。
  • 当资本回报率下降时，现实中的利率也会随之下降，以适应经济形势。
  • 央行更多是根据自然利率（资本回报率）调整政策利率，而非主动制造负利率。

• 负利率的下限问题：

  • 负利率并非无下限，当“管理费”超过现金持有成本时，储户将倾向于持有现金。
  • 随着经济不景气，负利率可能长期维持，但不会无限下降，否则将陷入流动性陷阱。

• 负利率对经济和资产配置的影响：

  • 对经济：负利率对经济增长的提振作用有限，主要取决于实体经济的融资需求。
  • 对金融机构：负利率导致银行负债端成本难以降低，而资产端收益率为负，利差倒挂，银行利润受损。
  • 对资产配置：负利率债券收益率进一步下行空间有限，投资者应寻找相对利率较高的资产，如中国国债、黄金和数字货币等。

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关键信息

• 负利率现象：

  • 全球已有五个经济体（欧元区、日本、瑞士、瑞典、丹麦）实行负利率政策。
  • 负利率主要体现在央行政策利率、银行间市场利率、存款利率和债券收益率上。

• 资本回报率的重要性：

  • 负利率的根源在于资本回报率下降，央行只是被动调整以适应经济形势。
  • 中国的资本回报率较低，但利率水平尚未达到负值，显示出一定的配置价值。

• 负利率的下限：

  • 负利率有其下限，当“管理费”超过现金持有成本时，储户将选择持有现金。
  • 负利率可能长期维持，但无法无限下降。

• 负利率的影响：

  • 降低实体融资成本，但对经济增长作用有限。
  • 金融机构面临利差倒挂，利润受损。
  • 促使投资者转向其他高收益、低风险的资产，如黄金和数字货币。

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风险提示

• 贸易问题：全球贸易环境变化可能对经济和金融市场造成冲击。
• 政策变动：货币政策调整可能影响负利率的持续性。
• 经济下行：经济持续低迷可能加剧负利率现象，进一步影响资产配置。

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投资建议

• 中国国债：在全球负利率背景下，中国国债因其较高的收益率和相对稳定的经济基本面，具有较好的配置价值。
• 黄金和数字货币：作为货币属性较强的资产，黄金和数字货币在负利率环境下吸引力上升。
• 资产配置策略：投资者应关注利率变化趋势，合理配置资产，避免过度依赖低收益资产。

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图表目录（关键图表）

1. 图表1：当前各央行对金融机构实行的负利率（%）
2. 图表2：欧元区银行间也面临负利率（%）
3. 图表3：瑞典银行间的负利率（%）
4. 图表4：瑞士存款的负利率（%）
5. 图表5：丹麦存款的负利率（%）
6. 图表6：全球负利率债券规模
7. 图表7：主要经济体的资本回报率和贷款利率
8. 图表8：美国产出缺口和利率缺口负相关（%）
9. 图表9：主要经济体的资本回报率（%）
10. 图表10：日本的劳动年龄人口增速与经济增速（%）
11. 图表12：储户自己持有现金和存入银行的成本、收益分析
12. 图表13：欧洲和日本银行体系的超额准备金
13. 图表14：瑞典主要利率的倒挂（%）
14. 图表15：瑞士主要利率的倒挂（%）
15. 图表16：主要经济体国债收益率（%）
16. 图表17：黄金和比特币的价格走势

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投资评级说明

类型	评级	说明
股票评级	买入	预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上
股票评级	增持	预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间
股票评级	持有	预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
股票评级	减持	预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上
行业评级	增持	预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上
行业评级	中性	预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
行业评级	减持	预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上

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