> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 固定收益点评 # 春节期间的关注点 春节假期将尽，我们对春节长假期间国内高频数据、海外主要财经事件以及全球资本市场表现三个方面信息进行总结，以图提供春节期间主要的财经关注点，并基于此对节后债市进行展望。 # 国内高频数据：国内高频数据中消费有所回暖，但电影票房表现偏弱。 1）零售餐饮增速较高。今年春节前四天，全国重点零售和餐饮企业日均销售额较2025年假期前四天增长 $8.6\%$ 。而去年春节前四天同比增速为 $5.4\%$ ，今年餐饮零售更高的增速，显示春节期间居民消费需求更为旺盛。2）出行人次增速较高。根据春节假期最新数据统计正月初一至初四的全国日均客运量，全社会跨区域人员流动量日均为30990万人，较2025年增长 $10.9\%$ ；其中铁路出行量日均为1144万人，较2025年增长 $13.3\%$ ；民航出行量日均246万人，较2025年增长 $8.9\%$ ；出行人次的明显增长意味着春节期间出行消费的经济活动较为旺盛。3）票房收入偏低。截止2月21日，2026年春节档票房收入超45亿元，按照春节档期的天数来推算，预计今年春节档电影票房收入在60亿元左右。这低于过去三年水平，与2022年同期接近。4）商品房成交较低，但春节期间数据不具备太高参考意义。春节期间，30个大中城市商品房销售面积季节性处于低位，2023年-2026年春节期间商品房日均成交面积分别为0.02、0.09、0.07、0.03万平方米，参考意义有限。 # 海外宏观：美国国内博弈更加关税不确定性，经济增速放缓通胀压力仍在。 美国司法机关与行政机关对关税博弈加剧，这增加关税的不确定性。美国最高法院裁定特朗普政府依靠“国际紧急经济权力法”（IEEPA）征收的一揽子全球关税缺乏法律依据、自始无效。但很快，美国总统特朗普援引美国《1974年贸易法》签署行政命令，自美国东部时间2月24日起，对进口到美国的商品征收 $10\%$ 的从价进口关税，为期150天。并在社交媒体上表示，将把对全球商品加征 $10\%$ 进口关税的税率水平提高至 $15\%$ 。 最高法院作出关税裁决违法意味着美国内部对关税的博弈加剧，美国关税政策面临更大掣肘，这将增加关税政策的执行困难和不确定性。一方面，对美国政府来说，获得关税收入更为困难；另一方面，这会影响与其他经济体的贸易谈判和协定。 美国经济增速放缓，通胀压力依然存在。4季度美国GDP年化初值环比上升 $1.4\%$ ，显著低于3季度 $4.4\%$ 的终值水平，这主要是由于政府停摆和消费支出放缓影响。但经济放缓也凸显了在人工智能蓬勃发展过程中，其它行业的收缩现状，这将为后续的经济发展带来不确定性。而通胀压力依然存在，美国2025年12月核心PCE物价指数同比升 $3.0\%$ ，前值升 $2.8\%$ 。这可能为后来联储降息带来不确定性。 # 全球资本市场：股市多数上涨，油价攀升金银修复，长债利率多有下行。 1）春节期间全球股指多数上涨，韩国股市表现最为亮眼。春节期间（2月16日-2月21日）全球主要股指多数上涨，韩国综合上涨 $3.09\%$ ，表现最为亮眼。恒指表现略有分化，其中恒生指数下跌 $0.58\%$ ，恒生H股下跌 $0.81\%$ ，恒生红筹上涨 $1.06\%$ 。美股在春节期间小幅上涨，纳斯达克指数累计上涨 $1.51\%$ ，标普500累计上涨 $1.07\%$ 。2）而受美伊地缘政治冲突加剧影响，油价上涨，金银价格有所修复。春节期间，WTI原油价格累计上涨 $5.7\%$ 。金银价格有所修复，COMEX白银和黄金价格分别累计上涨 $5.6\%$ 和 $0.7\%$ 。3）春节期间主要国家债券利率多数下行。春节期间美债利率小幅上行，其余主要经济体利率多有下行。4）汇率方面，美元小幅升值，而人民币兑美元汇率基本稳定。春节期间美元指数小幅从96.9升值至97.7。人民币兑美元离岸汇率先升后贬，最后总体稳定在6.9附近，变化不大。 # 节后债市展望 节后债市有望继续震荡走强。目前来看，基本面依然承压，融资需求不强，这对债市形成总体保护。而节后资金需求季节性下降，央行资金回笼影响或相对有限，预计资金将保持宽松态势。另外，从交易结构来看，交易型机构的低仓位，以及配置性机构成本下降和其他资产收益下降驱动配置型机构持续增配，这将产生持续的市场稳定力量。因此，预计资金持续宽松情况下，整体债市将继续震荡走强，曲线上哑铃型策略相对更为占优。 风险提示：风险偏好变化超预期；财政政策超预期；外部不确定性超预期。 # 作者 # 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com # 分析师 李美雍 执业证书编号：S0680525070011 邮箱：limeiyong@gszq.com # 相关研究 1、《固定收益点评：如何理解社融与货币增速背离》2026-02-14 2、《固定收益定期：转债高位，如何应对？——转债策略月报》 2026-02-12 3、《固定收益点评：物价上涨一定伴随利率上升吗？》2026-02-11 # 内容目录 一、春节消费有所回暖，零售餐饮和出行均有明显增长 3 二、美国国内博弈更加关税不确定性，经济增速放缓通胀压力仍在 三、全球主要股指多数上涨，地缘冲突推升油价，而除美债之外长债利率多有下行 四、节后债市展望 8 风险提示 8 # 图表目录 图表 1: 春节档票房收入. 