> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 信义能源 (03868.HK) 买入 (维持评级) 公司点评 证券研究报告 # 融资成本持续下降，积极推动海外项目开发 # 业绩简评 2月27日，公司发布2025年年报，2025年实现收入24.53亿元人民币，同比增长 $0.5\%$ ，净利润10.11亿元人民币，同比增长 $27.8\%$ ，每股派发末期股息0.036港元。 # 经营分析 平价项目占比提升至 $62.6\%$ ，积极推动海外项目开发。2025年公司向母公司信义能源收购光伏电站230MW、向信义玻璃及信义储电收购风电站64MW，同时向独立第三方出售174MW光伏电站 $51\%$ 权益，截至25年末，公司持有及运营电站总规模4.80GW，其中平价项目占比达 $62.6\%$ 。此外，公司积极推进海外电站开发，马来西亚合营公司100MW光伏电站项目于2025年下半年动工，预计2026年底左右完成并网。 前期收购项目放量推动发电量同增 $10\%$ ，限电及电力市场化影响电价表现，公司积极提升市场化交易能力。2025年公司发电量同增 $10.1\%$ ，增长主要源自2024及2025年收购项目的贡献；但电网消纳限制导致限电损失及电力市场化交易等因素影响公司电价，公司销售收入仅小幅增长 $0.5\%$ ；限电导致公司成本略有增加，毛利率同比下降3.8PCT至 $61.8\%$ 。为应对电力市场化变化，公司已成立专业的市场化交易团队，搭建电力交易平台，持续推动电力交易机制的数字智能升级，进一步强化市场竞争优势。 债务结构优化、融资成本下降，拟发行REITS进一步改善现金流。公司于2024年起增加境内长期银行借款、削减离岸短期贷款，2025年末公司银行贷款中短期借款占比同比下降4.6PCT至 $30.1\%$ ，有效降低公司融资成本，2025年公司银行借款利息开支下降 $29.5\%$ 至2.25亿元。2025年6月3日公司公告，建议中国上市发行太阳能发电场基础设施REIT的申请材料已递交发改委，发行REITS有望进一步改善公司现金流，增强风险管理能力。 # 盈利预测、估值与评级 根据公司最新电站运营情况，调整2026-2027年净利润预测至10.20/10.43亿元，新增2028年净利润预测10.54亿元。按照25年的派息比例推算26年每股股息约0.059元，目前股价对应2026PE/PB/股息率分别为9.76倍/0.7倍/5. $0\%$ ，维持“买入”评级。 # 风险提示 补贴发放进度不及预期；电网消纳情况恶化；上网电价下降。 新能源与电力设备组 分析师：姚遥 (执业S1130512080001) yaoy@gjzq.com.cn 分析师：张嘉文 (执业S1130523090006) zhangjiawen@gjzq.com.cn 市价 (港币)：1.270元 # 相关报告： 1.《信义能源公司点评：融资成本持续下降，拟发行REITS进一步改...》，2025.8.3 2.《信义能源公司点评：平价项目助现金流大增，2025年融资利率有...》，2025.3.1 公司基本情况（人民币） <table><tr><td>项目</td><td>2024A</td><td>2025A</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td></tr><tr><td>营业收入(百万元)</td><td>2,440</td><td>2,453</td><td>2,560</td><td>2,648</td><td>2,711</td></tr><tr><td>营业收入增长率</td><td>6.98%</td><td>0.53%</td><td>4.36%</td><td>3.43%</td><td>2.37%</td></tr><tr><td>归母净利润(百万元)</td><td>791</td><td>1,011</td><td>1,020</td><td>1,043</td><td>1,054</td></tr><tr><td>归母净利润增长率</td><td>-12.11%</td><td>27.80%</td><td>0.92%</td><td>2.26%</td><td>1.02%</td></tr><tr><td>摊薄每股收益(元)</td><td>0.09</td><td>0.12</td><td>0.12</td><td>0.12</td><td>0.12</td></tr><tr><td>每股经营性现金流净额</td><td>0.11</td><td>0.00</td><td>0.21</td><td>0.24</td><td>0.22</td></tr><tr><td>ROE(归属母公司)(摊薄)</td><td>6.32%</td><td>7.63%</td><td>7.15%</td><td>6.82%</td><td>6.44%</td></tr><tr><td>P/E</td><td>7.83</td><td>8.53</td><td>9.76</td><td>9.54</td><td>9.45</td></tr><tr><td>P/B</td><td>0.49</td><td>0.65</td><td>0.70</td><td>0.65</td><td>0.61</td></tr></table> 来源：公司年报、国金证券研究所 # 附录：三张报表预测摘要 损益表(人民币 百万) <table><tr><td></td><td>2023A</td><td>2024A</td><td>2025A</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td></tr><tr><td>主营业务收入</td><td>2,281</td><td>2,440</td><td>2,453</td><td>2,560</td><td>2,648</td><td>2,711</td></tr><tr><td>增长率</td><td>—</td><td>7.0%</td><td>0.5%</td><td>4.4%</td><td>3.4%</td><td>2.4%</td></tr><tr><td>主营业务成本</td><td>732</td><td>841</td><td>937</td><td>991</td><td>1,021</td><td>1,084</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>32.1%</td><td>34.4%</td><td>38.2%</td><td>38.7%</td><td>38.6%</td><td>40.0%</td></tr><tr><td>毛利</td><td>1,549</td><td>1,600</td><td>1,516</td><td>1,570</td><td>1,627</td><td>1,627</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>67.9%</td><td>65.6%</td><td>61.8%</td><td>61.3%</td><td>61.4%</td><td>60.0%</td></tr><tr><td>营业税金及附加</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>销售费用</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