20250919-浙商证券-关注3-5年二永债超额利差_92页_10mb

3-5年二永债超额利差分析总结

核心内容

本报告聚焦于当前3-5年期的商业银行二级资本债（二永债）与永续债（永续债）的超额利差情况，分析其市场表现及投资价值。报告指出，尽管市场整体呈现震荡下行趋势，但二永债的利差空间较大，具备较高的配置价值。

主要观点

1. 市场表现：

   • 本周市场整体震荡下行，利率表现优于信用债，二永债优于普信债。
   • 10年期国债收益率下行0.5bp，3-5年城投债收益率上行1bp，而3-5年大行二级资本债收益率下行0.4bp。
   • 周一至周五DR007上行3bp至1.51%，显示资金面偏紧。

2. 市场交易逻辑：

   • 央行重启国债买卖与降息预期。
   • 收益率调整至公允点位。
   • 权益市场波动对债市影响减弱。
   • 税期缴款导致资金面收紧。

3. 核心观点：

   • 前期压制债市的利空因素基本完成定价，市场情绪有所缓和。
   • 债市目前处于收益率高位、权益上攻乏力和基本面偏弱的阶段，货币政策宽松的必要性和可能性上升，降息或国债买卖可能成为新一轮下行催化剂。
   • 二永债的超额利差空间较大，相比城投债更具性价比。

关键信息

• 二永债与城投债利差：

  • 当前3-5年大行二永债估值相较止盈点位尚有22-36bp的空间。
  • 3-5年AAA城投债距离止盈点略高于20bp。
  • 二永债的利差潜在压缩空间或达7bp，显示其下行空间更为充足。

• 分类投资建议：

  • 低风险偏好：推荐3年二永债，因其利差较高且久期偏低，抗跌性好；0.5年和4年国开债存在凸点，具备骑乘收益。
  • 中等风险偏好：建议关注大行6年二级资本债、2年和4年城投债，以及3.7年天津银行二级资本债，因其收益率存在凸点，骑乘收益可观。
  • 高风险偏好：可考虑超长期信用债，以及短久期国央企地产债和弱资质城投债，因其票息较厚。

• 市场多空因素：

  • 利空因素：反内卷政策、基金费率新规等已基本定价，边际影响减弱。
  • 利多因素：市场收益率徘徊于公允点位，政策宽松预期增强，降息或国债买卖可能推动债市下行。

市场关注因素

1. 资金面：

   • 下周7天逆回购到期18268亿元，9月15日央行开展为期6个月的6000亿元买断式逆回购操作。
   • 关注央行是否重启国债购买及降息10bp。

2. 关税政策反复风险：

   • 中美双方在西班牙马德里举行会谈，就TikTok等经贸问题进行建设性沟通，政策不确定性仍存。

3. 基本面与政策博弈：

   • 9月15日发布固定资产投资、工业增加值、城镇调查失业率等经济数据。
   • 9月19日，央行调整公开市场14天期逆回购操作为固定数量、利率招标、多重价位中标。

4. 机构行为：

   • 本周保险、理财和其他产品类增配信用债，基金对信用债净卖出环比扩大。

5. 海外因素：

   • 美联储于9月18日宣布降息25个基点至4.00%-4.25%，对国内债市有一定影响。

数据概览

• 广谱利率图：

  • 数据涵盖政策利率、定期存款、回购利率、国债、美债、存单及商业银行二级资本债、永续债、城投债等。
  • 2025年9月19日数据显示，市场利率整体偏低，二永债收益率较国债仍具优势。

• 国开债、地方债与信用利差：

  • 数据显示，不同期限的债券收益率与政策利率的利差变化，二永债的利差空间较大。
  • 3-5年二永债的利差相较城投债更具配置价值。

风险提示

• 权益市场可能出现超预期波动。
• 样本数据无法代表整体市场。
• 历史收益数据不代表未来表现。

结论

当前3-5年期二永债的超额利差空间显著，相比城投债更具性价比，是值得关注的配置品种。市场整体处于收益率高位、基本面偏弱和政策宽松预期增强的阶段，降息或国债买卖可能成为推动债市进一步下行的催化剂。投资者可根据自身风险偏好选择不同品种进行配置，以获取更高的收益潜力。