3 图表2：春节假期日均发送旅客人次（2月17日-2月20日） 图表3：30大中城市商品房销售面积 4 图表4：一线城市商品房销售面积 4 图表5：2020-2026年1月信贷规模一览 4 图表6：CPI、PPI同比受春节错位效应影响明显 4 图表7：主要国家和地区1月制造业PMI回升 5 图表8：美国失业率有所回落 图表9：芝商所（CME）“FED观察”工具降息预测 6 图表 10: 美国核心 CPI 小幅回落 图表 11: 春节期间全球股指多数上涨 图表 12：春节期间主要国家和地区 10 年国债利率多数下行. 图表 13：长假期间大宗商品价格多数上涨 图表 14：人民币汇率和美元指数表现一览 # 一、春节消费有所回暖，零售餐饮和出行均有明显增长 国内高频数据中消费有所回暖，但电影票房表现偏弱。1）零售餐饮增速较高。今年春节前四天，全国重点零售和餐饮企业日均销售额较2025年假期前四天增长 $8.6\%$ 。而去年春节前四天同比增速为 $5.4\%$ ，今年餐饮零售更高的增速，显示春节期间居民消费需求更为旺盛。2）出行人次增速较高。根据春节假期最新数据统计正月初一至初四的全国日均客运量，全社会跨区域人员流动量日均为30990万人，较2025年增长 $10.9\%$ ；其中铁路出行量日均为1144万人，较2025年增长 $13.3\%$ ；民航出行量日均246万人，较2025年增长 $8.9\%$ ；出行人次的明显增长意味着春节期间出行消费的经济活动较为旺盛。3）票房收入偏低。截止2月21日，2026年春节档票房收入超45亿元，按照春节档期的天数来推算，预计今年春节档电影票房收入在60亿元左右。这低于过去三年水平，与2022年同期接近。4）商品房成交较低，但春节期间数据不具备太高参考意义。春节期间，30个大中城市商品房销售面积季节性处于低位，2023年-2026年春节期间商品房日均成交面积分别为0.02、0.09、0.07、0.03万平方米，参考意义有限。 图表1：春节档票房收入 资料来源：Wind，同花顺，国盛证券研究所 图表2：春节假期日均发送旅客人次（2月17日-2月20日） 资料来源：交通运输部，国盛证券研究所 图表3：30大中城市商品房销售面积 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：一线城市商品房销售面积 资料来源：Wind，国盛证券研究所 当前基本面保持弱势平稳，1月信贷开门红成色不足，春季错位因素导致CPI同比增速小幅回落。社融方面，信贷开门红成色不足，政府债券推动社融增长。2026年1月新增信贷4.71万亿，同比少增0.42万亿。而1月新增社融7.2万亿元，同比多增1654亿元，社融同比多增主要受政府债券放量推动，社融存量同比增长 $8.2\%$ ，增速较上月小幅下行0.1个百分点。物价数据方面，1月CPI同比涨幅缩窄0.6个百分点至 $0.2\%$ ，环比上涨 $0.2\%$ 。而1月PPI跌幅收窄，同比下跌 $1.4\%$ ，跌幅较上月收窄0.5个百分点，环比增速回升与基数效应共同驱动同比跌幅改善，1月PPI环比上涨 $0.4\%$ ，增速显著攀升。 图表5：2020-2026年1月信贷规模一览 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：CPI、PPI同比受春节错位效应影响明显 资料来源：Wind，国盛证券研究所 # 二、美国国内博弈更加关税不确定性，经济增速放缓通胀压力仍在 美国司法机关与行政机关对关税博弈加剧，这增加关税的不确定性。当地时间2月20日，美国最高法院以6比3的多数意见裁定特朗普政府依靠“国际紧急经济权力法”（IEEPA）征收的一揽子全球关税缺乏法律依据、自始无效。这意味着，特朗普政府目前实行的大部分关税将被迫中止，包括所谓“芬太尼关税”以及去年4月首次宣布的对等关税。但很快，美国总统特朗普援引美国《1974年贸易法》签署行政命令，自美国东部时间2月24日起，对进口到美国的商品征收 $10\%$ 的从价进口关税，为期150天。并在社交媒体上表示，将把对全球商品加征 $10\%$ 进口关税的税率水平提高至 $15\%$ 。 最高法院作出关税裁决违法意味着美国内部对关税的博弈加剧，美国关税政策面临更大掣肘，这将增加关税政策的执行困难和不确定性。一方面，对美国政府来说，获得关税收入更为困难，最高法院裁决落地之后，贸易商可能进入较长时间追回已向美国政府缴纳关税的阶段，叠加关税的不确定性，这使得关税的征求难度进一步上升；另一方面，这会影响与其他经济体的贸易谈判和协定，由于美国国内关税政策博弈带来的不确定性，美国在对外谈判和贸易协定过程中将缺乏足够的可信度和稳定性，这使得相关政策落地更为困难。 美国经济增速放缓，通胀压力依然存在。4季度美国GDP年化初值环比上升 $1.4\%$ ，显著低于3季度 $4.4\%$ 的终值水平，这主要是由于政府停摆和消费支出放缓影响。但经济放缓也凸显了在人工智能蓬勃发展过程中，其它行业的收缩现状，这将为后续的经济发展带来不确定性。而通胀压力依然存在，美国2025年12月核心PCE物价指数同比升 $3.0\%$ ，前值升 $2.8\%$ 。这可能为后来联储降息带来不确定性。 