>管理费用</td><td>51</td><td>49</td><td>61</td><td>63</td><td>64</td><td>65</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>2.2%</td><td>2.0%</td><td>2.5%</td><td>2.5%</td><td>2.4%</td><td>2.4%</td></tr><tr><td>研发费用</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>息税前利润(EBIT)</td><td>1,498</td><td>1,530</td><td>1,586</td><td>1,558</td><td>1,590</td><td>1,589</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>65.7%</td><td>62.7%</td><td>64.6%</td><td>60.9%</td><td>60.0%</td><td>58.6%</td></tr><tr><td>财务费用</td><td>322</td><td>362</td><td>274</td><td>197</td><td>199</td><td>211</td></tr><tr><td>%销售收入</td><td>14.1%</td><td>14.8%</td><td>11.2%</td><td>7.7%</td><td>7.5%</td><td>7.8%</td></tr><tr><td>投资收益</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>%税前利润</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>营业利润</td><td>1,504</td><td>1,551</td><td>1,455</td><td>1,507</td><td>1,564</td><td>1,562</td></tr><tr><td>营业利润率</td><td>65.9%</td><td>63.6%</td><td>59.3%</td><td>58.9%</td><td>59.0%</td><td>57.6%</td></tr><tr><td>营业外收支</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>税前利润</td><td>1,176</td><td>1,168</td><td>1,311</td><td>1,361</td><td>1,391</td><td>1,378</td></tr><tr><td>利润率</td><td>51.6%</td><td>47.8%</td><td>53.5%</td><td>53.1%</td><td>52.5%</td><td>50.8%</td></tr><tr><td>所得税</td><td>275</td><td>376</td><td>302</td><td>340</td><td>348</td><td>324</td></tr><tr><td>所得税率</td><td>23.4%</td><td>32.2%</td><td>23.0%</td><td>25.0%</td><td>25.0%</td><td>23.5%</td></tr><tr><td>净利润</td><td>901</td><td>792</td><td>1,010</td><td>1,020</td><td>1,044</td><td>1,054</td></tr><tr><td>少数股东损益</td><td>2</td><td>1</td><td>-1</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td></tr><tr><td>归属于母公司的净利润</td><td>900</td><td>791</td><td>1,011</td><td>1,020</td><td>1,043</td><td>1,054</td></tr><tr><td>净利率</td><td>39.4%</td><td>32.4%</td><td>41.2%</td><td>39.8%</td><td>39.4%</td><td>38.9%</td></tr></table> 现金流量表(人民币 百万) <table><tr><td></td><td>2023A</td><td>2024A</td><td>2025A</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td></tr><tr><td>净利润</td><td>900</td><td>791</td><td>1,011</td><td>1,020</td><td>1,043</td><td>1,054</td></tr><tr><td>少数股东损益</td><td>2</td><td>1</td><td>-1</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td></tr><tr><td>非现金支出</td><td>71</td><td>86</td><td>0</td><td>156</td><td>183</td><td>190</td></tr><tr><td>非经营收益</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>营运资金变动</td><td>-893</td><td>-620</td><td>0</td><td>-175</td><td>-63</td><td>-235</td></tr><tr><td>经营活动现金净流</td><td>682</td><td>956</td><td>0</td><td>1,815</td><td>2,003</td><td>1,845</td></tr><tr><td>资本开支</td><td>-2,397</td><td>-2,301</td><td>0</td><td>-1,500</td><td>-2,000</td><td>-2,000</td></tr><tr><td>投资</td><td>26</td><td>3</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>其他</td><td>6</td><td>3</td><td>0</td><td>51</td><td>26</td><td>27</td></tr><tr><td>投资活动现金净流</td><td>-2,366</td><td>-2,296</td><td>0</td><td>-1,449</td><td>-1,974</td><td>-1,973</td></tr><tr><td>股权募资</td><td>1,475</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>债权募资</td><td>1,150</td><td>1,405</td><td>0</td><td>-100</td><td>200</td><td>300</td></tr><tr><td>其他</td><td>-1,958</td><td>-300</td><td>0</td><td>-207</td><td>-209</td><td>-216</td></tr><tr><td>筹资活动现金净流</td><td>666</td><td>1,105</td><td>0</td><td>-307</td><td>-9</td><td>84</td></tr><tr><td>现金净流量</td><td>-1,038</td><td>-234</td><td>0</td><td>59</td><td>21</td><td>-45</td></tr></table> 