20260325-华创证券-张瑜_三大核心议题_张瑜旬度会议纪要No.135_4页_457kb

张瑜旬度会议纪要No.135总结

一、核心议题概述

本次张瑜旬度会议聚焦三大核心议题：

1. 美国货币政策的肥尾化
2. 内外滞胀风险的评估与差异
3. 中游制造的选股标准

会议内容旨在帮助投资者理解当前宏观经济环境下的政策走向与投资逻辑，为资产配置提供参考。

二、美国货币政策的肥尾化

核心判断

当前美国货币政策已进入“肥尾化”阶段，即政策路径几乎没有温和选项，要么需要更大幅度降息，要么暂停降息甚至重启加息。

市场预期与油价关系

• 市场降息预期与油价波动高度相关。
• 若无法预判油价走势与地缘政治风险，将难以准确判断降息预期变化。

两种情景推演

关键结论

• 中长期通胀预期是美联储政策的核心锚点。
• 若通胀预期未上行，降息仍为可能；若通胀预期上行，则可能转向紧缩。
• 关注通胀预期变化是判断美联储政策走向的关键。

三、内外滞胀风险评估

核心观点

• 全球滞胀风险高于中国。
• 国内外经济周期位置差异显著。

国内滞胀风险分析

• “滞”：经济增速下行空间有限，社零中剔除补贴与地产类商品后已逐步企稳。
• “胀”：通胀可控，基于“236”触发阈值，全年CPI与PPI难以突破关键点，系统性滞胀概率较低。

海外滞胀风险分析

• 海外经济与物价处于高位，若地缘冲突导致成本上升，极易形成滞胀体感。
• 与2021年中国情况相似，符合美林时钟下的经济周期演进规律。

总体结论

• 国内经济具备较强的抗压能力，滞胀风险相对可控。
• 海外经济面临更高不确定性，滞胀风险显著上升。

四、中游制造的选股标准

核心逻辑

中游制造作为当前投资主线，其逻辑源于：

• 需求端：全球供应链安全焦虑催生了独立于经济周期的稳定需求。
• 供给端：国内反内卷优化了供给侧结构，海外高油价与地缘风险加速了尾部产能出清。
• 供需格局变化：需求分散、供给集中，有利于具备全球竞争力的中游制造企业。

四大选股标准

1. 海外收入敞口较高：受益于海外出口景气度与增速高于国内消费。
2. 行业格局优异：供给集中度高、下游需求分散，具备供需红利。
3. 具备较强溢价能力：
   • 全球可生产，但中国企业具备成本优势；
   • 技术与产能壁垒高，能生产海外无法量产的产品。
4. 具备高壁垒（HALO）：重资本投入形成的产业门槛，进一步巩固竞争优势。

选股建议

• 满足上述4条标准中的3条，则具备较高的研究价值。
• 此为宏观视角下的选股框架，实际投资还需结合行业与策略层面的分析。

五、总结

本次会议从美国货币政策、内外滞胀风险和中游制造主线三个维度展开分析，强调了：

• 美联储政策已无温和路径，需密切关注中长期通胀预期；
• 国内滞胀风险较低，而海外面临更高不确定性；
• 中游制造作为投资主线，具备独立于经济周期的景气支撑，建议关注具备海外收入、行业格局、溢价能力与高壁垒的标的。

投资者应结合宏观判断与行业研究，灵活配置资产，把握结构性机会。