图表7：主要国家和地区1月制造业PMI回升 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：美国失业率有所回落 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表9：芝商所（CME）“FED观察”工具降息预测 <table><tr><td></td><td colspan="9">CME FEDWATCH TOOL - CONDITIONAL MEETING PROBABILITIES</td></tr><tr><td>MEETING DATE</td><td>175-200</td><td>200-225</td><td>225-250</td><td>250-275</td><td>275-300</td><td>300-325</td><td>325-350</td><td>350-375</td><td>375-400</td></tr><tr><td>2026/3/18</td><td></td><td></td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>3.5%</td><td>96.5%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/4/29</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.5%</td><td>17.0%</td><td>82.5%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/6/17</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>7.7%</td><td>45.6%</td><td>46.5%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/7/29</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.1%</td><td>2.9%</td><td>21.5%</td><td>45.9%</td><td>29.6%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/9/16</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>1.6%</td><td>13.1%</td><td>34.9%</td><td>37.0%</td><td>13.4%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/10/28</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.6%</td><td>5.4%</td><td>20.3%</td><td>35.6%</td><td>29.1%</td><td>8.9%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/12/9</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>2.4%</td><td>10.9%</td><td>25.9%</td><td>33.2%</td><td>21.8%</td><td>5.7%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/1/27</td><td>0.0%</td><td>0.5%</td><td>3.3%</td><td>12.6%</td><td>26.7%</td><td>31.9%</td><td>19.9%</td><td>5.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/3/17</td><td>0.1%</td><td>0.8%</td><td>4.3%</td><td>14.0%</td><td>27.2%</td><td>30.7%</td><td>18.4%</td><td>4.5%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/4/28</td><td>0.1%</td><td>0.8%</td><td>4.3%</td><td>14.0%</td><td>27.2%</td><td>30.7%</td><td>18.4%</td><td>4.5%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/6/9</td><td>0.1%</td><td>0.9%</td><td>4.7%</td><td>14.6%</td><td>27.4%</td><td>30.2%</td><td>17.8%</td><td>4.3%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/7/28</td><td>0.1%</td><td>0.9%</td><td>4.5%</td><td>14.2%</td><td>26.8%</td><td>30.0%</td><td>18.4%</td><td>4.9%</td><td>0.2%</td></tr><tr><td>2027/9/15</td><td>0.1%</td><td>0.9%</td><td>4.4%</td><td>13.9%</td><td>26.5%</td><td>29.9%</td><td>18.7%</td><td>5.3%</td><td>0.3%</td></tr><tr><td>2027/10/27</td><td>0.1%</td><td>0.8%</td><td>4.1%</td><td>13.0%</td><td>25.3%</td><td>29.6%</td><td>19.7%</td><td>6.5%</td><td>0.8%</td></tr><tr><td>2027/12/8</td><td>0.2%</td><td>1.5%</td><td>6.0%</td><td>15.7%</td><td>26.2%</td><td>27.5%</td><td>16.9%</td><td>5.3%</td><td>0.6%</td></tr></table> 资料来源：CME，国盛证券研究所 图表10：美国核心CPI小幅回落 资料来源：Wind，国盛证券研究所 # 三、全球主要股指多数上涨，地缘冲突推升油价，而除美债之外长债利率多有下行 春节期间全球股指多数上涨，韩国股市表现最为亮眼。