资产负债表(人民币 百万) <table><tr><td></td><td>2023A</td><td>2024A</td><td>2025A</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td></tr><tr><td>货币资金</td><td>585</td><td>354</td><td>951</td><td>1,010</td><td>1,031</td><td>986</td></tr><tr><td>应收款项</td><td>3,909</td><td>4,609</td><td>4,650</td><td>4,856</td><td>4,943</td><td>5,060</td></tr><tr><td>存货</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>其他流动资产</td><td>11</td><td>-23</td><td>8</td><td>8</td><td>8</td><td>8</td></tr><tr><td>流动资产</td><td>4,504</td><td>4,941</td><td>5,610</td><td>5,874</td><td>5,982</td><td>6,054</td></tr><tr><td>%总资产</td><td>23.5%</td><td>22.8%</td><td>25.0%</td><td>25.1%</td><td>24.3%</td><td>23.4%</td></tr><tr><td>长期投资</td><td>0</td><td>1</td><td>495</td><td>495</td><td>495</td><td>495</td></tr><tr><td>固定资产</td><td>13,600</td><td>15,395</td><td>15,000</td><td>15,700</td><td>16,872</td><td>18,048</td></tr><tr><td>%总资产</td><td>71.0%</td><td>71.0%</td><td>66.9%</td><td>67.2%</td><td>68.5%</td><td>69.8%</td></tr><tr><td>无形资产</td><td>312</td><td>275</td><td>1,204</td><td>1,191</td><td>1,179</td><td>1,167</td></tr><tr><td>非流动资产</td><td>14,647</td><td>16,727</td><td>16,807</td><td>17,493</td><td>18,653</td><td>19,817</td></tr><tr><td>%总资产</td><td>76.5%</td><td>77.2%</td><td>75.0%</td><td>74.9%</td><td>75.7%</td><td>76.6%</td></tr><tr><td>资产总计</td><td>19,152</td><td>21,669</td><td>22,416</td><td>23,367</td><td>24,635</td><td>25,871</td></tr><tr><td>短期借款</td><td>3,296</td><td>2,541</td><td>2,197</td><td>1,997</td><td>1,997</td><td>1,997</td></tr><tr><td>应付款项</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>其他流动负债</td><td>487</td><td>636</td><td>687</td><td>717</td><td>741</td><td>624</td></tr><tr><td>流动负债</td><td>3,782</td><td>3,178</td><td>2,884</td><td>2,714</td><td>2,738</td><td>2,620</td></tr><tr><td>长期贷款</td><td>2,387</td><td>4,789</td><td>5,100</td><td>5,200</td><td>5,400</td><td>5,700</td></tr><tr><td>其他长期负债</td><td>923</td><td>1,197</td><td>1,194</td><td>1,194</td><td>1,194</td><td>1,194</td></tr><tr><td>负债</td><td>7,092</td><td>9,164</td><td>9,178</td><td>9,108</td><td>9,333</td><td>9,515</td></tr><tr><td>普通股股东权益</td><td>12,050</td><td>12,504</td><td>13,239</td><td>14,259</td><td>15,302</td><td>16,355</td></tr><tr><td>其中:股本</td><td>75</td><td>72</td><td>74</td><td>74</td><td>74</td><td>74</td></tr><tr><td>未分配利润</td><td>13,134</td><td>12,875</td><td>13,165</td><td>14,185</td><td>15,228</td><td>16,282</td></tr><tr><td>少数股东权益</td><td>10</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>1</td><td>1</td></tr><tr><td>负债股东权益合计</td><td>19,152</td><td>21,669</td><td>22,416</td><td>23,367</td><td>24,635</td><td>25,871</td></tr></table> 比率分析 <table><tr><td></td><td>2023A</td><td>2024A</td><td>2025A</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td></tr><tr><td colspan="7">每股指标</td></tr><tr><td>每股收益</td><td>0.11</td><td>0.10</td><td>0.12</td><td>0.12</td><td>0.12</td><td>0.12</td></tr><tr><td>每股净资产</td><td>1.46</td><td>1.49</td><td>1.55</td><td>1.67</td><td>1.80</td><td>1.92</td></tr><tr><td>每股经营现金净流</td><td>0.08</td><td>0.11</td><td>0.00</td><td>0.21</td><td>0.24</td><td>0.22</td></tr><tr><td>每股股利</td><td>0.05</td><td>0.05</td><td>0.06</td><td>0.06</td><td>0.06</td><td>0.06</td></tr><tr><td colspan="7">回报率</td></tr><tr><td>净资产收益率</td><td>7.47%</td><td>6.32%</td><td>7.63%</td><td>7.15%</td><td>6.82%</td><td>6.44%</td></tr><tr><td>总资产收益率</td><td>4.70%</td><td>3.65%</td><td>4.51%</td><td>4.37%</td><td>4.23%</td><td>4.07%</td></tr><tr><td>投入资本收益率</td><td>6.47%</td><td>5.23%</td><td>5.95%</td><td>5.45%</td><td>5.25%</td><td>5.05%</td></tr><tr><td colspan="7">增长率</td></tr><tr><td>主营业务收入增长率</td><td>—</td><td>6.98%</td><td>0.53%</td><td>4.36%</td><td>3.43%</td><td>2.37%</td></tr><tr><td>EBIT增长率</td><td>—</td><td>2.12%</td><td>3.66%</td><td>-1.75%</td><td>2.06%</td><td>-0.06%</td></tr><tr><td>净利润增长率</td><td>—</td><td>-12.11%</td><td>27.80%</td><td>0.92%</td><td>2.26%</td><td>1.02%</td></tr><tr><td>总资产增长率</td><td>—</td><td>13.14%</td><td>3.45%</td><td>4.24%</td><td>5.43%</td><td>5.02%</td></tr><tr><td colspan="7">资产管理能力</td></tr><tr><td>应收账款周转天数</td><td>279.7</td><td>571.6</td><td>608.1</td><td>587.1</td><td>590.1</td><td>593.1</td></tr><tr><td>存货周转天数</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td></tr><tr><td>应付账款周转天数</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td><td>—</td></tr><tr><td>固定资产周转天数</td><td>1,073.1</td><td>2,138.6</td><td>2,230.1</td><td>2,158.3</td><td>2,213.9</td><td>2,318.6</td></tr><tr><td colspan="7">偿债能力</td></tr><tr><td>净负债/股东权益</td><td>49.93%</td><td>65.36%</td><td>56.96%</td><td>51.77%</td><td>49.41%</td><td>48.33%</td></tr><tr><td>EBIT利息保障倍数</td><td>4.6</td><td>4.2</td><td>5.7</td><td>7.5</td><td>7.6</td><td>7.3</td></tr><tr><td>资产负债率</td><td>37.03%</td><td>42.29%</td><td>40.94%</td><td>38.98%</td><td>37.88%</td><td>36.78%</td></tr></table> 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 <table><tr><td>日期</td><td>一周内</td><td>一月内</td><td>二月内</td><td>三月内</td><td>六月内</td></tr><tr><td>买入</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>增持</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>中性</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>减持</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>评分</td><td>0.00</td><td>0.00</td><td>0.00</td><td>0.00</td><td>0.00</td></tr></table> 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) <table><tr><td>序号</td><td>日期</td><td>评级</td><td>市价</td><td>目标价</td></tr><tr><td>1</td><td>2024-02-29</td><td>买入</td><td></td><td>N/A</td></tr><tr><td>2</td><td>2024-08-01</td><td>买入</td><td></td><td>N/A</td></tr><tr><td>3</td><td>2025-03-01</td><td>买入</td><td></td><td>N/A</td></tr><tr><td>4</td><td>2025-08-03</td><td>买入</td><td></td><td>N/A</td></tr></table> 来源：国金证券研究所 # 投资评级的说明： 买入：预期未来6一12个月内上涨幅度在 $15\%$ 以上； 增持：预期未来6一12个月内上涨幅度在 $5\% -15\%$ 中性：预期未来6一12个月内变动幅度在 $-5\% -5\%$ 减持：预期未来6一12个月内下跌幅度在 $5\%$ 以上。 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； $1.01\sim 2.0 =$ 增持； $2.01\sim 3.0 =$ 中性 3.01~4.0=减持 # 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海 电话：021-80234211 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 北京 电话：010-85950438 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100005 地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧 深圳 电话：0755-86695353 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806