春节期间（2月16日-2月21日）全球主要股指多数上涨，韩国综合上涨 $3.09\%$ ，表现最为亮眼，巴黎CAC40加权上涨 $2.45\%$ 。恒指表现略有分化，其中恒生指数下跌 $0.58\%$ ，恒生H股下跌 $0.81\%$ ，恒生红筹上涨 $1.06\%$ 。美股在春节期间小幅上涨，纳斯达克指数累计上涨 $1.51\%$ ，标普500累计上涨 $1.07\%$ 图表11：春节期间全球股指多数上涨 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表12：春节期间主要国家和地区10年国债利率多数下行 资料来源：Wind，国盛证券研究所 春节期间主要国家债券利率多数下行。截止2月20日，10年美债利率录得 $4.08\%$ ，较节前上行4bp，债券市场受到美联储降息预期影响小幅上涨。其余地区如德国、法国等欧元区主要国家长债利率出现不同幅度下行。美元指数上行，由节前的96.86点上升至97.74点，2月20日离岸人民币兑美元汇率为6.8972。 而受美伊地缘政治冲突加剧影响，油价上涨，金银价格有所修复。春节期间，美伊冲突加剧，伊朗曾短暂关闭霍尔木兹海峡推动油价攀升。春节期间，WTI原油价格累计上涨 $5.7\%$ 。而随着地缘冲突加剧，在前期暴涨暴跌之后，春节期间金银价格有所修复，COMEX白银和黄金价格分别累计上涨 $5.6\%$ 和 $0.7\%$ 汇率方面，美元小幅升值，而人民币兑美元汇率基本稳定。春节期间美元指数小幅从96.9升值至97.7。人民币兑美元离岸汇率先升后贬，最后总体稳定在6.9附近，变化不大。 图表13：长假期间大宗商品价格多数上涨 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表14：人民币汇率和美元指数表现一览 资料来源：Wind，国盛证券研究所 # 四、节后债市展望 节后债市有望继续走强。目前来看，基本面依然承压，融资需求不强，这对债市形成总体保护。而节后资金需求季节性下降，央行资金回笼影响或相对有限，预计资金将保持宽松态势。另外，从交易结构来看，交易型机构的低仓位，以及配置性机构成本下降和其他资产收益下降驱动配置型机构持续增配，这将产生持续的市场稳定力量。因此，预计资金持续宽松情况下，整体债市将继续震荡走强，曲线上哑铃型策略相对更为占优。 # 风险提示 风险偏好变化超预期；财政政策超预期；外部不确定性超预期。 # 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 # 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 <table><tr><td>投资建议的评级标准</td><td></td><td>评级</td><td>说明</td></tr><tr><td rowspan="7">评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。</td><td rowspan="4">股票评级</td><td>买入</td><td>相对同期基准指数涨幅在15%以上</td></tr><tr><td>增持</td><td>相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间</td></tr><tr><td>持有</td><td>相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对同期基准指数跌幅在5%以上</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>增持</td><td>相对同期基准指数涨幅在10%以上</td></tr><tr><td>中性</td><td>相对同期基准指数涨幅在-10%~+10% 之间</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对同期基准指数跌幅在10%以上</td></tr></table> # 国盛证券研究所 # 北京 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层 邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com # 南昌 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦 邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com # 上海 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com # 深圳 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com